首席分析師：周冠南，SAC：S03605
17090002聯繫人：梁偉超，SAC：S0360519070002
正文
週五，央行公開市場開展1500億元14天期逆回購操作，今日無逆回購到期，本週央行公開市場有500億元國庫現金定存和2860億元MLF到期，本週進行了6300億元逆回購操作和3000億元MLF操作，本週淨投放5940億元，投放規模顯著放大，或意在維穩跨年流動性；早盤資金情緒指數36，非銀資金情緒38，全天維持在40以下，隔夜資金加權在1.8%，7D資金價格加權在2.2%，資金價格邊際明顯下行，隔夜資金價格回落到2%以下；國債期貨全線大幅收漲，10年期主力合約漲0.38%，10年期國開活躍券190215收益率下行3bp報3.5875%，10年期國債活躍券190006收益率下行3.61bp報3.1875%。流動性寬鬆邊際繼續加大，LPR報價維持前期水平，股票市場回落，債市情緒再次高漲，50年期超長期國債招標利率明顯低於二級收益率，活躍券收益率下行。
一、四川專項債額度披露，發行箭在弦上
據四川省財政廳披露，財政部提前下達四川省部分2020年專項債券新增額度624億元，並且將於2020年1月2日起首批發行，年初地方債新增發行箭在弦上。
四川2020年提前下達額度佔比較高，或與其基建項目需求較大有關。2019年11月27日，財政部預算司提前下達2020年部分新增專項債務限額1萬億元，此次四川獲得624億額度，佔比為6.24%；2018年末，財政部提前下達2019年部分新增專項債務限額8100億，當時四川獲得376億額度，佔比為4.64%；2019年全年四川地方專項債新增限額為980億，此次提前下達已經有624億，規模增長較為明顯；此次四川獲得提前下達額度佔比升高，或與其基建需求較為大有關。在報告《若專項債提前發行，影響幾何？》中曾對地方債額度分配的方法做過介紹，《新增地方政府債務限額分配管理暫行辦法》明確規定，根據“各地區債務風險、財力狀況等，並統籌考慮中央確定的重大項目支出、地方融資需求等情況”確定地方債分配，地方融資需求是主要考核指標之一。2019年全年四川省新增專項債應用到基建領域的佔比在40%以上，全國新增使用佔比僅在30%左右，四川佔比高於全國，基建項目使用專項債融資相對較多，或受到政策傾斜。
本次四川省提前下達專項債額度全部用於政策傾斜領域，年初基建政策支持力度或顯著前傾。根據四川財政的相關披露，此次提前下達的專項債券額度重點用於支持7個領域符合條件的重大項目，包括“鐵路、收費公路、機場（不含通用機場）、水運、城市軌道交通、城市停車場等交通基礎設施項目，天然氣管網和儲氣設施、城鄉電網等能源項目，農林水利項目，城鎮汙水垃圾處理等生態環保項目，教育（學前教育和職業教育）、衛生健康、養老、文化旅遊和其他社會事業項目，城鄉冷鏈等物流基礎設施項目，市政和產業園區基礎設施項目”；上述7個領域與9月4日國常會提出的專項債補充資本金使用範圍基本一致，也是政策重點支持基建領域。
年初開啟發行，基建類型專項債大幅前傾，後續關注各地分配額度的出臺和補充資本金項目的使用，及其對基建增速的拉動作用。由於9月國常會明確要求“不得用於土地儲備和房地產相關領域、置換債務以及可完全商業化運作的產業項目”，故12月提前下達的1萬億額度或將主要用於基建項目中，對基建的短期拉動作用或明顯強於去年；國常會指出，專項債用於項目資本金的比例可在20%左右，即可能有2000億左右的規模可能用於補充項目資本金的形式使用，或起到一定的增量拉動效果。
債市策略：專項債箭在弦上，年初即將開啟發行，雖然1萬億提前下達規模僅較2019年8100億小幅增加，但全部用於基建且部分可用於補充資本金，對於基建投資的拉動效果邊際或強於2019年；基建拉動政策前傾趨勢較為確定，政策效果依賴於實際項目資本金比例和項目推進落實進度，也受到天氣等因素的影響；年初地方債放量發行趨勢下，對流動性的影響仍是分散性、臨時性的，央行或使用“降準”和其他中長期流動性投放工具配合財政政策的發力；故貨幣政策寬鬆邊際已經發力，基建拉動效果尚未顯現的年初時間窗口，疊加配置需求的支撐，較為利好債市。
風險提示：流動性超預期收緊，拉動基建效果超預期
二、利率債市場覆盤：資金面整體寬鬆，活躍券收益率下行
（一）資金面：隔夜資金價格邊際下行，資金面整體寬鬆
（二）利率債：活躍券收益率下行
三、信用債市場覆盤：中短票信用利差全線走闊，成交活躍度較上一交易日有所上升信用方面，中短票短期收益率持平，長期收益率收窄，信用利差全線走闊；城投債中長期信用利差走闊。信用債成交活躍度較上一交易日有所上升，活躍券成交期限更多集中於3-5年。從行業分佈來看，異常成交集中在綜合、非銀金融等行業，個券低估值數量高於高估值數量，剩餘期限在半年以上、成交價偏離估值20BP以上的個券有18常熟03、19華山旅遊CP001、18成都高新MTN001和19冀中01，分別低於估值20BP、21BP、24BP、43BP。
華創債券論壇
華創證券研究所定位為面向專業投資者的研究團隊，本資料僅適用於經認可的專業投資者，僅供在新媒體背景下研究觀點的及時交流。華創證券不因任何訂閱本資料的行為而將訂閱人視為公司的客戶。普通投資者若使用本資料，有可能因缺乏解讀服務而對報告中的關鍵假設、評級、目標價等內容產生理解上的歧義，進而造成投資損失。
本資料來自華創證券研究所已經發布的研究報告，若對報告的摘編產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。須注意的是，本資料僅代表報告發布當日的判斷，相關的分析意見及推測可能會根據華創證券研究所後續發佈的研究報告在不發出通知的情形下做出更改。華創證券的其他業務部門或附屬機構可能獨立做出與本資料的意見或建議不一致的投資決策。本資料所指的證券或金融工具的價格、價值及收入可漲可跌，以往的表現不應作為日後表現的顯示及擔保。本資料僅供訂閱人參考之用，不是或不應被視為出售、購買或認購證券或其它金融工具的要約或要約邀請。訂閱人不應單純依靠本資料的信息而取代自身的獨立判斷，應自主作出投資決策並自行承擔投資風險。華創證券不對使用本資料涉及的信息所產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。
本資料所載的證券市場研究信息通常基於特定的假設條件，提供中長期的價值判斷，或者依據“相對指數表現”給出投資建議，並不涉及對具體證券或金融工具在具體價位、具體時點、具體市場表現的判斷，因此不能夠等同於帶有針對性的、指導具體投資的操作意見。普通個人投資者如需使用本資料，須尋求專業投資顧問的指導及相關的後續解讀服務。若因不當使用相關信息而造成任何直接或間接損失，華創證券對此不承擔任何形式的責任。
未經華創證券事先書面授權，任何機構或個人不得以任何方式修改、發送或者複製本資料的內容。華創證券未曾對任何網絡、平面媒體做出過允許轉載的日常授權。除經華創證券認可的媒體約稿等情況外，其他一切轉載行為均屬違法。如因侵權行為給華創證券造成任何直接或間接的損失，華創證券保留追究相關法律責任的權利。
閱讀更多 周冠南華創固收 的文章
