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创新小能手
1月24日晚间，央行又创新了！她突然宣布，为了支持银行发行永续债补充资本，决定创设央行票据互换工具（CBS），公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。一石激起千层浪，大家纷纷开始讨论这个新工具的影响。
在央行的自问自答中，她强调了以下两个要点：
- 银行永续债的利息仍归一级交易商所有。央行票据互换操作的期限原则上不超过3年，互换的央行票据不可用于现券买卖、买断式回购等交易，但可用于抵押，包括作为机构参与央行货币政策操作的抵押品。
- 由于央行票据互换操作为“以券换券”，不涉及基础货币吞吐，对银行体系流动性的影响是中性的。
然而，这两点都不重要，银行不差那点流动性，也不差那点利息，重要的是资本金。
所以，最要命的问题是一级交易商换给央行的银行永续债是否出表？如果不出表，这个工具还是白费劲；如果出表，那商业银行真的可以敞开补充一级资本了（当然，总量还是约束在央行手里）。
根据目前的状况来看，后者的可能性比较大。为了把这个问题梳理清楚，我们回过头看一下以下几个事实。
缺少一级资本的商业银行
银行发放贷款，但规模不能无限扩大，需要本金，这个本金就是资本。根据巴塞尔协议三，银行的资本有三档，核心一级、其他一级和二级。核心一级的补充靠股权融资，其他一级的补充靠永续债。
图一：通过负债约束商业银行扩表的机制
根据上图，不难发现，资本充足率机制是一个通过负债端来约束资产负债表扩张的机制。资产端要继续放贷款，负债端就必须补充一级资本，而补充一级资本有两个渠道，一个是股票融资，另外一个是永续债融资。
然而，现在股票市场不好，股票融资受到了很大的约束；所以，发商业银行永续债就成了一个很自然的选择。
中国银行将于1月25日以簿记建档方式发行该公司2019年第一期无固定期限资本债券（400亿），意味着我国首单商业银行“永续债”即将落地。
体内循环的问题
虽然发商业银行永续债是一个补充一级资本的好办法，但是，还涉及到谁来买的问题（名分的问题）。如果投资者是个人、企业或非银机构，当然不会存在什么问题。但如果投资者同样是商业银行，就存在一个体内循环的问题。
举个例子，A银行发行了100亿永续债增加了100亿的一级资本，如果这个债券被B银行买去了，根据商业银行资本管理办法，B银行需要消耗100亿的一级资本，所以，商业银行互买永续债不会增加银行系统的一级资本，只会转移该系统的一级资本。
图二：体系内一级资本的供给产生一级资本的需求
所以，为了补充一级资本，还是要仰仗个人、企业和非银的购买，但是，由于种种原因，他们的购买能力有限。因此，需要一个购买能力很强的“非”银行机构来充当永续债“体外”购买者的角色。
在目前的框架下，这个角色只能由央行担当。把CBS操作对象限定为公开市场一级交易商，暗示了这一点。
央行的角色
那么，什么是公开市场一级交易商呢？公开市场一级交易商制度由央行在1998年建立，央行每年选拔一些金融机构，作为它公开市场业务的交易对手。这些机构就是公开市场一级交易商。
最近一次，是由两个文确定的，《公开市场业务公告［2018］第1号》（名单）、《公开市场业务公告［2018］第2号》（考评标准），名单里有46家银行和两家券商（中金和中信）。
既然公开市场一级交易商几乎都是银行，那么，不难想见，发商业银行永续债的是商业银行，能拿着商业银行永续债到央行那里做互换的也是商业银行。如果互换不能出表，那么，央行搞CBS毫无意义。
图三：央行替代出资人的角色
在上图的框架下，资本的真实出资人是其他商业银行，央行的出现解决了名分的问题，替代了“个人、企业或财政的角色”。
其实，我们可以稍微转换一下思路，让个人借消费贷买永续债，让企业贷款买永续债，或者让政府发债买永续债，一样可以解决这个名分问题。只不过是后面三个方式更麻烦，又把个人、企业和政府牵扯进去。
结束语
这样梳理下来，我们不难发现，商业银行资本金的问题的紧约束不是在钱上，而是在名分上。为了解决这个问题，我们既可以发特别国债，让财政部购买四大行增发的股票；也可以纠集一堆个人，给他们提供消费贷款，让他们去买四大行新发的永续债。
既然这个问题不是钱的问题，而是个名分的问题，那么，塞到谁的表里都一样。又何必又搞得那么复杂，以致带来新的问题，那就干脆让央行统一去当那个“隐形的合格出资人”好了。
婆婆是个创新小能手，她一举把名分问题解决，也多了个管理工具，小媳妇们也终于可以心无旁骛地干活了。
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