華泰證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
濰柴動力(000338)
盈利及現金流穩健增長，有望為股東創造長期穩定的回報
中國重卡行業正在發生幾個方面的積極變化，包括週期波動幅度下降，產品和技術升級，行業資產負債表和現金流改善等。我們認為，以上變化趨勢將導致行業龍頭公司濰柴動力未來的利潤水平更加穩定，利潤率有望繼續提升，同時維持強勁的現金流和較高的ROE。本文還研究了美國重卡行業龍頭公司帕卡和康明斯過去20年給股東帶來了十倍以上的投資回報的主要原因。我們認為，濰柴動力未來將憑藉逐步增長的利潤和強勁的現金流，創造穩定向上的股東回報。我們預計公司2019-2021年EPS分別為1.25/1.33/1.39元，上調目標價至20.01-21.34元，提升評級至“買入”。
中國市場重卡需求週期波動幅度收窄
2008-2015年，國內的重卡需求經歷了一輪非常顯著的週期波動，年銷量從2008年的54萬輛，增長到2010年的101萬輛，2015年下降到55萬輛。我們認為，未來三年中國重卡需求的底部有望保持在100萬輛以上。雖然年銷量可能繼續上下波動，但波動幅度下降，穩定性增強。背後的主要原因包括：1）非週期性的物流行業需求佔比提升；2）重卡總保有量上升帶來的更新需求佔比增加；3）一系列行業法規的實施促進了更新需求，包括治超和淘汰高汙染重卡等；4）機構用戶佔比提升，購車決策更加理性，降低了短期的波動。
產品與技術升級推動產品售價與利潤率提升
由於持續的產品品質和技術升級，中國的重卡平均售價2008-2019年平均每年增長2%，龍頭企業的產品售價平均每年提升3%。產品和技術升級以及排放標準升級促進了重卡產品售價的提升和利潤率的改善。同時，重卡品質、技術與售價的提升，也抬高了行業的進入門檻，促進了行業集中度的提升，有利於龍頭企業提升市場佔有率。
濰柴動力估值中樞有望向國際水平靠攏
美國主要的重卡與發動機企業（帕卡和康明斯）的收入、利潤與股價上漲的主要原因包括：1）專注於產品與技術的改善；2）提升盈利能力；3）重視自由現金流以及分紅。我們認為，中國重卡行業競爭格局趨於穩定，龍頭公司收入與利潤穩定性增強，未來能夠維持較高的現金流和ROE水平，過去大幅週期波動帶來的估值折價有望逐漸消失，估值中樞有望逐步提升。
調整盈利預測，提升評級至“買入”
我們重新分析了重卡市場需求和公司的盈利預測。我們預計2020-2022年中國市場重卡銷量112/110/110萬輛，預計公司2019-2021年利潤99/106/110億元（分別下調3/5/7%）。參考可比公司2020年平均PE估值約14.9x，考慮到公司現金流強勁和約50%的分紅比例，給予公司2020年15-16xPE估值，目標價區間20.01-21.34元（前值14.00-15.40元），上調評級至“買入”。
風險提示：宏觀經濟大幅放緩；重卡銷量不及預期；公司利潤率不及預期。
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關鍵字: 原汁原味的德系SUV 投資 現金流
