事件:上海醫藥發佈2018年1季報,公司實現收入363.86億元,同比9.83%;實現歸母淨利潤10.20億元,同比增長2.07%,實現歸母扣非淨利潤9.96億元,同比增長6.08%;其中醫藥工業實現收入49.63億元,同比增長30.82%,貢獻淨利潤4.22億元,同比增長21.02%;醫藥商業實現收入314.23億元,同比增長7.12%,貢獻淨利潤4.56億元,同比增長10.61%;參股企業貢獻淨利潤2.20億元,同比下降4.92%。
點評:公司業績符合我們的預期,其中工業和商業板塊表現略好於市場預期。綜合毛利率同比上升2.62pct至15.0%,扣除兩項費用率後的營業利潤率同比上升0.33pct。財務費用率0.80%同比上升0.37pct,財務費用同比增加1.15億元,主要由於並表康德樂和幾家商業公司使得公司短期借款大幅增加,同時公司的融資利率小幅上升所致;經營性現金淨流入表現良好淨流入0.96億元,其中醫藥工業實現經營性現金淨流入2.91億元,醫藥商業實現經營性現金淨流入-0.80億元。 營銷改革和內部整合持續挖掘潛力,工業發展逐漸提速:2018Q1工業板塊的收入和利潤增速進一步創出近年新高,即使扣除兩票制的高開因素,收入和利潤增速也分別達到了16%和21%的增長;統一營銷平臺、重點品種一品一策、加強激勵和工商聯動強化市場準入等措施是重要的驅動因素,同時公司受益於低價藥政策;不考慮未來一致性評價的貢獻,僅依靠營銷的改革和現有產品組合的優化,我們認為未來上藥工業2-3年依然有望保持20%利潤增速。
一致性評價進展良好,公司有望成為大贏家;公司共計開展70個品種的一致性評價工作,累計3個品種完成申報,近1/2的產品進入臨床研究階段,報告期內新增鹽酸二甲雙胍緩釋片申報至國家局,按目前進度我們預計到20年底前公司有望完成35個左右品種的申報,若進展順利大量獲批的品種有望推動上藥工業發展進一步換擋提速。
公司正向創新藥企業積極轉型,在研創新藥看點豐富:報告期內公司羥基雷公藤內酯醇片劑（擬用於治療艾滋病慢性異常免疫激活）、注射用重組抗Her2人源化單克隆抗體-MCC-DM1偶聯劑（擬用於Her2陽性晚期乳腺癌二線治療）共獲得3個臨床試驗批件。目前公司的PIPELINE上已有11個新分子（針對適應症）,是國內創新藥處於臨床階段最多的企業之一;公司創新藥聚焦腫瘤、心血管和免疫疾病等大領域,其中不乏SPH3127等具有BIC潛力的藥物,我們預計2020-2021年公司有望獲得第一創新藥上市。
商業板塊實力大增,收入結構優化,盈利能力有望提升:2月初公司已完成對康德樂的收購和並表,按收入規模計算公司將坐穩行業第二名;預計公司進口總代業務的收入合計已達280億元,康德樂過去調撥給二級分銷商的進口品種將更多交由上藥配送,商業的利潤率有望穩步提升;報告期內,公司完成收購合肥竟成、四川國嘉、惠州市同泰等地區商業公司部分股權,設立上藥科園呼和浩特公司,公司在華東和北京以外地區的市佔率普遍不高,隨公司網絡擴張和兩票制的執行,這些地區業務增速正大幅加速。1季度預計商業純銷的增長預計在2位數以上,若考慮到進口總代業務,我們預計公司的純銷比例已達75%以上。
盈利預測和投資建議:我們預計2018-2020年公司收入分別為1540億元、1717億元和1900億元,同比分別增長17.7%、11.5%、10.7%;歸屬於母公司淨利潤分別為39.3億元、44.6億元和50.5億元,同比分別增長11.6%、13.5%和13.3%;對應EPS分別為1.38元、1.57元、1.78元。我們給於公司2018年20-22倍PE,對應價格區間27.6-30.4元,維持買入評級。
風險事件提示:醫藥商業環境競爭加劇利潤率下滑;一致性評價不達預期。
本文源自證券市場紅週刊
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