事件：
2019年12月固定資產投資累計同比5.4%，前值5.2%，市場和我們的預測值為5.2%。工業增加值同比6.9%，前值6.2%，市場預期5.9%，我們的預測值為5.8%。社會消費品零售同比8.0%，前值8.0%，市場預期7.8%，我們的預測值為8.0%。2019年第四季度GDP同比6.0%，前值6.0%，市場和我們的預測值為6.0%。
點評：
2019年第四季度GDP與上季度持平於6.0%，進一步驗證了此前我們對於經濟企穩的判斷。其中第二產業GDP同比為5.8%，較上季度提高了0.6個百分點，是支持經濟平穩增長的主要力量。隨著製造業PMI、工業增加值、第二產業GDP等數據的改善，市場對於製造業庫存週期見底回升的期待也愈發高漲。12月的宏觀經濟數據中繼續釋放出製造業庫存週期有望見底的信號，但製造業與房地產週期錯位的現象也值得我們關注。
1、製造業復甦態勢逐步明朗
2019年12月製造業景氣程度繼續改善：一方面，工業增加值當月同比增速達到6.9%，在11月向好的基礎上繼續提高0.7個百分點；另一方面，製造業固定資產投資增速上升至3.1%，較上月提高0.6個百分點。三項因素共同激發了製造業景氣度的改善。
第一，出口環境的改善推動計算機行業工業增加值增速自8月份觸底之後開始逐步改善。2019年12月其同比增速達到11.6%，較上個月提高1.9個百分點。計算機行業的出口依賴度較高。其工業增加值同比增速與出口交貨值的同比增速走勢高度一致。隨著中美貿易談判利好不斷釋出，近幾個月來，計算機行業的出口有所企穩，跌幅逐漸收縮並接近轉正，計算機行業增加值逐漸回升，投資增速也在加快。12月計算機行業固定資產投資增速為16.8%，較上月提高3個百分點。2020年1月份，中美第一階段協議落地，預計外貿環境將有所緩和，有利於計算機生產景氣度持續改善。
第二，汽車製造業方面，當前汽車消費有所回暖，存貨逐漸築底，後續汽車行業有望進入補庫存階段。2019年12月，汽車銷售當月同比增速達到1.8%，為6個月來首次回正。近幾個月來，汽車零售同比增速跌幅逐漸收窄。汽車消費增長往往會帶動汽車生產的回暖。同時，政策上國家支持汽車產業的利好頻出，車企生產加快，12月份汽車製造業工業增加值增速達到10.4%，較上個月增加2.7個百分點。汽車產成品存貨同比增速隨之探底，後續有望逐步回升。
第三，積極財政政策提振基建相關領域，利好國內工業需求。第四季度基建貸款需求指數同比顯著反彈，反映出基建投資正在醞釀復甦。與此同時，第四季度鐵路等運輸設備製造業投資同比明顯回升。到2019年12月鐵路等運輸設備製造業投資同比下降2.5%，降幅較2019年9月收窄5.8個百分點。當前，我國2019年年末提前下達的專項債額度已經陸續進入發行期。同時財政部強化了專項債用途的管理，有利於引導更多專項債資金流向基礎設施領域。
2、房地產數據中的隱憂
12月房地產投資增速為9.9%，較上月小幅下降0.3個百分點，繼續展現出較強的韌性。然而，12月房地產相關數據出現了幾點變化：第一，房屋竣工面積增速轉正。12月房屋竣工面積同比增長2.6%，較上月提高7.1個百分點，結束了長達25個月的負增長。由於近年來房地產融資渠道收緊，房地產企業開始更多地通過出售期房提前回籠現金流、拉長完工時間增加資金流佔用時間等方式改善資金週轉。因此，2016年以來期房銷售面積與竣工面積之間的缺口逐漸擴大。到2019年11月，過去1年竣工面積較過去1年期房銷售面積低約5.6億平方米。這種情況顯然難以持續，隨著期房交付日期的臨近，竣工面積將被動面臨上升的壓力。2019年12月竣工面積同比轉正可能是竣工提速的重要信號。
第二，商品房銷售面積累計同比再度轉負。12月商品房銷售面積累計同比下降0.1個百分點，再次轉為負增長。與此同時，商品房銷售額同比與新建住宅價格指數同比也雙雙回落。這將對房地產投資的資金來源形成壓力。領先指標顯示，房地產投資資金來源同比增速可能放緩。
第三，待售面積出現上升。12月商品房待售面積較上月提高了600萬平方米。這也是2017年3月以來待售面積首次環比上升。未來我們還需密切觀察商品房待售面積增長是否會持續。
3、價格因素推升名義消費
12月社會消費品零售同比增長8.0%，與上月持平，但實際增速僅為4.5%，較上月下降0.4個百分點。這表明價格因素是12月社會消費品零售表現穩定的主要原因。商品零售價格指數RPI與燃料價格走勢密切相關。受燃料價格上升的影響，12月RPI同比提高0.4個百分點至3.4%。
4、關注名義GDP增速的回升
從上文的分析中不難看出，雖然製造業庫存週期正在接近底部，但房地產投資卻面臨下行的壓力。這一情況與2009年、2013年和2016年有所不同。在2009年、2013年和2016年製造業庫存週期接近底部時，房地產投資增速走強，進一步帶動庫存去化，使製造業更快進入補庫存的階段。如果2020年出現製造業庫存週期觸底但房地產投資下行的情況，被動去庫存的時間可能拉長，經濟可能呈現弱勢企穩，GDP實際增速或難出現明顯的回升。
值得注意的是，雖然第四季度實際GDP同比與上季度持平，但名義GDP增速跳升2個百分點至約9.6%。與實際GDP相比，名義GDP增速與利率的相關性更高。GDP名義增速回升一定程度上是信用擴張的結果。我國社融增速對名義GDP增速有一定的領先性。在2019年第一季度社融增速企穩回升的提振下，第四季度名義GDP同比出現上升。2019年第二季度至第四季度社融增速大體平穩，意味著未來名義GDP增長也可能維持在較為穩定的水平。
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