中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
生物股份(600201)
2019年歸母淨利潤同比-70.7%，符合預期
生物股份公佈2019年業績：收入同比-40.6%至11.27億元；歸母淨利潤同比-70.7%至2.21億元，業績處於預告範圍，與市場預期及我們預期一致。2019年生豬養殖產能下滑，是公司業績承壓的主因。1）我們估算公司豬用疫苗收入同比約-50%，口蹄疫疫苗及圓環疫苗收入均承壓；但禽養殖利潤向好，公司禽用疫苗銷售高增長，我們估算禽用疫苗收入同比約+40%；2）公司毛利率同比-10.6ppt至60.7%，因公司豬用疫苗銷售讓利，以及較低毛利率禽用疫苗收入佔比提高。但4Q19公司毛利率環比+5.4ppt至58.4%，表明經營有所改善；3）期間費用率同比+10.5ppt至35.5%，主要在於收入下滑令銷售費用率、管理費用率大幅上升；4）資產減值損失及信用減值損失共0.82億，主要為存貨及應收壞賬損失。
發展趨勢
外部經營環境改善，業績反轉確定性較強：公司客戶以大型養殖企業為主，2H19大型養殖企業母豬產能普遍回升，我們預計其生豬出欄量在本年逐季向上，公司豬用疫苗銷量改善趨勢較確定。同時，我們認為較高養殖盈利可提升產業鏈整體價值，利好公司豬用疫苗價格體系穩固及盈利能力回升。此外，考慮禽養殖利潤較好，我們判斷本年公司禽用疫苗收入仍有增長空間。整體看，我們判斷4Q19業績已是底部，本年公司業績反轉較為確定。
競爭優勢強化，看好長期發展：當前，公司通過“一針多防”產品組合，為客戶提供更豐富動保解決方案，我們認為這可鞏固口蹄疫疫苗份額，也利於其他豬用疫苗的銷售滲透。考慮“一針多防”產品組合背後需較強濃縮與純化技術支持，這令公司在此可拉開與競爭對手的差距。此外，本年公司新園區將全面投產，疫苗生產從自動化轉向智能化。依託新園區，我們判斷公司不僅可在口蹄疫疫苗上的產品力加強，同時也可加快推進包括非洲豬瘟疫苗、寵物疫苗等其它項目，在長期加速向平臺型企業的轉型。
盈利預測與估值
股價對應2020/2021年52/31倍市盈率。考慮生豬產能恢復仍需時間，且疫情存在不確定性，我們下調2020/2021年盈利預測25.9%/25.0%至4.50/7.50億元，但因業績已處底部，且公司長期成長性受益於養殖規模化提速，我們維持26元目標價不變，對應2020/2021年65/39倍估值，+25%空間，維持跑贏行業評級。
風險
市場競爭加劇；產品推廣低於預期；政策風險；疫情風險。
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