說起特朗普，很多人會聯想起當年的里根。兩者之間存在許多相似之處：比如都是政治外行出身，里根早年是一名演員、特朗普則是一名商人；兩者都喜歡語出驚人、沒有傳統政治家的圓滑；在任期間股市都發生過崩盤拋售（1987年大崩盤與2020年美股4次熔斷）等等。
特朗普也多次在推特上展示自己與里根的交集，聲稱里根是自己有生之年最喜歡的一位美國總統。特朗普上臺之後也效仿里根推動減稅及貿易戰，大有當年“里根經濟學”的風範。
里根在任時期（1980年-1989年），對內用自己的經濟計劃恢復了陷入滯脹陰影的美國經濟的信心、培養了信息產業；對外依靠強勢的軍備競賽拖垮了蘇聯。鑑於特朗普對里根的推崇及多項政策的相似，對里根時期的美國經濟與金融市場表現進行梳理，或許會有助於我們理解特朗普的政策及這次的美國股災。
“里根大循環”
分析里根時期的美國需要提到一個人——喬治.索羅斯。他為中國的大多數人所知應該是在1998年狙擊香港。在這之前，他還曾經率領國際遊資狙擊英國狂賺10億美元、掀起東南亞金融危機一夜洗劫各國財富，被稱為是“打垮英格蘭銀行的人”。這位國際投機家在他的著作《金融鍊金術》中，專門劃分出一章講述了里根時期美國的經濟金融現象，並將其稱為“里根大循環”。
索羅斯這樣描述這個循環：“強有力的經濟，強勢的貨幣，龐大的預算赤字，鉅額的貿易逆差相互加強，共同創造了無通貨膨脹下的經濟增長。它從國外吸引來商品和資本以支持強有力的軍事態勢，這也使得這一循環呈現出良性於裡而惡性於表的特點。”
看起來，經濟繁榮、強勢貨幣、預算赤字和貿易逆差四個變量之間存在著明顯的相互衝突。規範經濟學指出，增長的貿易逆差傾向於同時降低匯率以及國內經濟的水平，但是在里根大循環中由於龐大的預算赤字和資本流入，大循環得以克服了這些因果聯繫的鏈條。怎麼理解呢？我們做個拆分。
財政赤字與貿易赤字
按照傳統理論，貿易逆差的擴大傾向於降低國內的匯率和經濟水平。但是，當時里根採取了擴張性的財政政策，造成大量的財政赤字，財政赤字刺激下帶來了總需求的提升。此時，國內的產出缺口正好被貿易赤字擴大帶來的外部商品和服務所彌補，進而促進了整個美國經濟的繁榮 。
美國財政赤字不斷增加
經常項目與資本項目
貿易赤字，在國際收支平衡表中體現為經常項目赤字，經常項目赤字的時候常常需要資本項目的盈餘來彌補。由於當時的聯儲主席沃爾克把最優惠利率提高到1981年的21.5%，巨大的利差和海外存留的收益使得美元迴流，投機性資本和非投機性資本都爭相迴流美國。
資本回流美國構成了一個增強型迴路，越多的投機性資本流入，美元的匯率就越推升，升高的匯率又進一步吸引投機性資本。這一循環使得即使存在大量貿易逆差，美元依舊能夠保持強勢。
大循環的危機--1987年股災
但這一循環也是不可持續的，隨著投機性資本不斷流入，美國國內的經濟進一步繁榮（體現在股市上就是股票攀升出現牛市）。經濟的繁榮又會引導國內利率和匯率上升，使得本國實體企業出口的利潤下降、融資成本上升，拖緩實體經濟的發展，造成非投機性資本開始外流與貿易赤字的進一步惡化。
而到了某一時刻，非投資性成本外流加上貿易赤字壓過了財政赤字與強勢美元的刺激，整個循環的邏輯就會倒轉。這時投機性資本就將撤離，投資者失去信心、擠兌流動性反映在股市上就出現1987年的大股災。
里根大循環示意圖
那麼這個循環是從什麼地方開始倒轉，最後造成1987年大股災的呢？索羅斯認為決定因素是美元的貶值壓力，使得股票市場內部的不穩定將跌勢轉化為崩盤。
這裡涉及到一段歷史背景，就是日本當時的製造業出口到美國形成了大量的美元外匯，GDP已經接近美國的60%。為了打擊這個潛在的競爭對手，美國分別於1985年和1987年主導簽訂了《廣場協議》和《盧浮宮協議》，旨在通過多方協調，讓美元貶值，改善貿易逆差。於是，美元指數在1985年升上160點之後不斷下跌，成了股市崩盤的導火線。
“我們必須注意到：雖然崩盤的先行條件是盧浮宮協定創造的，但崩盤的導火線卻是美元匯率的下跌。”——喬治.索羅斯
“特朗普大循環”
參照索羅斯對“里根大循環”的分析，我們可以對“特朗普大循環”做出如下推演：強有力的經濟、財政赤字擴大、關稅上升、貿易赤字減少、相對弱勢的美元。
在國內減稅及基建投資的財政政策刺激下，美國國內需求提升，經濟得到有利提振。根據OCED數據，當前美國的產出缺口已為正，繼續擴大產出缺口需要有更多的製造業加大產能。因此特朗普要積極推動保護主義抬頭、將各大貿易伙伴的關稅提升，促進製造業流回美國。
同時，主要貿易對手在特朗普的極限施壓之下，被迫採取措施以減少對美貿易順差，使美國經常賬戶得到改善，進一步推升美國經濟。由於美國的經濟進一步被推高，股市作為經濟的晴雨表也必將再次向上突破。
但是經濟繁榮同樣會使物價水平開始回升，由於美國失業率已經處於歷史低位，降無可降，薪資增速將上升推高通脹。這樣就為美聯儲貨幣政策正常化創造條件，帶動利率水平與匯率也向上突破，進而引發美元走強，不利於繼續改善貿易逆差。我們從圖中也能看出美聯儲在2016年之後不斷走入加息週期，直到2019年下半年才開始降息。
所以，特朗普頻頻向美聯儲施壓，要求降低利率；對外則不斷抨擊中國、俄羅斯、歐盟等玩弄“貨幣遊戲”操縱匯率。他甚至說，美國“應該配合他們”，不然就會“像傻瓜們這麼多年來一直做的那樣，在其他國家繼續玩他們的遊戲時，坐在後面禮貌地觀看”。意圖其實就是營造一個弱勢美元的環境，讓製造業能更順利地回到美國。
所以，這次的大循環和“里根大循環”的癥結是相同的，都是美元。只不過上次是美元匯率下跌。而這一次，是美元匯率與利率上漲。
我們可以看到美元指數在2018年之後開始走入上升通道，利率在2016年之後便進入加息週期。升高的利率不僅會增加政府還債的壓力，對企業還貸的壓力也是劇增。
統計數據顯示2008年之後政府和非金融企業部門是一直在加槓桿的，如今非金融企業部門的槓桿率甚至超過了2008年金融危機的時候，要是企業還不起貸款而倒閉，那還談什麼製造業迴流？
所以，美元的匯率和利率都已經升高，接下來就是等待一個火花，引爆美股的資金撤離了。這次看來，或許這個火花就是“新冠病毒”。
兩次股災對比：
我們來對比這兩次股災的表現、背景及原因，你就會發現兩次股災有多麼相似：
- 股市表現：兩者都是閃崩，1987年10月19日股市單日跌幅22.61%，2020年股災表現得更猛烈，在短時間內4次觸發熔斷機制。
- 估值：1987年之前美股也是經歷了長達5年的超級牛市，標普500指數從1982年底部上漲了3倍多，在1987年前7個月就上漲了40%。2020年之前美國更是經歷了10年大牛市，整體估值偏高。
- 流動性匱乏：1987年美國國會提出立法，將終止公司收購融資的稅收優惠，此舉引發了股票市場資金的撤離，股票市場流動性匱乏。2020年，美股遭受沙特主權基金鉅額贖回，讓本來就高槓杆運作的一些策略（如風險平價策略）面臨爆倉風險，美國新冠疫情應對不利再次加速資金抽離股市避險，造成流動性匱乏。
- 程序化交易：80年代程序化交易興起，機構投資者採用組合保險策略，當市場出現下跌時同時賣出期貨與現貨，因此在下跌降低倉位時導致市場流動性匱乏。2020年高頻量化交易已經為大多數機構採用，一旦跌破某個“技術點位”，那就是大量資金“跑步出場”，比80年代還要更加迅猛。
但是，這次的美國股災又有一些不同，1987年股災之後藉助互聯網和信息產業的崛起，美國重新鞏固了經濟基本面，兩個月後便繼續開啟了浩浩蕩蕩的牛市。而這一次的新冠疫情，已經開始影響到佔美國GDP比重最大的私人消費領域，影響時間可能長達1年以上。
美國能不能像上次一樣恢復過來還是個未知數，會不會有新技術的崛起（比如5G）帶動經濟繼續向好也不清楚，但已經有機構開始下調美國經濟增速預期，甚至預期負增長了。
所以，歷史不會簡單地重複，但總是踩著相同的韻腳。通過“里根大循環”，藉助對”特朗普大循環“的推演，或許我們可以更深刻地理解這次的美國股災。
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