貴州茅臺2019年業績增長低於預期，三日市值蒸發1300億，引發市場廣泛關注。和茅臺類似，中國國旅的業績也不及預期，同樣遭遇的拋壓窘境。
在經歷了多年快速增長之後，白馬股迎來了營收增速放緩的情況。與此同時，隨著股價的巨大上漲，業績放緩終將導致估值下修的風險。
而在市場另外一邊，隨著科技股的不斷挑戰高點，藍籌白馬股還有投資機會嗎？
增長不是問題
中國國旅，業績略低於機構和投資者預期，算不上地雷，股價表現也算合理之內。與茅臺不同的是，中國國旅的業績放緩更為隱蔽。實際上，2019年其淨利增速創了五年新高。
預計2019年淨利潤同比增幅約50%，扣非淨利潤增加約7.99億元至39.44億元，同比增幅約25%。19全年扣非淨利潤同比增長25%，Q4歸母淨利潤同比增長17.6%。
2019年1月，中國國旅還將全資子公司國旅總社100%股權轉讓給控股股東中國旅遊集團，獲取非經常性損益7.60 億元左右。從單季度數據可以看出，中國國旅的淨利潤增速在2019年二季度及之後就下滑至28%，第三、四季度更是下滑到16%。
中金公司預計促銷、香港店虧損、新店開辦費用等導致業績略低於預期。
海南省自10月1日起開啟“國際旅遊消費年”系列活動，促消費決心明顯。促銷加大使得三亞店收入增速較前三季度的30%進一步提速，但同時也對利潤率有一定影響。
由於10月和11月訪港旅客同比下滑44%和56%，較三季度26%的降幅進一步擴大，公司的香港機場免稅店客流下滑但仍需繳納保底租金，將導致香港機場店2019年虧損。
不過，總體來看拉平全年來看，25%的扣非淨利潤增速仍是一個良好的增長水平。
從商業前景看，市場還是普遍看好的，中國國旅受益我國居民高端消費持續增長、境內渠道在全球市場份額提升、中免集團採購能力持續提升，或轉化為公司收入端持續增長、渠道價格和選品等優勢穩步擴大。
對於當下，最核心的問題還是估值。15年以來中國國旅P/E估值區間為25至46倍，目前估值處於歷史同期相對的高位。即使按2020年的業績估算，估值也在35倍。從靜態角度看不算便宜。
投資投的是未來，如從未來3年保持20%增速，市內店開放30%左右增速。且公司業務具備經營的持續性，競爭力隨規模而提升，看看三年後，那麼當下估值就不算太貴。
然而，市場等得住3年嗎，也就是投資者能接受3年股價的橫盤期來消化估值嗎？
白馬股的取捨
不僅是中國國旅，過去3年，隨著估值體系的重構，一大批白馬藍籌迎來了高光時期，估值和盈利的雙提升，時至今日，隨著業績增速的放緩，而估值的略顯偏好又將迎來徘徊期。
近年，隨著外資進場比例不斷上升，2017年以來的“白馬行情”，在經歷了2018年的超級大熊市後，2019年下半年達到了一個小高峰，白酒、食品、醫藥三架馬車，估值普遍到了歷史PE的上沿，價值藍籌十幾年來的低估，三年就追平了。
這就形成了2020年最大的疑問，白馬還能漲嗎？
就在2019年的最後一個月，MSCI年內三次擴容收關，外資被動配置A股告一段落，市場起初普遍預測外資將停止流入，但實際上，12月，滬深股通的通道，外資每天仍然在“買買買”，大家這才明白，人家是“鐵粉”，真心看好中國的A股。
目前大部分一線白馬的估值雖沒有泡沫，也不存在明顯的低估，外資真正在乎的是業績確定性的增長，也就是說，2020年一線白馬大概賺個業績增長的錢，也就是上升空間在15%左右，部分有估值壓力的品種，可能只有10%的空間。
如果上半年漲過頭了，下半年白馬就會變成坑。相反，如果上半年白馬一直瘟著消化估值，甚至因為個別公司爆雷而整體下一個臺階，那麼下半年就有機會了。
這個收益率，對於追求穩定增值的資金是夠了，但如果你要追求15%以上的收益率，必須尋找其他的機會。
放長看，以中國平安為例，中國平安的業績一路穩步上升，不過還是經歷了2010-2015年長達六年的底部橫盤，去消化過高的估值。今年11月份平安新增保費的下降，讓很多人恐慌了，其實放眼平安的歷史長河，連個小浪花也算不上。
站在全球的角度看，情況或許並不那麼糟糕。從PEG的角度，中國國旅39倍市盈率估值略高。而國際免稅龍頭瑞士的Dufry AG，當前估值60倍市盈率，成長性不及中國國旅。
所以，投資白馬藍籌，多以長期的視角和成長確定性去看，性價比永遠是相對的，這波科技股暴漲之後，性價比還不如白馬股，只不過當下是它們的舞臺而已。
風險是漲出來的，站在不同的時期去看問題，一切都有答案了。
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