作者 | 石麗紅 中信建投期貨農產品事業部
本報告完成時間 | 2020年02月09日
交易邏輯及策略
本週油脂走勢整體大落大起。武漢肺炎疫情發展超出節前預期，伴隨著疫情的快速擴散，居民外出就餐顯著減少，在餐飲行業不景氣的擔憂下，節後首日油脂在恐慌情緒下紛紛錄得跌停。但隨著幾種藥物顯示出的的療效，市場情緒逐漸好轉，伴隨著基本面利多因素逐漸發酵，油脂出現超跌反彈。
MPOA預計馬棕1月減產幅度15.53%，而周度的豆油庫存降至84萬噸，且部分地區計劃開展菜油等植物油的儲備收購工作，這些利好都在部分對沖餐飲冷凍帶來的需求利空。而庫存本就非常有限的菜油，在上述消息的刺激下，更是充當了油脂板塊的急先鋒。
綜合來看，我們推薦油脂單邊逢低做多但不追漲，預計短期表現菜油>棕櫚油>豆油，主要基於以下幾點邏輯：1、疫情對油脂需求衝擊被恐慌情緒放大，油脂存在超跌反彈需求；2、棕櫚油減產及產地去庫存繼續推進，棕櫚油上行仍有驅動；3、孟晚舟未獲釋，菜油供應繼續收緊，應急儲備擴增進一步加劇緊張格局。套利策略可以考慮05油粕比做多、05菜豆價差做擴，菜油、棕櫚油59正套及豆油59反套可適當參與。
風險點：疫情發展超預期，馬棕減產不及預期，貴州省儲招標流拍
繼續關注：疫情發展、MPOB月報、貴州省儲菜油招標
一 核心關注點
（一）恐慌情緒放大疫情衝擊，油脂超跌反彈
恐慌情緒放大了市場對疫情衝擊的預期，令節後油脂一度收於跌停，但實際影響並沒有那麼大。國內油脂年消費在3450萬噸。其中，餐飲消費佔比41%，家庭消費佔比22%。本次疫情對於餐飲用油形成衝擊，但利好家庭用油，尤其是菜油、葵油等高端油種。我們初步預計在餐飲用油下滑50%左右，但考慮家庭烹飪用油，尤其小包裝消費的增量，可以衝抵20%餐飲用油的下滑量，總需求下滑幅度在30%左右。
按照目前發展形勢，如果樂觀預計疫情在2月中旬左右得到有效控制，那麼衝擊消費的時間將主要在一季度，預計油脂消費減量在50-70萬噸。分品種來看，疫情對需求的衝擊因品種而異，預計受衝擊程度：豆油>棕櫚油>菜油。長江以北的餐飲用油以豆油為主，因而豆油需求受到的衝擊最大；因氣溫較低，當前棕櫚油正處於需求淡季，方便麵、餅乾等消費的增長反而有利於其食品工業需求，預計整體衝擊相對有限；菜油以小包裝家庭消費為主，餐飲用油在受到衝擊的同時，會提振家庭小包裝油消費，對菜油需求未必有衝擊反而可能略有提振。
疫情的黑天鵝打亂了年後豆油去庫存進程，令短期豆油庫存趨升，基差及59價差相應走弱。但需要注意的是，疫情在衝擊需求的同時，也延後了油廠開機，豆油產出減少可以衝抵一定量的消費減量。此外，物流受限阻礙養殖補欄，預計豆粕需求在此輪補庫完成後放緩，不利於後期大豆壓榨的回升，將對隨後豆油去庫存有所裨益。我們預計2月豆油庫存小幅回升，但是上調空間有限，更長週期將重回庫存下降趨勢中。總體來看，在疫情可控的情況下，對油脂的衝擊並沒有那麼大。跌停受到恐慌情緒放大的影響，超跌之後的修復就在所難免了。
（二）馬棕減產正在進行，棕櫚油上行仍有驅動
除了超跌之後的反彈，事件衝擊難以改變商品本身運行趨勢，從棕櫚油1月22日的反彈中可以看出一些端倪。此前棕櫚油出現明顯回調，SPPOMA階段性產量預估令市場對棕櫚油減產產生一些疑慮，但MPOA對馬棕1月前20日環比減產17.02%的預估給市場吃下了定心丸。若不是疫情擴散如此嚴重，油脂在年前就該重回上漲通道。
恐慌情緒宣洩之後，油脂市場關注點繼續轉向原有矛盾——產地棕櫚油減產。MPOA預計馬棕1月減產幅度15.53%，彭博、路透、CIMB預計馬棕1月環比減產6.8%-16%至113-124萬噸，預計馬棕1月末庫存降至170萬噸附近，2017年以來的低位。在馬棕去庫存繼續確認的情況下，近幾日產地報價逐漸回暖，內盤由此覓得支撐。
根據前期降雨情況推算，馬棕同比減產將在去年11月-2月，以及5-9月；印尼的同比減產將主要在5-9月，當前尚未顯現。在減產的主邏輯未被證偽的情況下，上漲趨勢很難改變，因而判斷油脂走勢的關鍵就落在棕櫚油產量上。但我們預計，本輪油脂的上漲並不會一帆風順，因3-4月馬棕開始進入季節性增產週期，產量的恢復可能會令市場覺得減產已經過去，彼時油脂容易出現相應的回落調整。但隨著5-9月馬來、印尼同比減產期的到來，預計油脂將再度獲得支撐。
（三）菜油新增應急儲備，引發市場供應擔憂
本週菜油表現亮眼，主要源於以下三點：首先，疫情對菜油需求的衝擊有限，節後菜油大跌實為錯殺；其次，法官保留對孟晚舟引渡的裁決權，預計在4月中下旬的第二輪聽證會前中加關係改善較難，將繼續抑制國內對加拿大菜籽及菜油的買船，令國內菜油供應繼續收緊；此外，西南地區大幅擴增菜油應急儲備，令市場本就少得可憐的菜油可流通量進一步收緊，引爆本週菜油行情。
考慮到當前華東菜油庫存僅有22.33萬噸，華南菜油庫存亦不足10萬噸，可售量更少，貴州省儲8萬噸及四川2.1萬噸的採購將令菜油可流通量進一步收緊，市場對菜油的追捧也就情有可原了。短期關注OI005前高7916附近壓力錶現，以及下週貴州菜油招標的完成情況。
需要注意的是，本週菜油盤面反彈近700點，可能令此前制定的菜油招標起拍價不具備吸引力，貴州菜油招標存在流拍風險。若下週貴州菜油招標流拍，或令菜油市場做多熱情削減，盤面回調。前期菜油多單可逢高適量減倉，待回調再擇機入場。
二 交易邏輯及策略
綜合來看，我們推薦油脂單邊逢低做多但不追漲，預計短期表現菜油>棕櫚油>豆油，主要基於以下幾點邏輯：1、疫情對油脂需求衝擊被恐慌情緒放大，油脂存在超跌反彈需求；2、棕櫚油減產及產地去庫存繼續推進，棕櫚油上行仍有驅動；3、孟晚舟未獲釋，菜油供應繼續收緊，應急儲備擴增進一步加劇緊張格局。
套利策略可以考慮05油粕比做多、05菜豆價差做擴，菜油、棕櫚油59正套及豆油59反套可適當參與。策略的主要風險點在於疫情發展及產地棕櫚油產量：若疫情發展失控，對油脂需求衝擊將超當前預期；而棕櫚油減產不及預期也容易令平衡表發生較大改變，產地去庫存的做多邏輯將被削弱。繼續關注下週的疫情發展、MPOB月報、貴州省儲菜油招標情況。
作者姓名：石麗紅
投資諮詢從業證書號：Z0014570
本報告中的信息均來源於公開可獲得資料，中信建投期貨力求準確可靠，但對這些信息的準確性及完整性不做任何保證，據此投資，責任自負。本報告不構成個人投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。客戶應考慮本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。
閱讀更多 CFC農產品研究 的文章
