作者｜刘慧兰「中国证券投资者保护基金有限责任公司副董事长」
文章｜《中国金融》2019年第23期
保护投资者尤其是中小投资者合法权益是资本市场一切工作的出发点和落脚点。二十多年来，伴随着资本市场改革发展，有关各方共同参与、各司其职，逐步形成了具有中国特色的证券投资者保护制度体系。作为国务院批准设立的投资者保护专门机构，中国证券投资者保护基金有限责任公司（以下简称“投保基金公司”）在依法律履职尽责的基础上，一直高度关注证券市场投资者保护状况。近年来，投保基金公司根据法律法规监管要求和投资者关切，构建了一套比较完善的投资者保护状况评价指标和方法，持续按年度开展多主体多层次的投资者保护状况评价，并向社会发布系列评价报告。评价结果显示，投资者保护工作不断深入开展，投资者保护工作成效显著提升。以2018年为例，投资者保护制度不断完善，各方参与者投资者保护水平进一步提高，投资者自身权益保护意识不断提升。
投资者保护制度体系日益完善，投资者保护成效显著
2018年，监管部门、各交易所及行业自律组织以及相关证券投资者保护机构以保护投资者合法权益、维护证券期货市场稳定运行为核心，紧密
结合实际，大力加强资本市场基础制度建设，积极落实投资者保护相关制度。监管部门加大制度供给。一是聚焦创新企业境内发行股票或存托凭证业务投资者保护。国务院办公厅、证监会发布了一系列与创新企业境内发行股票或存托凭证相关的规范性文件，为保护投资者合法权益提供充足的制度保障。二是推进证券期货纠纷多元化解机制与金融审判体系建设，畅通投资者维权渠道。最高法和证监会发布相关意见明确了建立、健全有机衔接、协调联动、高效便民的证券期货纠纷多元化解机制。三是修改完善与上市公司相关的退市、股份回购、停复牌等基础性制度。维护公开、公平、公正的资本市场秩序，促进资本市场和谐健康发展。
证券投资者保护制度有效落实。一是多措并举提高上市公司质量。证券交易所就信息披露问题发挥一线监管职能，优化监管模式、完善信息披露指引，进一步提升上市公司信息披露的针对性、有效性；证监会持续
关注上市公司现金分红情况，上市公司投资者回报意识进一步增强。二是切实推进投资者行使各项权利。推进持股行权、畅通网上行权渠道，鼓励投资者行使参与决策权；证券期货纠纷多元化解成效显著，投资者维权状况得以改善；投资者教育持续发展，投资者自我保护与风险防范意识逐步提高。三是不断加强投资者风险防范。健全投资者适当性制度、及时提示风险，改善投资者自主选择权保护；密切监控交易结算资金、建立常态化检查机制；监管、打击异常交易违法行为，维护投资者公平交易权。证券市场行政处罚力度明显加强。2015～2018年，处罚委作出的行政处罚数量连续四年增长，2018年行政处罚决定数是2015年的1.75倍；市场禁入人数与罚没款金额同步增长，2018年市场禁入人数达到2015年的2.38倍、罚没款金额已接近2015年的10倍。根据投保基金公司开展的2018年度证券投资者满意度调查，共计94.7%的证券营业部经理和74.1%的个人投资者对2018年行政处罚情况表示满意。此外，稽查执法透明度不断提升，稽查执法部门通过官网主动公开“案情发布”10次、发布“工作动态”24次，及时通报专项执法、类型化案件的
查处情况；公开行政处罚决定书126件，市场禁入决定书21件，行政复议决定书177件。主要市场主体投资者保护工作取得进展
上市公司的投资者保护工作与投资者的切身利益息息相关，作为投资者保护的重要主体，上市公司是投资者保护的重要实践者。同时，证券公司、公募基金等机构能否切实履行诚实信用、勤勉尽责的法定义务，对保护投资者合法权益也具有重要的意义。2018年，各市场主体投资者保护水平不断提高，证券市场行政处罚力度明显加大，投资者满意度有所提升。
上市公司中小投资者保护水平进一步提高
一是股东大会特别决议事项范围进一步明晰和扩大。在公司章程中明确需要股东大会特别决议表决的事项范围越广，对提升股东尤其是中小股东决策参与权越有利。2018年有1742家上市公司章程中明确规定需特别决议表决的事项类型超过了《上市公司章程指引》中规定的6项，上市公司对股东表决权的基础制度保障持续改善。二是上市公司累积投票制普及程度提高。累计投票制有利于中小股东选出自己认可的董事和监事，是维护中小股东选举权的重要保障。2018年有2142家上市公司章程中规定无条件采用累积投票制，占比60.19%。三是上市公司中小股东单独计票机制进一步采纳。中小股东单独计票机制对增强中小股东的话语权具有重要作用，2018年3242家上市公司在所有股东大会中都对中小股东单独计票，占比达91.09%。四是内部控制自我评价得到更加广泛的开展。为提高公司管理水平和风险防范能力，上市公司应该定期对内部控制状况开展评价并不断完善内部控制。2018年，披露内部控制自我评价报告的上市公司占比高达97.08%。五是上市公司与投资者互动的主动性进一步提高。上市公司开展与投资者互动活动，能够加强投资者对公司的了解，提高信息披露的充分性和公平性，有利于对投资者知情权的保护。2018年，举办过一次及以上投资者互动活动的公司有2672家，占比75.07%。
证券公司投资者资金安全保障水平提升
投保基金公司交易结算资金监控系统数据显示，2018年共有70家证券公司被预警，较2017年度减少了3家，累计预警次数为118次，包括“提示关注”97次、“一般预警”21次，分别较2017年度下降了27.6%和22.2%，有3家公司被出具了“整改通知书”，全年无重大预警。整体来看，证券公司投资者资金存管情况良好，投资者资金风险总体可测、可控。
公募基金管理人合规管理情况较好
“合规管理”是公募基金管理人投资者保护机制建设的重要内容。基金年报信息显示，超过85%的公募基金管理人不存在因内部控制和风险管理不够充分而被监管部门采取行政监管措施的情况，所有的公募基金管理人均不存在因违反合同约定、侵犯投资者利益而被投资者起诉的情况，总体合规管理情况较好。此外，高管人员变动的情况较少，基金经理的稳定性有所提升。
投资者自我保护意识不断增强
在证监会的大力支持与倡导下，各交易所及行业自律组织以自身业务为依托，为投资者提供内容多样、形式各异的教育服务，投资者自我保护意识不断增强，并运用多种方式维护合法权益。
一是积极参加监管部门、自律组织、投资者保护专门机构及市场机构组织开展的投资者教育活动，行使受教育权。“理性投资，从我做起”投资者教育专项活动涉及数百万名投资者，各投教基地累计服务社会公众上亿人次。二是投资者越来越重视作为上市公司股东的权利行使。投资者对上市公司信息披露质量的重视程度进一步提升，尤为关注重大事项信息的披露情况。三是积极向监管部门反映意见诉求，及时挽回损失。投资者通过中国证监会“12386热线”反映有效诉求8万余件，全年累计挽回损失达1000万元。四是积极运用调解手段缓解纠纷矛盾。自证券期货纠纷多元化解机制由试点转为全面实施以来，各类专业调解组织共调解证券期货纠纷9000余件，调解成功率80%以上，投资者获赔金额达15亿元。五是委托专业投资者保护机构提起证券支持诉讼。投资者委托提起的证券支持诉讼共计16起，案件类型涉及虚假陈述民事赔偿、操纵市场民事赔偿和基金合同纠纷等，累计110名投资者获赔，获赔总金额达674万元。
投资者保护存在的主要问题
投资者保护机制体系仍需完善
一是关于上市公司信息披露，虚假信息披露的违法成本较低，信息披露异常情形问责机制仍需健全。二是关于投资回报，上市公司与股东特别是中小股东进行分红方案的预沟通途径缺失，利润分配制度需要完善。三是关于纠纷调解工作，调解协议法律效力不强，调解方式的强制性和赔偿效率较低。四是关于稽查执法工作，执法的透明度需要提高，处罚力度仍需加强，目前的执法工作对资本市场违法违规行为的震慑力不足。五是关于投资者赔偿机制，上市公司重大风险应对机制与措施较少，例如上市公司面临退市风险时，由于没有保险机制等措施，投资者可能遭受的损失较大。
投资者专业水平有待提高
一是风险意识不够强，投资者在投资金融产品时，对产品收益的关注度明显高于产品风险，存在追求投资收益而忽视投资风险的倾向。二是知识水平有待提升，受调查投资者中，七成左右属于新手上路或仅具备基本的投资知识，具备专业投资经验的相对较少。三是股东权利行使状况不佳，超过八成的受调查投资者表示在买入股票后未行使过股东权利。
上市公司潜在风险不容忽视
一是上市公司盈利质量及分红水平下降。2018年净资产收益率超过10%的上市公司有1102家，占比30.96%，较上年减少2.35个百分点。2018年实施现金分红的公司有2569家，占比72.18%，较上年减少6.92个百分点。二是董事、监事、高管人员诚信情况受到考验。2018年166家公司有现任董事在考察期内被监管部门公开处罚，25家公司现任监事在考察期内被监管部门公开处罚，186家公司现任高管在考察期内被监管部门公开处罚，均较上年有所增加。三是上市公司对外担保情况增加。2018年2097家公司存在对外担保行为，占比58.92%，较上年增加3个百分点；年末对外担保总额超过净资产50%的公司有374家，占比10.51%，较上年增加2.4个百分点。四是上市公司涉及诉讼仲裁的情况增加。2018年末存在未解决的诉讼或仲裁的公司有843家，占比23.69%，较上年增加3.95个百分点；涉案金额总计达2909.71亿元，较上年增加471.67亿元。五是上市公司年度报告审计情况略有下降。2018年度报告被审计师出具标准无保留意见的公司有3344家，占比93.96%，较上年减少2.54个百分点；而出具带有解释性说明意见、保留意见、否定意见或无法表示意见的公司占比不同程度增加。
证券公司内控合规体系建设存在不足
从2018年度证券期货市场诚信档案来看，证券公司因在投行业务中未尽勤勉义务以及从业人员违反执业行为准则而受到处罚的案例占全部处罚案例的80%以上，损害投资者自主选择和公平交易权的现象还时有发生，反映出证券公司在对投行项目和从业人员内部管理方面仍存在不足。此外，从“12386热线”投诉来看，投资者证券账户异常、个人信息泄露情况仍时有发生。
公募基金知情权保障类投诉较为集中
公募基金管理人在销售基金产品的过程中，需做到客观真实完整地传递信息，充分保障投资者的知情权。“12386热线”数据显示，2018年，公募基金管理人因基金宣传推介材料存在误导性表述、基金持仓信息及调仓事项告知不及时等影响投资者知情权的事项被客户投诉的较多，共有投诉111条，占投诉总数量的近20%。
提升投资者保护成效的努力方向
一是完善投资者保护制度体系。目前我国尚未形成专门的投资者保护法律，相关规定散落在各类法律法规之中。应当进一步加强关于投资者保护的顶层制度设计，对监管部门、自律组织、投资者保护专门机构、市场经营主体以及第三方咨询服务机构等在投资者保护中应履行的职责或义务进行进一步明确，对与投资者保护密切相关的行权、纠纷调解、先行赔付、集团诉讼等机制建设作出更具体的规定，尤其是针对投资者权益受损的高发问题，进一步完善制度设计，增加侵害投资者权益的违法违规成本和责任，建设更加有利于中小投资者行权、维权和救济服务的制度环境。
二是注重投资者保护教育工作公平性和有效性。当前我国资本市场投资者以中小投资者为主体，且新入市投资者具有年轻化、高知识水平、低风险防范意识等特点。为引导中小投资者群体树立理性投资理念和风险防范意识，可以根据投资者不同的特点和需求，针对不同的投资者群体（如青少年、老年人、女性投资者等各类群体），按照国际证监会组织倡导的公平性和适当性原则，进行差异化的投资者保护和更有针对性的投资者教育服务工作。
三是切实提升上市公司治理水平。健全信息披露异常情形问责机制，例如对于出现业绩预披露信息差错较多、实际业绩偏差较大的上市公司加强追责问责力度，并提高虚假信息披露的成本。继续落实好《上市公司治理准则》，加强公司治理的内生机制建设，促进上市公司规范运作，优化中小投资者真正有效参与上市公司决策的路径，充分发挥制衡体系作用。
四是压实中介机构责任。保荐承销、审计评估、法律服务等中介机构应归位尽责，切实发挥好资本市场“看门人”作用，严格履行核查验证、专业把关等法定职责，督促上市公司规范运作、真实披露。对于执业过程中未能勤勉尽责、甚至与上市公司等相关主体串通违规的，应加大处罚力度，起到对市场的警示作用。
五是完善先行赔付制度安排。中国证券市场通过积极探索，目前已形成以保荐机构为主体、以先行赔付为特点的对投资者的民事赔偿机制。先行赔付在司法途径之外借助证券市场各方力量构建了资本市场民事主体之间主动和解的新路径，是探索证券期货纠纷多元化解机制的有益实践。作为一种非诉讼纠纷解决途径，先行赔付已初步显示出其优越性，但作为一种制度尚不完善，应尽快推动完善该项制度，使其更加规范、科学、合理，发挥更好的投资者保护作用。
六是充分利用新技术、新手段做好投资者保护工作。充分利用大数据、云计算、人工智能等新技术手段，切实推进监管与智能科技的深度融合提高科技监管水平。引导经营机构充分利用现代信息技术手段完善客户服务体系、改进业务运营模式、提升内部管理水平、增强合规风控能力。及时追踪国际投资者保护趋势，采用新的技术手段，设计开发和使用更符合时代特点的投资者保护和教育工具，在科技发展中不断解决投资者保护的现实问题。
投资者保护是一个具有系统性、关联性、复杂性的命题，在自然人账户占A股账户比例超过99%的情况下，如何保护中小投资者合法权益，不断优化投资者保护制度体系建设，仍然是监管部门、自律组织、投资者保护专业机构和各市场主体的长期奋斗目标。■
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