過去兩個月，海外股市見證了史無前例的暴跌。以長線投資著稱的私募股權投資者們也緊盯形勢變化。比起表層的市場動盪，接下來是否會有深層的全球經濟惡化，是真正讓私募股權行業產生隱憂的主要原因。一些小型GP憂心忡忡，而那些擁有不同週期基金配置的大型GP則在應對經濟衝擊時更勝一籌。此外，我們建議私募股權基金在估值方式、槓桿率、持有期等方面做一些調整。
趙笑墨丨作者
疫情對私募股權市場的影響
近期海外市場的劇烈波動，與各國央行及財政端出臺的應急政策，比十多年前的金融危機有過之而無不及。而新冠疫情仍然在全球快速蔓延，如果更壞的情況發生，疫情帶來將不只是短期的市場波動，還有對投資行業更加深遠的影響。
短期而言，由於海外的大型私募股權基金普遍參考偏重量化的市值調整模型，當公開市場上的估值變動，其將對私募股權的資產估值造成連鎖反應。但好在私募股權的回報率波動往往要小於公開市場，前者的高峰和低谷都更為平穩。另一短期內的不利因素是難以進行線下會議，一些關鍵程序可能要推遲。
中期而言，不少行業的悲觀盈利預期難以扭轉，單純的降低成本已經很難起到緩衝作用。此外，現金流週轉的減緩也將導致一些企業不得不通過外來資本維持資金運轉。諸如波音這樣的超大型公司也已啟動循環信貸額度，部分GP也開始協助或者要求他們的在投公司採取同樣的措施。
長期而言，私募股權基金的表現取決於其投資期限處於經濟週期的什麼位置。在經濟衰退前籌集資金的私募股權和風險投資基金往往表現不佳，而表現最好的年份通常是經濟低迷期的末端，此時市盈率較低，競爭減弱，投資組合公司能受益於宏觀經濟恢復。
根據歷史經驗，在互聯網泡沫時代（1995-2001），一些眼高手低的商業模式導致創業公司大面積失敗，私募股權業績觸及歷史低點，平均來看有限合夥人（LP）收益為負。此後，私募股權基金回報雖然總體上出現反彈，但在新世紀頭十年，回報率也只處於歷史中等水平。這一切在全球金融危機之後的幾年裡才有了很大的改善，此時私募股權市場上拉開了獨角獸時代的序幕，在這個時期配置資本的基金獲得了豐厚的回報，直到新世紀第二個十年，回報率也一直保持強勁。
我們預測，如果2020年之後出現全球宏觀經濟低迷，那麼在2017-2019年募資的基金最容易表現不佳，但2020年後的基金表現會相對良好。私募股權基金和風投如果能夠把握這個週期，採用合適的投資策略，就能一定程度上避免宏觀經濟低迷的影響，並藉助經濟復甦期獲取高回報。
逆境下的GP眾生相
相比於那些擁有多支不同週期的基金的大型GP們，小型GP更容易受到經濟衰退的影響。何況近年來海外市場上，私募股權融資已經表現出基金數量少、規模大的特點，規模較小的基金如果不具備某些獨特的品質，難以吸引有限合夥人。
越是市場進入洗牌期，大型GP也越將從中獲得更大的市場份額。海外市場在進入2020年前，LP們已經積攢了大量未投出的資金。鑑於新的全球量化寬鬆實施，市場上將不缺資金。即使私募股權行業的回報率下降，但當其他類別的資產面臨同樣的甚至遇到更大的困境，私募股權這一資產類別或許仍能成為LP們的優選。
私募股權基金的策略調整
在市場上行期，通過靈活運用會計準則做高基金賬面回報率的做法較為常見，甚至無可厚非。近年來，無論是海外還是國內，私募股權基金賬面回報率虛高已成為普遍現象，但在低迷的經濟環境下，這種做法很難持續下去，尤其是在被投企業揹負沉重債務的情況下，這種估值方法將遲早導致全面崩盤。我們建議，私募股權基金應考慮調整契約中規定的與估值掛鉤的利益分配方式，有助於估值變動相對更能如實反應，也有利於儘快調整投資策略。
此外，在市場嚴重不景氣的時候，GP有必要加強對在投項目兩方面的關注：現金流預測和平均資本成本。儘管經濟活動較低迷，但企業可以運用債務槓桿的解決方案，以緩解現金流困境。大量運用槓桿時必須密切關注所揹負債務的資本成本，保證運用那些接近市場上最優價格的資金。同時，“幹火藥”充足的GP應向在投項目中直接注入流動性，控制槓桿率不要過高。直接注入流動性可能會導致賬面回報率降低，但能夠避免遇到危機的項目一夜之間消失。
最後，由於多數退出通道（併購和IPO）收窄，GP將被迫更長期地持有項目資產。此時，GP和LP們應考慮基金是否應該延期，是否有價值延期，以幫助基金保留其最具聲望的資產，以抵禦經濟衝擊，尋求倍數回升。
我們預期，如果全球宏觀經濟深度惡化，私募股權行業在最近年份的回報將難以避免地縮水，然而相對於其他資產類別，私募股權的業績不會太難看。況且，危機中不僅有“危”，還有“機”，GP和LP們應及時調整策略，共同商議應對週期，在穩定的基礎上，提前捕捉週期復甦的紅利。
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