萬聯證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
新華保險(601336)
事件:
2020年3月25日晚間，新華保險公佈2019年全年業績，新業務價值97.8億，同比下降19.9%，歸母淨利潤146億，同比增長83.8%。
投資要點:
減稅致淨利潤高增，準備金連續兩年大額增提：公司2019歸母淨利潤146億，同比增長83.8%，所得稅從25.9億大幅降至-13.4億，主要原因是2018年稅收返還和2019年減稅效應，如果僅看稅前利潤，增速為25.8%，該增速主要來源於正常的營運利潤增長和投資收益改善。另外，由於2019年股市表現較好，其他綜合收益由-43.9億大幅轉正至67.5億，使得歸母綜合收益同比增長268%至213億，是2018年的6倍。需要注意的是，2019年精算假設變動導致準備金增提62.5億，2018年為50.4億，連續兩年大額增提，未來需持續關注精算假設的審慎性。
新業務價值大幅負增長，個險隊伍擴量還需穩質：全年新單期交193億，同比下降6.7%，其中十年及以上新單期交107億，同比下降14.9%，佔比有所下降，健康險長險新單116億，同比亦下降4.8%。期末個險人力達到50.7萬，同比增長37%，但隊伍的快速擴張並未帶動價值增長，全年新業務價值僅為97.8億，同比降幅高達19.9%，人均價值產能明顯下降，隊伍質量亟待提升。
投資資產高速增長，AFS類資產浮盈未兌現拖累總投資收益率：受益於保費較快增長和退保率大幅下降（從4.8%降至1.8%），公司投資資產同比增長20%至8394億，總投資收益率4.9%，低於主要同業，主要原因是AFS類資產浮盈尚未兌現。如果考慮全口徑投資收益率，將大幅提升，根據我們測算，綜合投資收益率並不低於主要同業。
盈利預測與投資建議：5%投資收益率假設下，預測2020-2022年EPS為5.13/5.74/6.24元，對應PE為7.98/7.12/6.56倍，EVPS為73.63/82.29/91.54元，對應PEV為0.56/0.50/0.45倍，估值處於歷史低位。雖然在疫情影響之下，新業務價值短期仍然承壓，但綜合考慮長期盈利能力和當前估值水平，維持“買入”評級。
風險因素：疫情影響超預期、隊伍產能繼續下滑、權益市場下跌。
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