事件：
2月14日，中國人民銀行就《標準化票據管理辦法（徵求意見稿）》（以下簡稱《管理辦法》）公開徵求意見。
此前，2019年10月12日，中國人民銀行發佈《標準化債權類資產認定規則（徵求意見稿）》。相關研究詳見我們此前發佈的報告《動態認定“標與非標”—人民銀行標準化債權資產認定規則簡評》[1]。
點評：
一、標準化票據：釐清“信貸屬性”和“標與非標”爭議
《管理辦法》對標準化票據的性質進行了明確定義，對其發行、交易、登記託管和信息披露等環節進行了規範，有助於釐清圍繞標準化票據的“信貸屬性”和“標與非標”的爭議。
《管理辦法》將標準化票據定義為“以基礎資產產生的現金流為償付支持而創設的受益證券”，明確標準化票據不屬於信貸資產，今後資管產品可以投資於標準化票據。根據資管新規要求，“金融機構不得將資產管理產品資金直接投資於商業銀行信貸資產。商業銀行信貸資產受（收）益權的投資限制由金融管理部門另行制定”，而根據1996年6月28日央行發佈的《貸款通則》，“票據貼現，係指貸款人以購買借款人未到期商業票據的方式發放的貸款”，由於票據資產的信貸屬性，資管產品不能直接投資於票據資產。本次《管理辦法》將標準化票據定義為“標準化票據，是指存託機構歸集商業匯票組建基礎資產池，以基礎資產產生的現金流為償付支持而創設的受益證券”，明確標準化票據屬於將票據基礎資產的現金流作為償付支持的“受益證券”，不屬於信貸資產，資管產品可以投資於標準化票據。
《管理辦法》對標準化票據的發行、交易、登記託管和信息披露等環節進行了系統規範，標準化票據將滿足資管新規對於“標”的五大要求。資管新規對標準化債權類資產的認定提出了“等分化，可交易；信息披露充分；集中登記，獨立託管；公允定價，流動性機制完善；在銀行間市場、證券交易所市場等經國務院同意設立的交易市場交易”五大條件；2019年10月12日，中國人民銀行發佈的《標準化債權類資產認定規則（徵求意見稿）》對上述五大要素做了進一步的細化。此前，試點的標準化票據，雖然基本滿足五大要素的要求，但是在實際操作過程中，仍有部分機制未完全達到標準化資產要求，例如，信息披露相對簡單、未對登記託管的分工職責進行明確規定等，本次《管理辦法》對標準化票據的基礎資產、創設、登記託管、信息披露等方面都進行了更為系統的規定，標準化票據將更為符合“標準化債權資產”的標準。
二、明確標準化票據業務參與方職責分工
《管理辦法》對標準化票據的參與各方職責進行了規定。
其中，存託機構作為牽頭機構，負責歸集基礎資產、創設標準化票據、標準化票據的登記託管、清算結算、創設和存續期的信息披露等。存託機構承擔 的職責，大致參照了信貸資產證券化中受託機構承擔的職責。根據《管理辦法》規定，存託機構應當是“熟悉票據和債券市場業務的商業銀行和證券公司”；此前，在標準化票據試點中，存託機構由票交所擔任。
從基礎資產歸集的分工來看，可以有存託機構直接歸集，或者委託票據經紀歸集2種方式。根據《管理辦法》的規定，“存託機構可直接或通過票據經紀機構定向歸集或向市場公開歸集基礎資產”。
從登記託管、清算結算的分工來看，票據市場基礎設施負責為基礎資產
提供登記託管、清算結算等服務，而存託機構為標準化票據本身提供登記託管、清算結算。根據《管理辦法》的規定，“存託機構應委託票據市場基礎設施為基礎資產提供登記、託管、清算結算等服務”，即票交所為基礎資產提供登記、託管、清算結算等服務。原始持票人“不得作為投資人認購或變相認購以自己存託的商業匯票為基礎資產的標準化票據”。根據《管理辦法》的規定，原始持票人將其持有的商業匯票存託之後，不得再投資於上述基礎資產形成的標準化票據，對應於信貸資產證券化業務中對發起機構的規定，根據原銀監會《金融機構信貸資產證券化監督管理辦法》（銀監會令2005年 第3號），“信貸資產證券化發起機構不得投資由其發起的資產支持證券，但發起機構持有最低檔次資產支持證券的除外”。
引入承銷商制度，適用金融債券承銷的相關規定。相較於試點期間，《管理辦法》引入了承銷商制度，“標準化票據由金融機構承銷，適用《全國銀行間債券市場金融債券發行管理辦法》中關於承銷的有關規定”。
《管理辦法》對於“獨立託管”的規定有待明確。《管理辦法》規定：“標準化票據的基礎資產應獨立於原始持票人、存託機構、資金保管機構、票據市場基礎設施及其他參與人的固有財產”，同時規定，“存託機構可直接或委託金融機構作為資金保管機構對基礎資產產生的現金流進行保管和合格投資”。這參考了信貸資產證券化的相關要求，但信貸資產證券化的相關規定更為嚴格，根據人民銀行、原銀監會《信貸資產證券化試點管理辦法》（人民銀行 銀監會公告〔2005〕第7號），“受託機構因承諾信託而取得的信貸資產是信託財產，獨立於發起機構、受託機構、貸款服務機構、資金保管機構、證券登記託管機構及其他為證券化交易提供服務的機構的固有財產”，同時規定，“信貸資產證券化發起機構和貸款服務機構不得擔任同一交易的資金保管機構”。應當指出的是，由於信貸資產證券化的受託機構為信託公司，因而受託機構、發起機構和資金保管機構通常由三家不同機構擔任，而標準化票據的存託機構為商業銀行或證券公司，這是否意味著同一家商業銀行可以作為存託機構，創設以本行的票據資產作為基礎資產的標準化票據，並同時作為資金保管機構？在此過程中如何實現“獨立託管”？
三、標準化票據信息披露具體安排有待補齊
《管理辦法》中標準化票據的信息披露的要求作出了初步安排，信息披露職責主要由存託機構承擔。類似於信貸資產證券化中對受託機構的要求，《管理辦法》要求標準化票據的信息披露職責主要由存託機構承擔。在標準化票據創設前，“存託機構應在標準化票據創設前至少1個工作日，披露存託協議、基礎資產清單、信用主體的信用評級、認購公告等，在認購結束後1個工作日內披露標準化票據創設結果。基礎資產的信用主體為非上市公司，且在銀行間債券市場無信用評級的，存託機構應向投資人提供對標準化票據投資價值判斷有實質性影響的信息。…. 存託機構應向投資人充分提示標準化票據可能涉及的各類風險，包括但不限於資產信用風險、集中度風險、操作風險、法律風險、關聯關係風險等。”在標準化票據存續期間： “存託機構應及時披露基礎資產兌付信息、信用主體涉及的重大經營問題或訴訟事項等內容。發生任何影響基礎資產價值的重大事件，存託機構應自獲得相關信息之日起1日內向投資人披露，並向中國人民銀行報告。”這一安排下，標準化票據的承銷商將變為單純的承擔標準化票據的銷售職責，而存託機構則負擔了標準化票據從創設到存續期間全流程的信息披露職責，並且需要對相關信息披露的準確性負責。
值得注意的是，《管理辦法》對於標準化票據信息披露的部分細節要求仍有待完善，未來相關部門和票交所等機構還將進一步的出臺信息披露的具體要求。此前，人民銀行發佈的《標準化債權類資產認定規則（徵求意見稿）》中詳細規定了“信息披露充分”的要求為：“投資者和發行人在發行文件中約定信息披露方式、內容、頻率等具體安排，信息披露責任主體確保信息披露真實、準確、完整、及時。”而在《管理辦法》中，披露的方式、內容、頻率等具體安排並未明確。除此之外，《管理辦法》還進一步明確：
“票據市場基礎設施依照本辦法及中國人民銀行有關規定，制定基礎資產託管及信息披露等規則，建立相應內部控制和風險管理制度，組織市場機構起草標準化票據存託協議標準文本，報中國人民銀行備案後施行。”這意味著，未來票交所等機構將進一步細化出臺基礎資產託管及信息披露規則，以及標準化票據存託協議標準文本，完善、明確相關信息披露要求。注：
[1]相關研究請見我們2019年10月12日發佈的報告《動態認定“標與非標”—人民銀行標準化債權資產認定規則簡評》，作者何帆、陳昊、魯政委，該報告刊載於興業研究APP，鏈接如下：https://app.cibresearch.com/shareUrl?name=000000006d6e6f3a016dc008f3331a2b
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