本週大盤再創調整新低，滬指3000點似乎岌岌可危。大盤何時見底，哪裡才是底部？這是所有市場人士關心的問題。雖然底部是走出來的不是預測出來的，但以史為鏡，我們或許可以找到一些啟發。
一、歷史上的5次見底，指數平均下跌60%，估值平均回落72%
1990年以來上證綜指經歷了5次大幅下跌見底：
第一次：1994年7月28日，指數跌至339點，比頂部下跌77%，估值回落93%；
第二次：2005年6月6日，指數跌至998點，比頂部下跌56%，估值回落74%；
第三次：2008 年10月28日，指數跌至1665點，比頂部下跌73%，估值回落75%；
第四次：2013年6月25日，指數跌至1850點，比頂部下跌47%，估值回落72%；
第五次：2016年1月27日，指數跌至2638點，比頂部下跌49%，估值回落44%。
歷次見底中，指數下跌平均值為60%，估值回落平均值為72%。今年以來，市場從2018年 1月26日的高點3587一路震盪下跌，並在5月30日觸及一年內最低點3041，指數下跌了15% ，估值回落了20%
二、底部時，PE在0-40倍個股數量佔60%以上
市場底部時低估值個股佔比較高，PE0-40倍個股比重為：92%、60%、72%、54%和34%，估值大於60x的個股比重為：4%、14%、9%、20%和40%。2016年是個例外，因為2015-2016 年業績出現下滑，但是持續時間不到一年，市場未有時間充分調整估值，再加上年初是市場對經濟和業績分歧最大的時點，難以形成一致悲觀或樂觀的預期，所以見底時估值較高。
截至2018年5月30日，P/E高於60x的個股數量佔比為26%，較2016年1月的2638點時下降了14%，但高於歷史上其它市場底部。
三、底部時， A股換手率低於同期水平
底部前18個月IPO融資額/流通市值較高。市場底部時期，換手率也處於較低水平，分別為：9.42%、1.23%、1.03%、1.01%和1.22%，但換手率見底有時早於市場。 如2008年10月，以及在牛市後期，換手率就已經達到最高點並逐步下行，這說明換手率對市場走勢有一定的預示作用。
最近一年，換手率平均值為1.07%，最近一個月的換手率平均值為0.90%，從2015年6月的高點回落後一直在低位震盪。
上週市場單週累計成交額17894.39億元（前值 20250.25億元），規模大幅下降，環比-11.63%，全市場自由流通換手率1.28%（前值1.48%），下降了0.2個百分點，創年內新低 。
從IPO融資額來看，歷次市場底部前18個月IPO融資額/流通市值較高，分別為：108%、5%、16%、1.3%和1.2% ，存在資金分流效應。此外，市場底部時，常伴隨IPO融資額驟減，5次底部中有4次IPO暫停。
自2017年以來，監管層持續推進IPO的常態化，審核週期也大幅縮短，二級市場股票供給穩步提升，對存量股票形成了資金分流，尤其是2018年5、6月，藥明康德、工業富聯、寧德時代等較大市值公司陸續上市，以及中國人保也即將登陸A股，在震盪和下跌的市場中，大市值股票的上市對資金的虹吸效應將更加明顯。
四、市場底部與經濟以及基準利率的底部常重合，但市場能更快走出低點
1994年7月的市場底部，中國經濟出現“過熱”，通貨膨脹率高企，國家採取緊縮手段，大幅提高存款利率，市場下跌至底部，而隨著CPI的見頂回落，市場也逐漸走出了底部。市場見底時，經濟增速也處於底部，但當市場走出底部時，GDP和CPI未必會走出低位。 歷次底部時，基準利率大多處於低位，分別為：10.98%、2.25%、2.25%、3.00%和1.50% ，市場低迷時還伴隨著基準利率的降低，幫助市場走出底部。
綜上，歷史上5次市場見底的特徵為：（1）指數平均下跌60%、（2）估值平均回落72% 、（3）高估值個股比重低、（4）IPO 融資減少甚至暫停、（5）宏觀經濟見底、 （6）基準利率位於低位甚至有降息。 目前市場的幾個特徵都不符合，那麼對比2011年熊市，A股見底又有哪些參考指標呢？
五、對比2011年熊市 大盤何時見底？
1、2018和2011年兩大相似點
2011年和2018年均是企業盈利好，但卻一直跌估值。 拆分年初至今股市的下跌，大部分下跌來自估值的調整，從ROE(TTM) 來看，今年的盈利還在緩慢抬升，雖然增速相比去年已經下降，但絕對水平依然是上升的。
如果假設今年全A非金融業績增速能維持10%以上的話，當前2018年預測估值已經達到 2016年2638點的水平。這一情況上一次出現正是2011年。從2010年下半年到2011年三季度，全A非金融 ROE(TTM)維持10%以上的高位一年多，但股市在不斷加息的衝擊下，從 2011年4月份開始下跌後，再也沒有像樣的反彈。這種分化最典型就是週期行業，建材、有色、化工、採掘等週期行業2011年ROE(TTM)依然在大幅上行，但股價已經往2008年看齊了。
2011年和2018年消費都很強，內部差異也都很大 。在消費內部，今年低端白酒的漲幅遠大於高端白酒。在消費股內部，今年低端白酒的漲幅遠大於高端白酒，2009-2012年白酒牛市也有過類似的情況。我們可以看上漲的前半段和後半段，在2009-2010年，白酒牛市的前半段，整個白酒大部分個股均有較大漲幅。但在後半段，2011-2012年，老白乾、捨得、伊力特等 中低端酒表現更強。新時代證券認為，今年的低端白酒的上漲，可能和消費降級關係不大，而更多是因為消費板塊內部輪動的結果。
由2011年的規律推斷今年的消費行情，2018年消費可以有較好的相對收益，但是絕對收益不會太大。如果是2016-2017年漲幅很小的消費子行業，可能會有不錯的絕對收益。
2、展望未來一個季度，市場依然可能是類似2011年的慢熊
展望未來一個季度，新時代證券認為市場依然可能是類似2011年的慢熊。展望長期，這一次熊市結束的時間會更早，下跌的幅度也會更小 。
今年相比2011最大的不同，通脹環境完全不同，2011年通脹處在高位，直到8月份才開始快速回落，2018年至今通脹處在低位。這意味著如果信用風險最終衝擊到實體經濟，衝擊到企業盈利，政策騰挪的餘地還是會很大地。
新時代證券認為如果下半年看到更差的經濟數據，去槓桿的政策可能會在年底之前有所變化，那時候可能是A股今年調整的底部。
第二個不同在於，2013年之前，國內股市開放程度很少，隨著2014年滬港通開通到如今的MSCI正式將A股納入指數，海外配置資金不斷流入A股，雖然現在總量依然不大，但最終可能會減弱這一次熊市的幅度。
參考研報：
新時代證券：全面對比2011年熊市
中銀國際：策略週報—換手率創下年內最低
中銀國際：策略週報—歷史上A股的底部是什麼樣的
閱讀更多 進門財經 的文章
