3月9日週一開盤後，布倫特原油期貨的價格從單桶45.27美元暴跌至31美元，盤中跌幅超過31%，刷新1991年海灣戰爭以來的日內跌幅紀錄（截至3月9日23：00）
新冠和內生癥結，誰更重要？
美國股市的問題，很早就出現了端倪。在剛過去的2019年，華爾街至少發生了兩件事，但引起的注意並不夠。
一是創業界超級明星WeWork的故事被戳破了。在這家公司最炙手可熱的時候，估值達到470億美元，幾乎是推特（Twitter）上市前估值的三倍還多。
但投資者並不買賬，於是WeWork妥協了，把估值一口氣降到120億美元，準備選擇在2019年的三四季度上市。但隨著公司財務和創始人個人醜聞的爆發，IPO還是泡了湯。評級機構的評級顯示，這家公司屬於“垃圾級”。
另一件事是知名宏觀投資人雷伊·達里奧做空美股。2019年第四季度，美國股市創出新高，但全球最大對沖基金橋水（Bridgewater）卻悄悄購買了美股和歐股指數的看跌期權。
達里奧正是橋水的創始人，他在中國被追捧的程度極高。儘管很多追捧者根本沒認真讀過他的書，甚至不知道他到底是幹什麼的，但他非常有錢，這一點就足夠了。當然，他的確是有真本事的，至少他很早就能從表面繁榮之中，“嗅到”那些起於微末的變化。
知名宏觀投資人雷伊·達里奧
但本週的美股熔斷，也並不是所謂的災難。和A股不同，美股有著活躍的做空大軍，達里奧和他的橋水基金只是這支大軍的一個小分隊。有著做空機制的市場，崩盤可能性會大大降低，因為做空者會一定程度抵消追漲的神力。
正是這種在中國常見的神力，導致了2015年A股股災的爆發。所以股災之後，很多人呼籲必須完善A股的做空機制，並培育成規模的做空力量。
不過，我們也沒必要為美股辯護，這個世界不太平，股價的確正在反映國際資本市場和大宗商品市場兩大領域的暗流湧動。
在華爾街，除了做空者達里奧，資金的避險情緒早已有之。特朗普上臺之後，如果從長線來看，美國股市的確一直處在上漲通道之中。一個最突出的特徵是，從2018年開始，美股先後出現了四隻“萬億股”（市值超過1萬億美元的股票：蘋果、微軟、亞馬遜和谷歌。）。
這四家公司都成立於2000年互聯網泡沫破裂之前，屬於“老夥計”，但資金卻篤信“越老越香”，它們湧入這四家頭部科技公司，並不計成本。
顯然，這背後很大程度是出於機構投資者對互聯網“新貴”們，即那些成立於新世紀的公司的不信任。
比如，即使是最炙手可熱的Facebook（創立於2004年），作為全球最大的APP，其市值也長期只有“四大”一半的水平，目前約為5000億美元。而同為“新貴”的優步、特斯拉等，一直都在盈利和股價問題上掙扎。
WeWork則是“新貴”中反面教材的集大成者。它充滿了“共享”“年輕”“減租減息”等正面氣質，但依然被看成是龐氏騙局。
創始人亞當·諾伊曼（Adam Neumann）是一個傳奇人物。與其說他是一位創業者，企業家，倒不如說他更像一位亂世偶像。他長髮飄逸，喜歡在私人飛機上吸食大麻。他來自於以色列的基布茲（kibbutz）集體農莊，那裡的生產資料共有，大家一起勞動——這是一種影響整個20世紀曆史的生產關係。
某種意義上講，WeWork的商業模式是要把這種特殊的生產關係平移到資本主義的心臟地帶，從紐約到芝加哥，再到舊金山，還有倫敦。在這個模式下，主要生產資料辦公室是公有的，儘管它是WeWork租來的，後者其實是充當“二房東”。
從WeWork2010年創立於紐約開始，這種“創新”被追捧上天很多年，但現在證明，它可能值不了幾個錢。從這家公司身上，我們的確察覺到創新的步伐在減緩，並有陷入“偽創新”的傾向。
2010年，WeWork在美國紐約成立
那些讓人激動得睡不著覺的技術革命已經遠去，只剩下以“年輕”、“反叛”和“共享”為符號的改良主義和機會主義。
於是，資金只能選擇追捧老貴族們，從而推起了“四大”的萬億市值。這種次優選擇，源於科技領域創新能力集體衰退而帶來的焦慮，而焦慮也引出了國際金融市場另外一大的隱秘勢力——名震華爾街數十年的超級金主“石油美元”。當下，它們對美國的創新正變得謹慎，這既有“創新”本身的原因，也有“石油美元”自身的因素。
“石油美元”正面臨半個世紀未曾有過的變局。
“石油美元”世紀大轉向
以WeWork為例，這家公司就至少能夠串起一個橫跨中東、日本和美國的權力財富關係圖：
WeWork（“創新企業”）——孫正義（全球性投資機構）——中東王室（有限合夥人）
WeWork最大的投資者是軟銀旗下的願景基金（Vision Fund），作為軟銀的掌舵者，孫正義曾極度看好WeWork，甚至認為它將是繼阿里巴巴之後最大的獨角獸。軟銀持有WeWork 29%的股權，自2017年開始，WeWork從軟銀這裡獲得超過100億美元融資。
但現在，孫正義只能在壓力之下炒掉諾依曼。後者拿了17億美元走人，並留下一大堆租來的“共享辦公室”。而孫正義面臨的壓力，正是來自於作為“石油美元”掌控者的中東王室。
軟件銀行集團董事長兼總裁孫正義
願景基金的主要投資方（LP，有限合夥人）分別是沙特阿拉伯的公共投資基金（PIF）與阿布扎比的穆巴達拉投資公司（Mubadala）。而WeWork之所以出現現金流問題，很大程度在於兩大投資方叫停了想給WeWork繼續增資的孫正義。他們認為，孫正義給美國創業公司的估值太高，但它們既不是谷歌，也不是亞馬遜。
實際上，到這裡，我們已經發現了問題所在，即富甲天下的“石油美元”們正變得愈發注重財務約束，以及資金的使用效率和投資的回報期限。過去那種財大氣粗、一擲千金的宏大與慷慨，早已一去不復返。為什麼？
對此，我們必須想了解“石油美元”在全球金融市場循環流動的邏輯。這要分兩步：
首先，作為全球主要產油地區，中東國家的實體經濟尤其是工業品、消費品生產並不發達，有的甚至還停留在前工業化水平，因此難以提供足夠的就業機會，來維護社會的穩定。
但由於是君主制，所以統治者維護政權合法性的壓力非常大。因為，統治工業時代和互聯網時代的成年人，卻不給他們投票權，治理的成本會很高。要讓他們衷心或者假裝順從統治者，唯一的辦法是施以恩惠，用較高的福利制度來收買國民，維護統治。
那麼，錢從哪裡來？始於1970年代中期的“石油美元”全球循環模式，提供了可能性。
顯然，直接把石油銷售收入分一部分給國民，一點都不明智。石油收入是本金，用本金產生的投資收益來支付國民，才是更好的方式，這樣可以確保本金永遠掌握在統治階層手中，一本萬利。於是，當產油國賣出石油，美元即進入國家主權基金，然後再進入美國進行投資。
1970年代中期，美國終結越戰，走上經濟騰飛的長期通道，一大批優質公司崛起，比如“四大”之二的微軟和蘋果正是創立於1970年代中期。
於是，中東的“石油美元”通過大規模投資美國，享受著美國經濟騰飛的收益——投資於優質公司股權，或者購買美國國債。而這些收益，反過來也源源不斷地支付著本國國民的福利。
尤其值得一提的是，蘇聯也是石油出口大國，對西方出口也以主要美元（還有少許德國馬克及英鎊）結算。但由於和美國是敵對關係，所以蘇聯持有的美元無法投資美國，享受美國經濟發展的好處，而只能放在歐洲的離岸銀行賬戶中收取少量利息，這正是國際金融市場中“離岸美元”崛起的由來。
2014年4月9日，俄羅斯烏斯特-盧加港碼頭，石油正被泵入一艘油輪（圖源：路透社）
換句話說，由於蘇聯沒有機會將寶貴的“石油美元”投入以美國為發動機的全球循環系統之中，而是投入了非生產性的革命輸出事業，所以導致財務壓力過重，消耗了自己。
但中東石油富國則有著天時地利與人和，他們橫跨半個多世紀的穩定統治，正是有賴於這種“石油美元”的三步循環機制：
賣出石油，收到美元——投資美國，獲得收益——支付國民，確保統治——賣出石油，收到美元（開始循環）……
只要這個“賣、投、付”的過程無限期循環下去，那麼江山就萬年永固。但這個循環的持續還必須有三個基礎：一是在美國的投資收益能持續增長，至少不能虧得太多。二是國內福利支出速度增幅，必須低於投資收益的增幅，否則就可能入不敷出，或者要讓統治階層“出血”才能填平赤字。三是石油還能源源不斷地換成美元，這是最核心的關鍵。
但現在，這三個基礎都面臨瓦解的風險。
產油國正醞釀三重危機
首先，美國市場的投資收益正在下降，“萬億級”頭部公司看上去很棒，但這也意味著美國優質資產的價格越來越高，即投資成本走高，收益卻不一定。而且，攤上WeWork這種“地雷”就更麻煩了。實際上，WeWork恐怕不是最後一顆。
更重要的是，本國福利支出正在暴增。對此，我們不用討論財政增幅和赤字是多少，只看人口就能說明問題。
以全球第一產油國沙特為例，本世紀初的2001年，該國人口是2120萬，而到了2018年已經到達3370萬，期間增加了60%。同期，埃及、敘利亞的人口增幅也非常可觀，但由於他們的石油收入遠遠不如沙特，缺乏對國民足夠的支付能力，所以走上“阿拉伯之春”的動盪之路。
2010年12月17日，突尼斯發生自焚事件，成為整個“阿拉伯之春”運動的導火索
多出來的人，都是要吃飯的。對國際原油市場的關鍵人物，34歲的沙特王儲本·薩勒曼來說，從無憂無慮的公子哥到成為王儲的這十幾年，國內突然多出了1200萬張要吃飯的嘴，壓力可想而知。實際上，在這些年，沙特的財政預算支出一直都在“屢創新高”。
在世界所有威權國家，政治的問題本質上都是經濟問題，更確切地說是財政問題即支付問題。當統治者沒有錢去支付利益同盟，那麼同盟就會瓦解，昔日的盟友瞬間反目成仇，曾經的擁躉立刻走上街頭，而各種反對勢力也比你預期的要多一百倍。沙特這幾年發生的事情，已經說明了問題。
第三個基礎也是最重要的，即很多競爭對手——尤其是美國的頁岩油崛起，正給產油國帶來釜底抽薪的經濟和財政風險。
本世紀最初的20年，沙特在全球原油市場的份額最高曾達到20%，俄羅斯緊隨其後。但隨著美國頁岩油開採技術的進步，頁岩油生產成本降低，銷量也進入上升通道，對傳統產油國形成了強大的替代和擠出效應。
2018年，美國石油產量佔全球的16%，而到2019年，已上升至18%，超過俄羅斯和沙特的16%和15%，美國竟然成了全球最大的產油國。
美國石油產量超過俄羅斯和沙特，成為全球最大產油國（圖源：EIA報道截圖）
產油國在石油市場的競爭，本質上是一個成本問題。在原油質量檔次相同的對手之間，只存在“誰更便宜”的競爭優勢。1960年，歐佩克組織的成立正是旨在通過建立一個價格聯盟，來避免產油國之間的價格互殘。按照歐佩克過去的邏輯，當全球需求下降，那麼就應該統一減產，以維護價格。
但這一次，新冠肺炎襲來，全球經濟蒙上陰影，沙特卻反其道而行之，宣佈了30多年來的最大降價措施。為什麼？
顯然，沙特的“逆週期決戰”顯示了新王儲的遠見和雄心，必須藉著這個疲弱的時期，用價格戰永遠消滅對手（將頁岩油擠出市場），至少讓它長時間無法恢復，確保“石油美元”自動循環的持續和國家財政的穩固。
學習東亞人的競爭策略
某種意義上講，“石油的沙特”其實是在學“集成電路的韓國”。在這個世界上，集成電路的硬件其實有著兩個霸主，一是美國，二是韓國，而後者往往少為人知。集成電路有很多種，最核心的中央處理器（CPU），其次是存儲器，前者美國稱霸，而後者韓國三星是帶頭大哥，在全球的市場份額超過40%。
三星的霸主地位正是靠這種“逆週期決戰”來贏得的。在2008年和2012年，存儲器行業出現了兩次大衰退，全球市場需求急速降低，廠商苦不堪言，但唯有三星一家在這兩次“弱週期”中增產，通過低於成本的價格銷售產品，先後擊垮了德國的奇夢達和日本的爾必達，從而雄霸江湖。
三星“逆週期決戰”底氣來自於韓國特殊的財閥模式，財閥控制金融機構，有源源不斷的資金來支持“虧本生意”，但對手沒有。儘管擊垮對手需要支付成高成本，但擊垮之後，則可以通過漲價來贏回來。目前，存儲器價格高企，背後正是韓國控制著全球70%的市場。
依靠特殊的財閥模式，三星先後擊敗奇夢達和爾必達，稱霸存儲器市場。圖為2011年9月22日，韓國首爾，三星開始大規模生產20-nano類內存芯片，三星電子公司董事長李健熙出席慶祝儀式
對韓國的這種“不公平競爭”，作為國際貿易規則制定者和執法者的美國，為何不聞不問？原因很簡單，打垮日本人和德國人，這對美國有好處。此外，美國人更願意做CPU，至於週期性強，利潤低的內存行業，韓國人做就好了。
實際上，目前的原油市場剛好有點像當年的存儲器市場，它具備了“逆週期決戰”的兩個條件：一是大市場蕭條，新冠肺炎和美股大跌導致信心疲弱，需求可能長期疲弱。二是競爭對手已經快不行了，只差用手一推。
主要的產油國，正大面積陷入麻煩：作為歐佩克輪值主席的委內瑞拉已經崩潰；伊朗深陷政治和公共衛生的雙重危機；敘利亞還在內亂；伊拉克的供應能力一直都不穩定等等。
更重要的是，沙特的“百年對手”美國的頁岩油降成本運動，正進入一個“平臺期”——降到一個程度，但暫時還下不去。所以，在這個時候發起決戰，時不我待。事實上，作為第三產油國的俄羅斯也宣佈要增產降價，正是看透了沙特的盤算，希望再助力一把，讓自己和沙特一起成為未來國際原油市場的“雙寡頭”。
俄羅斯當地時間10日，俄羅斯能源部長諾瓦克表示，歐佩克與非歐佩克產油國沒有就減產協議達成一致，但是合作仍可繼續。如有必要，各方能夠重新就石油產量問題達成一致
油價暴跌後，國際政治的“戰略家”們認為：沙特降價是因為和特朗普鬧翻，所以故意打擊支持特朗普的美國頁岩油財團。其實，這只是結果，而不是動因。
學習東亞人的競爭策略，這才是沙特新王儲的雄心，也是“石油美元”在三重壓力之下，不得不發起的絕地反擊和世紀救贖。如果錯過戰機，中東石油富國長期統治的財政金融基礎，將被慢慢瓦解，後果不堪設想。
對中國來說，繼國際貿易博弈之後，全球經濟又多了兩大變量——突發的新冠疫情和渾水摸魚的“石油美元”。作為一個靠出口支撐就業和經濟增長，以及一個原油對外依存度超過70%的經濟體，我們對此做好準備了嗎？
作者 | 南風窗常務副主編 譚保羅
排版 | 阿麗菜
南風窗新媒體出品
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