美國3月-10年期美債收益率曲線倒掛，一般被認為是美國經濟出現衰退的前兆，這是由於市場對於遠期經濟前景過於悲觀，而大量購買長期國債避險導致的結果。相比於去年的美債倒掛情況，今年倒掛的現象更加令人感到擔憂，因為這一次倒掛所面對的情況更加糟糕。
一、美債為何會出現利率倒掛？
想象一個場景，都說存款5年比存款一年的利率更高，但是在某種情況之下，大家都去排隊存5年的定期，甚至在銀行不斷下調5年期利率的背景下，這種情況還沒有被緩解，直到5年期利率比存款一年的利率還要低。這種現象我們就叫做利率倒掛，而在銀行存款當中很難發生的事情，卻在國債市場中多次出現，這就是所謂的國債長短期收益率倒掛。圖為美國曆史國債利率倒掛情況與衰退。
一般來說長期國債的利率是要高於短期國債的，就像長期存款的利率高於短期存款一樣。但在一些情況下，國債市場會出現更多的購買現象，這讓國債的價格水漲船高，因此遠期的收益率就被壓縮了。
這種現象一般出現在市場對於遠期的經濟相對悲觀的時候，由於長期美債被市場認為是避險工具能夠規避資產在金融市場危機中出現的損失，因此被大量購買。另一方面，長期國債的收益率能夠相對穩定，避免短期1~2年之內，由於美聯儲降低利率而導致的收益率縮水。
上圖為美國2019年長短期國債收益率的變化情況。在去年中美之間的貿易衝突，引發了市場的廣泛悲觀情緒，再加上比較明顯的經濟下行趨勢，曾經一度造成了美債長短期利率倒掛的情況。不過這種情況隨著中美協議的達成，以及美聯儲即時的三次降息挽救了美國股市的震盪，曾經一度緩解，但是由於美國的經濟仍然處於不斷的下行階段，今年美債長短期收益率倒掛的情況再次出現，並且這一次出現情況比去年更為嚴重。
二、為何說這次美債利率倒掛情況要比2019年更為嚴重？
1月30日，美國第四季度GDP數據公佈，相比於預期的情況來說，第四季度的GDP顯得相對疲軟，再加上更為低迷的通脹數據，讓市場發現美國經濟下行的壓力依然很大，這造成了美債利率從去年10月份以來的又一次倒掛。
為什麼說這一次倒掛的情況比去年更為嚴重呢？
一般來說，國債市場的情況總有一個均衡的供需，市場上短期國債和長期國債的購買者比例是一個長期比較穩定的局面，不過這種情況在上一輪經濟危機之後出現了一些變化。
為了緩解美國經濟的債務問題，美聯儲釋放了史無前例的三輪量化寬鬆，購買了大量的美國國債，這造成市場上購買長短期國債的平衡被打破了，而截止到2019年的縮表計劃並未完全將美聯儲購買的長期國債釋放，因此市場上購買長期國債的數量相比於經濟週期的同一節點更多，按照美聯儲自己的計算這些尚未完成縮表的長期國債，壓低了美國10年期國債收益率高達65個基點。圖為美聯儲大量購買長期美國國債。
2015年開始，歐央行為了緩解歐洲經濟通脹低迷的情況，開始實行負利率，並且也跟隨美聯儲的腳步進行了量化寬鬆。負利率和量化寬鬆共同作用，讓歐洲的國債收益率普遍降低到了負值。這樣大量的資金從歐洲的國債市場中撤出，進入了美國國債市場，這些資金共同壓低了美國國債的收益率。圖為美國國債收益率被拖累的情況。
也就是說，歐美央行的量化寬鬆共同壓低了美國長期國債收益率，讓長短期國債收益率曲線本來就比較平坦，這樣出現倒掛就更加的容易了，因此2019年的國債收益率倒掛並不能像以往那樣反映出市場悲觀的情況。
不過今年的情況卻不太一樣了。
去年9月份開始，美國的隔夜回購利率市場出現了異常的波動，這證明美國市場的現金流出現了問題。美聯儲為了解決這種情況，重新開啟了資產負債表的擴張，但是這一次擴張卻並非嚴格意義上的量化寬鬆，因為這些購買都是針對短期國債進行的，其中重點是針對3月期國債進行的購買。圖為美聯儲通過購買短期國債向市場注入的貨幣流動性。
也就是說與量化寬鬆形成明顯對比的是，這一次短期國債的購買，壓低的是短期利率而非長期利率。結果上應該是短期利率與長期利率的利差更為陡峭，而不是更加平坦。
因此目前出現的長期國債利率與短期國債利率的收益率倒掛現象，比去年出現同樣現象的時候，所反映出來的潛在問題更為嚴重，這證明美國經濟下行的壓力比去年更加嚴峻。
三、未來美債長短期收益率倒掛情況會更加嚴重。
既然2019年美債的長短期收益率倒掛現象出現了緩解，那麼這一次的倒掛是否也會是短期現象呢？我不這麼認為。
長短期收益率倒掛現象可能從現在開始還會持續的惡化，直到最終美國經濟陷入衰退並開始復甦，這個趨勢才會最終結束。
我們看到這一次收益率的變化，源於昨天公佈的美國GDP數據。第4季度美國的GDP錄得2.1%，這意味著2019年全年美國的GDP增長在2.3%左右。這個數字聽起來還是不錯的，但實際上，這個數字裡疊加了美聯儲降息和大量流動性釋放的貨幣支撐，以及美國現任總統在2017年開始推動的稅改刺激的影響。這就是一個已經吃飽了補藥的胖子，仍然正在逐漸消瘦的情況。圖為美國gdp下行的情況。
另一方面美國核心pce的數字在第四季度急劇下降到1.3%。這意味著美國通脹的水平距離美聯儲法定政策目標更加的遙遠了，一方面這帶來美聯儲遠期進一步降息的預期，另一方面通脹數字的低迷使美國實際GDP數字顯得更高，在美國名義GDP實際上已經出現了疲軟的前提下，如果通脹數字迴歸正常的話，美國實際GDP的數字只會更加難看。
再加上我們可以看到美國製造業PMI數據的持續低迷，正在說明美國經濟的內生性動力已經逐漸枯竭了，這指向美國在2020年內會遭遇比2019年更大的下行壓力，並且經濟下行的趨勢正在逐漸擴大，我們認為這帶來美國一年以內出現衰退的概率不斷增加。圖為美國製造業pmi的下滑。
經濟的衰退風險，再加上美聯儲降息的可能性增加，這帶來美國長短期國債收益率持續的倒掛現象加劇。未來收益率倒掛的情況可能將持續，並且更加嚴重。
綜上，美國國債長短期收益率再次出現倒掛，來自於美國經濟下行趨勢更加明顯，這次的3月10年期美債收益率的倒掛疊加了美聯儲增加購買短期國債的影響，因此背後揭示的經濟悲觀前景可能比表面上更加嚴重。
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