2020年1月7日，東華軟件（002065.SZ）發佈公告稱，預計2019年實現淨利潤6億元至7億元，同比下降13%至26%。公司同時披露，因收購導致的商譽減值計提3億-4億元，成為了業績下降的主要原因。
令人不解的是，不佳的業績並沒有遏制股價的走勢。近4個月的時間，東華軟件的股價已從6.16元上漲到最高15.35元，漲幅已超150%，但股價的大幅上漲並不能掩蓋上市公司背後的經營風險。
連續併購效果堪憂
東華軟件是一家提供軟件和集成系統應用的公司，公司產品可用於醫療、金融、智慧城市、電力、政府、通訊、運輸物流等行業，包括醫院信息平臺、DRGs醫保支付系統、商業銀行業務集成平臺、東華智慧城市超級大腦、東華智慧教育服務等平臺。
2019年上半年，東華軟件的系統集成產品收入為23.57億元，佔比為65.59%；技術服務收入為8.23億元，佔比為22.91%；軟件產品收入為4.12億元，佔比為11.47%。
從收入結構來看，系統集成產品是公司收入的第一大來源。
自2006年8月登陸深交所後，東華軟件通過持續收購以實現擴張。
上市以來，東華軟件進行的收購包括，2008年收購聯銀通科技，2009年收購厚盾科技，2011年收購神州新橋、東方易維、卓訊科信，2013年收購威銳達，2014年收購至高通信，2016年收購群立世紀、聯旺信息、雲視科技，2018年收購中能博泰。
在上述收購中，上市公司大多采取的是高溢價收購。
2008年，公司併購聯銀通科技，增值率高達824.94%，後者主要從事銀行業應用軟件開發和技術服務業務。
2011年，公司併購神州新橋，增值率高達327.63%，神州新橋主要從事銀行業的系統集成和網絡應用服務業務。
2013年，東華軟件收購威銳達，增值率高達1894.37%，威銳達是一家風電機組監測解決方案提供商，主營業務為風電震動監測系統。
2014年，公司收購至高通信，增值率443.22%，至高通信主要從事移動智能終端的深度定製和完全定製業務。
由於連續高溢價收購，東華軟件的商譽大幅增加。數據顯示，2013-2018年年末，公司的商譽分別為4.75億元、9.44億元、16.63億元、14.54億元、10.06億元、7.81億元。從過往來看，2015年是公司商譽的最高峰。
之後，由於收購標的業績不達標，公司商譽不斷減值。2016-2018年期間，東華軟件分別確認了2.1億元、4.48億元、2.26億元的商譽減值損失。這也讓公司商譽從2015年的16.63億元，大幅下降到2018年的7.81億元。
2014年，東華軟件在收購至高通信時，交易對方給出的業績承諾是標的公司2014-2017年淨利潤分別不低於6840萬元、8438萬元、1.05億元、1.27億元。2014-2015年，至高通信業績承諾的完成率分別為100.09%、105.43%，屬於精準達標。2016年，至高通信業績變臉，只實現淨利潤6205萬元，同比下滑27%，完成率僅58.85%。2017年，至高通信淨利潤僅1014萬元，業績完成率僅為8.01%。2018年，公司沒再披露至高通信的經營狀況，而是直接計提了商譽減值1.58億元。可想而知，至高通信的業績仍不理想。
而收購威銳達也面臨同樣的情況，在收購時，交易對方承諾威銳達2013-2016年歸屬於母公司股東扣非淨利潤分別為 5300萬元、6360萬元、7632萬元、8777萬元，實際完成率分別為100.1%、100.09%、105.43%、100.97%。在精準完成業績承諾後，上市公司2017年並未單獨披露威銳達的經營情況，而是同樣計提了2.08億元的商譽減值。2018年，上市公司繼續對威銳達進行商譽減值5377萬元。由此來看，在業績承諾期後，威銳達業績已發生變臉。
截至2019年三季度末，東華軟件的商譽仍然高達8.37億元。2020年1月8日，東華軟件發佈公告稱，預計本期計提的商譽減值準備金額為3億至4億元，同時預計2019年實現淨利潤6億元至7億元，同比下降13%至26%。
毫無疑問，商譽減值已經是影響東華軟件業績的最重要因素之一，如果已收購的公司未來不能實現業績承諾或者業績承諾期過後立即變臉，大額的商譽減值還會繼續發生。
資金壓力不斷加大
從這些併購可以看出，東華軟件這些年的擴張非常激進，也給公司資金層面帶來了更大壓力。與此同時，公司業績增長的質量也有所下滑。
具體來說，東華軟件的應收賬款規模和佔比不斷提升。
2017-2019年各年前三季度，上市公司的收入分別為42.28億元、50.14億元、57.33億元，同期期末的應收款為53.53億元、54.07億元、66.37億元，應收賬款佔收入的比例為126.61%、107.84%、115.77%。從近3年的三季報來看，公司的應收款規模不斷提升，應收賬款佔收入的比例均超過100%。
在前端，東華軟件的存貨不斷增加。2015-2018年年末，公司的存貨分別為20.49億元、29.95億元、36.7億元、46.37億元，同期實現收入為56.29億元、64.77億元、72.9億元、84.71億元，四年時間公司收入增幅為50.49%，存貨增幅為126.31%，公司存貨的增長遠超過收入的增長。
在資產結構中，2018年年末，東華軟件的資產總計為160.06億元，其中存貨金額為46.37億元，佔比為28.97%，是第二大的資產（第一是應收賬款）。而在46.37億元的存貨中，在產品金額為39.68億元，佔比高達85.57%。
由此可以看出，在應收款絕對規模和佔比不斷增長的同時，公司的存貨也在累積，這大大增加了公司的現金壓力。
2015-2018年及2019年前三季度，公司的經營活動現金淨流量分別為-3456萬元、-5.01億元、1.68億元、3.51億元、-8.97億元，同期投資活動現金淨流量為-5.67億元、3429萬元、-1.82億元、-1.05億元、-4595萬元。
由此可知，東華軟件的經營活動現金流淨額和投資活動現金流淨額大多為負數。在近5年時間，公司經營活動現金流淨額總計-9.14億元，投資活動現金流淨額合計-8.66億元。因此長期以來，東華軟件大多是靠融資來支撐公司的經營發展。
這不僅僅使上市公司融資規模不斷上升，也使得借款規模不斷提升。2015-2018年年末，公司的短期借款分別為8.4億元、6.23億元、9.32億元、18.45億元，同期淨利潤為11.39億元、8.9億元、6.65億元、7.98億元。
四年時間，公司收入增長50.49%，淨利潤下跌29.94%，而短期借款卻暴增119.64%。公司短期借款的增長速度遠超收入和淨利潤的增長速度，這會讓公司的財務和現金流壓力進一步加大。
高應收款的風險
從營收分佈來看，2019年上半年，公司金融行業佔比37.1%、健康行業佔比19.37%、能源行業佔比12.78%、政府行業佔比8.71%、互聯網及計算機服務行業佔比4.47%、通訊行業佔比10.69%、其他行業佔比6.84%。這些行業雖然優質，但背後風險依然不可小視。
2015-2018年年末，公司的應收賬款分別為35.85億元、42.5億元、47.28億元、55.61億元，同期實現收入為56.29億元、64.77億元、72.9億元、84.71億元，4年時間，公司收入增長為50.49%，應收賬款增長為55.12%，公司應收賬款的增長略快於收入增長。
2019年前三季度，公司收入為57.33億元，同比增長14.34%；期末的應收賬款為66.37億元，同比增長22.75%，公司應收賬款在以更快的速度增長，且超過收入的增長速度，應收賬款的問題似乎越來越大。
在應收賬款大幅攀升的背後，東華軟件卻一直採用較為寬鬆的計提方式。根據2018年年報，東華軟件應收賬款1年以內的計提比例為1%，1-2年為5%、2-3年為10%、3-4年為30%、4-5年為30%，5年以上100%計提壞賬。
然而，同行上市公司千方科技（002373.SZ）2018年對1年以內應收賬款的壞賬計提比例為1%，1-2年為10%、2-3年為20%、3-4年為50%、4-5年為80%，5年以上100%計提壞賬。
與千方科技相比，東華軟件的計提明顯過於寬鬆。
從應收款結構來看，2016-2018年，東華軟件1年以內的應收款佔比分別為60.97%、50.21%、41.98%，呈現逐年下降態勢。從壞賬規模來看，2016-2018年公司分別計提壞賬2.23億元、2.59億元、3.44億元，壞賬規模不斷提升。
這些跡象恰恰說明了東華軟件高應收賬款和計提方式存在的潛在風險，未來應收賬款的問題不可小視。
針對於收購的理念、應收款佔比和計提等問題，《證券市場週刊》記者已經向公司發去採訪函，截至發稿公司沒有進行任何回覆。
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