引言：

地產行業的非抗力影響不可預測，也常常使企業措手不及，2019年底爆發的新冠肺炎疫情給國民經濟帶來嚴峻打擊，特別是消費型業態受影響更深。在全民抗疫進程中，房地產企業傾力而為，或捐錢捐物；或以社區為入口，做好社區安全防護；或對持有型物業商戶進行租金費用減免優惠。

疫情對於持有型物業的衝擊性較大，特別是消費型業態對於疫情事件的消化時間也會相對較長，多持有型物業商戶的風險抵抗力較弱，為配合政府抗疫工作，並對商戶進行扶持，華潤置地於2020年1月29日宣佈，免除全國各商業項目（包括萬象城、萬象天地、萬象匯、五彩城、鳳凰匯）所有商戶自1月25日至2月9日時間內（共計16天）的租金費用，我們按年租金收益100億元粗略計算，華潤置地租金減免4億多元。

而4億元的租金收入對華潤置地的影響有多大，4億元的損失是上限，還是起點，華潤置地商業地產板塊是否具有應對此次疫情的一切不確定性或可能的負連鎖反應的能力？為此我們將重點從以下方面入手，深入分析華潤置地投資物業及商業地產的發展現狀及特點。

1、 投資物業發展現狀及盈利情況

2、 商業地產規模及盈利現狀

3、 商業地產佈局特點及節奏

4、 商業地產的發展破局之道

一、商業地產千萬規模有多遠？

1、先天優勢，商業地產運營基礎條件齊備

曾經內地商業地產遲遲未有明顯發展的主要原因或在於商業的地產的耗資屬性。內地多數房地產商在資金獲取上也無國外和中國香港房地產商的優勢，所以內地多數房地產商對於商業地產的發展並非完全主動，所以想要商業地產順暢發展的前提條件之一便是融資的便利和低廉的融資成本。

由於央企背景，華潤置地既具備了先天的融資優勢，又能在集團的助力下獲取多種優質資源。相比新城控股、世茂房地產、龍湖集團幾家從事商業地產開發運營的企業，華潤置地的平均融資成本始終處於低位，2015年至2018年均低於5%，2019年上半年為4.45%，較2018年降低0.02個百分點，與生俱來的融資優勢給與華潤置地足夠勇氣和底氣去雕琢商業地產項目。

2、多業態，持有物業近1000萬平米

華潤置地可以稱得上是在商業地產領域發展最為成功的企業之一，商業地產是華潤置地集團戰略中舉足輕重的組成部分。

華潤置地的投資物業涵蓋購物中心、寫字樓、酒店等多種業態，截止2018年末，商業（購物中心）、寫字樓、酒店分別有34座、11座、9座。

截止2019年6月底，集團在營投資物業總樓面面積約950萬平米，其中，商業總樓面面積495萬平米、寫字樓70.7萬平米、酒店43.8萬平米、其他340.8萬平米；在建/擬建投資物業總建築面積約969.9萬平米，其中商業總樓面面積531.7萬平米、寫字樓236萬平米、酒店109.2萬平米、其他93萬平米。

3、產品線成熟，商業地產目標千萬規模

自2004年華潤置地第一座購物中心—深圳萬象城開業至今，華潤置地的商業地產發展已超14年。在發展商業地產業務的10餘年裡，華潤置地形成了自身的產品線：萬象城、萬象匯/五彩城，而且商業地產（購物中心）已具有一定規模，截止2018年12月底，華潤置地在營購物中心已達34座（未包括上海時代廣場商業），總建築面積約488萬平米，預計未來三年（2019-2021年）購物中心將分別新增8座，2座、9座，至2021年末將擁有53座，總建築面積達630萬平米，2021之後預計再新增30座購物中心，總建築面積將達到950萬平米。

4、由南向北廣撒網，提前布點全中國

擴張路徑上看，總體上看，華潤置地商業地產發展路徑與地產開發路徑間不存在完全一致性，而是由南逐步向北擴張版圖，從華南起步，經長三角，再至環渤海，最後至中西部，形成全國化佈局。

從佈局節奏上看，2014年之前擴張速度極慢，年均進入0.5座城市，而且在城市選擇上主要偏向一二線城市。2014年開始擴張步伐明顯加快，並且在佈局範圍擴大至三四線城市。2004年華潤萬象城開業後，直至2009年期間未有新的購物中心開業，至2010年才有第二座萬象城—杭州萬象城開業，2011年至環渤海，新開業購物中心三座。2014年，2015年，2017年，2018年是購物中心開業的高峰期，每年新開業購物中心數分別為6座、6座、5座和8座。

經營態度上看，廣撒網，分散於全國佈局，單城市提前站位，並未在城市內進行深耕。華潤置地購物購物中心分佈範圍較廣，全國範圍內廣撒網，但在單一城市內城內項目數量較少，除個別城市有多個項目外，其他城市內基本只有單一項目。

圖表：歷年華潤置地購物中心開業情況

二、穩定的增長，百億租金收益在手

1、商業部分貢獻穩定，租金收益近百億

除2015年租金收益同比減少1%以外，其他年份華潤置地投資物業租金收入均保持增長態勢，2018年全年投資物業租金收益接近百億，達95.2億元，2019年上半年實現租金收益56.95億元，同比增長30.4%，按2016-2018年租金收益平均增長率21%計算，2019年投資物業租金收益將達到115億元。

除在2015年毛利潤率出現下滑外，其他年份毛利潤率均保持在60%以上，2018年更高達66%，實現毛利潤率的新高。

按業態類型劃分，商業部分租金收益佔比最高，維持在70%左右，2019上半年達到75%，寫字樓和酒店基本維持在30%左右，兩者佔比基本持平，寫字樓佔比略有下降趨勢，2019年上半年佔比為12%。

2、成熟部分貢獻存量，新增部分貢獻增速

商業部分在投資物業中佔有絕對比重，通過分析我們發現，

截止2018年末，2014年以前開業的5座萬象城（深圳、杭州、瀋陽、成都、南寧）和2座萬象匯（北京鳳凰匯、北京清河五彩城）的平均開業年限為8.3年，2018年租金收入為34.65億元，同比增長14.2%，平均成本回報率為37%，較2017年提高4.6個百分點。2014年及以後開業的17座萬象城和10座萬象匯租金收入為33.87億元，同比增長71.3億元，平均成本回報率為11.9%，較2017年提高2.9個百分點。

2014年以前開業的項目中，除北京鳳凰匯外，其他項目租金收益均維持穩定增長趨勢，2018年深圳萬象城單項目租金收益已超10億元，杭州萬象城、瀋陽萬象城、南寧萬象城租金收益超5億元。

圖表：購物中心歷年租金收入情況（百萬）

資料來源：億翰智庫，企業年報，業績發佈

比較不同購物中心租金收入增長率來看，隨著開業年限的上升，項目的租金收入增長率放緩，開業10年以上項目租金收入增長率已降至個位數，深圳萬象城租金收入增長率平均值為6.1%，杭州萬象城租金收入增長率均值為9.2%。

萬象城方面，2014年之前開業萬象城租金收入增長率平均值維持在10%-20%之間，2015年及之後開業項目租金收入增長率平均值在20%-30%。萬象匯/五彩城項目方面，項目租金收入增長率平均值分化嚴重，2014年及之前開業項目租金收入增長率無明顯規律，2014年之後開業項目租金收入增長率保持在20%-30%。

圖表：華潤置地購物中心歷年租金收入同比增長率變動

三、加快步調，深佈局，提前三四線集中站位

不差錢是企業從事商業地產經營的先決條件，許多企業在商業地產上的糾結點在於要不要做,沒有錢怎麼做？而華潤置地則不太需要考慮錢的問題，主要的問題在於自己想不想做，想怎麼做，以什麼樣的節奏做？深圳萬象城的成功有目共睹，也一舉將萬象城的品牌在全行業打響，但是萬象城異地複製的節奏似乎略顯謹慎，深圳萬象城面試之後的多年裡，華潤置地在商業地產領域沒有出現大的動作，期間經過6年時間才開始將萬象城向異地複製。小心駛得萬年船，但是過於謹慎卻會冒失去最佳佈局時機之險。而且近兩年商業地產商在商業地產領域的擴張步伐明顯加快，企業間的競爭強度更大，

華潤置地的商業地產雖已初具規模，而且也已佈局了多個城市，可以說點撒的很開，站位的態度也很積極，但是每個城市蜻蜓點水般進入，單個城市項目數量較少，而且在城市間的布點上未形成片狀佈局，商業地產項目猶如散落在祖國大地上的石子，未能有形成規模效應。單城市少布點的方式或能使企業快速進入大眾視野，但或並不利於企業形成品牌影響力，單城市多點深耕不僅能不斷鞏固企業優勢，而且能夠為企業贏得可持續發展優勢。

圖表：截止2019H1購物中心城市分佈情況

注：由於上海時代廣場改造，2018年-2019年上半年未將其計入其中。

華潤置地商業地產在佈局上屬於一二三四線城市全覆蓋，主要發展重心在一二線城市，三四線作為補充選擇。雖說在激烈的競爭中，多數城市已是呈現出結構性過剩的局面，但這種“剩”主要是低質量，不能迎合市場需求的項目過剩，高質量項目仍有一定的發展空間。毫無疑問，一二線是優先佈局的首選。儘管行業競爭強度加大，一二線城市容量有限，但是留給高質量項目的空間仍然存在，如果不及時進行城市深耕，可能稍不留神便可能會錯失城市佈局機會，那麼在這個城市可能就無法再深入發展。而且，由於一二線城市容量的有限性，一二線城市投資的機會也勢必會越來越少，及時搶位是關鍵。

在新型城鎮化進程中，城市群成為未來一段時間城市發展方向，企業在佈局上也應跟隨趨勢，圍繞城市群進行廣泛佈局。其中，三四線城市或將迎來二次城鎮化機遇，

四、 華潤對於疫情衝擊的抵禦力有多強？

各行各業都難免遇到不可抗力因素的影響，疫情對於中國經濟，對於房地產行業造成短期衝擊確定性較強，此時如何提升風險應對力是為當務之急。

1、華潤是否具有疫情抵禦力

華潤置地對於突發事件的抵禦力和應對力無疑是足夠的：

（一）先天的央企背景優勢，使其具有充足的資金儲備；

（二）在商業多年的運營經驗積累，其商業地產運營能力在行業內無出其右，期間，與商戶建立起來的信任鏈對企業而言是筆寶貴的財富，即使遇到黑天鵝事件，出於對企業的信任，

（三）由於多年的經驗積累，華潤置地商業地產業務已實現盈利，EBITDA利潤率也處於行業高位，也就是說商業地產對於地產開發的依賴減弱，商業地產板塊自負盈虧，即使其出現難以避規的損失和風險，自身也具有一定自愈力和修復力，不至於使風險擴散至其他業務板塊。

2、疫情給予我們的啟示

小概率事件對於各行各業都有發生的可能性，當事件發生時，對於企業的衝擊或難以躲避，誰都無法預測什麼時點，何種風險會暴露在企業身上。所以疫情給予我們的啟示在於：

（1）時刻保持現金流的充沛性。企業最大的風險無外乎資金鍊的斷裂，企業在提高資金使用效率的同時，時刻保持現金流處於充裕狀態無疑能為企業築起風險防護牆。

（2）提高警惕性，做好極端事件應對預案。風險之所以稱之為風險，因其存在不確定性，無法完全預測，甚至風險發生時，完全不可規避，所以，先期提高警惕，增強防範力，未雨綢繆。

（3）量力而行，保持業務處於可控邊界。不把雞蛋放在一個籃子裡是眾多投資者的精神法則，企業在業務發展時也同樣不建議單一業務模式，多數房企也都在一致性的選擇不同的多元化業務形態，包括商業地產、物業管理、產業地產、農業、機器人、文化文旅、機器人、新能源汽車等等，企業在規模發展階段也需在其他方向有新的嘗試，但在業務選擇上需保持一定邊界，易掌握可觸碰。若太過好勝求大，當風險爆發時，企業或將處於完全失控狀態。企業在各項業務的選擇上，應量力而為，配置好各項資源在不同業務板塊之間的配置，保證資源的合理性和充分利用性，待不同業務發展成熟可適當進行業務切割，規避單一業務出現風險時對其業務的傳染性和拖累。

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