第八季第5期，原刊於新華財經。
3月13日，民生加銀基金ETF與指數投資部負責人何江做客今日頭條財經頻道和新華財經線上訪談欄目《投基方法論》，解讀近期資本市場熱點。
嘉賓簡介：何江，清華大學流體力學碩士，14年證券從業經歷；曾在上海海獅資產管理有限公司任投資總監、副總經理；工銀瑞信基金管理有限公司指數投資部任基金經理、副總監，風險管理部數量分析師、高級經理、業務主管；金誠國際信用評估有限公司任信用分析師；北京方速信融有限公司任高級分析師；北京色諾芬信息服務有限公司任合夥人、研究部負責人；2019年4月加入民生加銀基金，任ETF與指數投資部負責人、投資決策委員會成員。
問：歡迎民生加銀基金ETF與指數投資部負責人何江老師做客今日頭條財經頻道和新華財經線上訪談欄目《投基方法論》，最近幾個月以來科技ETF成交量領跑場內基金，賺錢效應突出，你如何看待這一現象？
何江：我從兩方面看這一現象。一方面，我國的經濟正在經歷一個轉型的過程，隨著產業升級和消費升級的加速，對於科技創新的要求越來越高，因此科技行業大概率是未來一段時間的投資主線，市場資金追捧科技類ETF是有它的合理性。另一方面，在進場科技類ETF的資金裡面，也存在著一些盲目跟風的行為，我們可以看到有些人買入科技類ETF並不是從基本面角度去思考的，而是純粹因為大家在買所以我也要買。由於這些力量的驅動，短期裡會出現價格上漲的幅度一定程度上透支了基本面改善的幅度。總的來說，長期來看我比較看好科技的方向，但對於短期的過快上漲要保持慎重。
問：年前上市公司超額換購ETF導致ETF淨值異常下跌引起監管關注，ETF換購對於公募基金和上市公司有諸多便利，具體體現在哪裡？如何保護個人投資者的利益？
何江：ETF發行時通過股票來認購ETF份額，即通常所說的ETF換購。對於投資者來說，一方面拓寬了認購的資源，不僅可以用現金認購，還可以用成份股認購，另一方面可以通過將股票轉換為ETF，優化資產的波動性和流動性。對基金而言，因為ETF基金本來就要配置這些股票，所以可以提升效率，優化交易成本。存在的問題在於，投資者用股票認購ETF的行為是獨立決策的，那麼用股票換購的需求就不可能與指數成份股的權重相匹配，如果換購的個股比例超過了其在指數中的權重，就可能造成跟蹤指數的偏離。為了保護投資者的利益，基金管理人要對股票換購的比例做嚴格的控制，要把換購股票的比例控制在指數權重範圍內。
問：在諸多公司將被動投資作為主要發展戰略、ETF賽道相對擁擠的當下，你覺得要如何形成差異化競爭？
何江：我覺得一定要立足於基金公司自己的資源稟賦和優勢來發展ETF業務。對於我們來說，很重要的一點是強大的主動投研能力。我們在進行ETF產品佈局的時候，首先要從基本面的角度下足了功夫，真正去發掘那些從基本面角度具有投資價值的方向。不盲目跟風熱點，堅持以研究為基礎，研究創造產品，產品創造價值，通過主動投研能力的優勢來形成產品的差異化競爭優勢。
問：目前歐美市場被動投資收益率普遍強於主動投資，但A股市場中主動權益基金還是稍微跑贏指數的，怎樣看待被動投資的發展前景？
何江：主動投資和被動投資的收益比較，歐美市場的結論相對比較確定，而對於A股市場，選取不同的時間窗口可能有不同的結論，但是指數基金最重要的價值並不在於這個方面。指數基金最重要的價值在於它的金融工具的作用，投資人可以通過指數基金特別是ETF構建各種投資策略。市場上越來越多的投資人看到了指數基金這類金融工具的價值，因而也越來越多地受到關注。在美國市場上，指數基金規模已經超過了主動管理基金。從長期來看，指數基金有廣闊的發展前景。
問：針對目前基金行業打“價格戰”的現狀，你覺得低費率對吸引投資者是否有效？ETF產品的核心競爭力是什麼？
何江：首先，我並不認為指數基金在進行“價格戰”。指數基金作為工具性的產品，很重要的一個優勢就是低費率，從基金管理人的角度來說，就是應當通過各種努力來控制產品的成本。可能現在很多投資者還沒有太關注費率的問題，但從長期來說，選擇那些低費率的產品是有價值的。費用方面省下來的就是投資者所獲得的，通過長期複利的作用，效果會更加明顯。ETF產品的核心競爭力是精細化的跟蹤誤差管理、流動性管理和成本管理，跟蹤誤差小、流動性好、綜合費用低的ETF產品是具有競爭力的。
問：如何處理好ETF產品的跟蹤誤差？尤其是今年市場波動這麼大的情況下，很多ETF發生頻繁的大額申購贖回，基金經理應該如何面對？
何江：關於跟蹤誤差的管理，首先要堅持跟蹤誤差最小化的投資理念，指數基金一定要把它當成是指數基金來管理。其次就是要做好管理中的各種細節，這是一個精細化的工作。對於ETF來說，大額申購贖回不是太大的問題，因為它主要是按一籃子股票進行申購贖回的，只要是籃子清單文件的設置是合理的，就可以避免現金或者現券透支的風險。當然對於跨市場的ETF需要多注意一下，例如上交所的跨市場ETF，申購贖回發生時，管理人要實時地為投資人買入或賣出深交所部分的股票，面對大額申購贖回時，要注意實時自動化交易部分的運行狀態以及合理地設置交易參數。
問：如何看待當前ETF市場頭部化集中的問題？後發者有哪些彎道超車的方法？做一些比較冷門的、具有特色的ETF是好方法嗎？
何江： 我們認為ETF市場頭部化的格局還沒有真正的形成，未來幾年將會有很大的變化，因此未來幾年對於賽道上的基金公司尤為重要。另外，我們認為中國的ETF市場的集中度可能不會像美國市場上那麼高，這是因為中國的機制下，很多基金公司都有廣泛的背景資源，相對來說將是更為多頭的格局。我覺得後發者一定要考慮好自己的資源稟賦和優勢，要充分發揮自家的資源稟賦和優勢來發展ETF業務。
問：市場有觀點認為，主動權益和指數基金是公募基金髮展的兩大方向，本身是有些衝突的，很難有公募能同時做好主動權益和被動投資，你怎麼看待？
何江：我不認同這一觀點，事實上主動權益和指數基金是可以同時做大做強，二者非但不是衝突的，甚至是相互促進的。最典型的例子就是Vanguard，大家談論指數基金的時候就會想到Vanguard，但事實上Vanguard從成立開始就是一家進行主動式管理的基金公司，2017年的時候Vanguard就管理著超過8000億美元的主動管理型資產，是世界第三大主動型基金管理公司。在管理客戶的投資組合時，主動式管理與被動式管理這兩種策略均是有用武之地的。正如我前面說講，我們的指數基金佈局是基於主動投資研究的很多工作，同時指數基金也為像FOF這些主動產品提供金融工具。
問：商品期貨ETF所體現的風險偏好似乎比較漂移，影響期貨的價格因素非常複雜，但商品期貨ETF的槓桿遠不如期貨，也幾乎沒有長期投資價值，這類產品存在的價值體現在哪些方面？
何江：商品期貨ETF也是一種金融工具，它主要為具有證券賬戶的投資者提供交易商品的金融工具。而且對於不熟悉期貨交易規則的投資者來說，通過商品期貨ETF來投資商品可以不用考慮展期、保證金管理等專業性比較強的問題。另外，商品期貨ETF也能夠滿足FOF、保險資金、銀行委外資金等配置商品的需求。
問：對於ETF的投資者，你覺得他們應該遵從怎樣的投資原則？
何江：ETF是一種金融工具，可以利用ETF構建多樣化的投資策略。但投資者要在自己的能力圈內進行合適的ETF相關策略。例如，有一些ETF相關的策略對於系統、技術的要求很高，普通投資者就不要盲目地去追隨。對於大部分人來說，長期投資仍然是最合適的選擇。對於那些沒有那麼多時間精力去做更深入研究摸索的投資者來說，不妨遵從巴菲特的建議，買入低費率的寬基指數基金，然後努力工作。
問：美股本週罕見熔斷兩次，你如何看待？
何江：昨日美股再次熔斷，三大股指全面進入技術熊市。這周的行情基本上就是由於疫情發展、石油價格戰等因素引起的不確定性逐漸演化為恐慌情緒，由此而引發流動性的問題。昨天幾乎所有資產都在下跌，包括美國國債也出現流動性的問題。傳統的避險資產也在下跌，包括黃金、日元等，而美元指數攀升。恐慌是否會進一步演化為衰退，需要密切關注最近的事態發展，一方面是疫情的發展，另一方面是各國所採取的措施。
基金有風險，投資需謹慎。以上為嘉賓訪談問答實錄，僅代表被訪者個人看法，不代表今日頭條和新華財經觀點。
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