中信建投發佈投資研究報告，評級: 買入。
中國軟件(600536)
事件
2019年12月2日，公司與子公司中標軟件有限公司（簡稱中標軟件）、天津麒麟信息技術有限公司（簡稱天津麒麟）及兩公司的其他各方股東簽署投資意向協議書，各股東方以各自在中標軟件和天津麒麟的出資，按照相應淨資產評估值作價，出資設立新公司，原各股東成為新公司的股東，中標軟件和天津麒麟成為新公司的全資子公司。
新公司專注於國產操作系統的研發、銷售、服務等相關業務，使用統一的自主品牌，國有控股和上市公司子公司定位不變。
簡評
1、按淨資產估值作價出資，公司將持有操作系統新公司46.23%股權，股權比例得到實質性提升。截止2019年9月30日，中標軟件淨資產2.23億元，公司持股50%；天津麒麟淨資產0.82億元，公司持股36%。按照公司淨資產佔比計算，公司持有新公司股權46.23%，高於目前公司持有中標軟件和天津麒麟的股權求和平均值43%，同時天津麒麟公司作為中國電子PK體系的核心單位，擁有廣闊發展空間。因此，公司整體操作系統業務股權收益得到明顯提升。
2、兩家子公司前三季度經營向好，國產化應用拐點明顯並得到持續驗證，全年操作系統產品收入預計3-4億元，2020年將數倍增長。今年1-9月，兩家操作系統子公司營收總和1.61億元，淨利潤6316萬元，而辦公應用國產化項目確認收入大多集中在Q4，全年操作系統營收預計3.5-4億元，淨利潤有望超過1.5億元，隨著辦公應用國產化即將大規模推廣，業績高增在即。
3、新公司成立後將成為國內規模最大的獨立操作系統軟件公司，且保持快速擴張。目前中標軟件人員規模300餘人，天津麒麟人員規模約400人，兩家整合以後，新公司人員總數近800人，是國內規模最大的獨立操作系統軟件產品公司，隨著國產化應用加速，公司人員規模將在明年增長至1000人以上。
4、新公司將使用統一的自主品牌，即先統一品牌再逐步實現統一內核，成為真正意義上的統一操作系統軟件產品，並再進一步整合。中標軟件公司操作系統品牌是中標麒麟，天津麒麟公司操作系統品牌是銀河麒麟，統一品牌將進一步提升產品市場影響力。統一操作系統工作本身由CEC集團牽頭，隨著公司旗下兩大OS子公司整合，以現有版本為基礎，內部統一研發後再進一步外部整合，在市場發展過程中逐步形成統一內核操作系統，並推出支持不同國產CPU版本。
投資建議：
公司股價從高位回調超過20%，基本反映了國產OS市場份額重新博弈，1-9月操作系統產品營收和利潤十分可觀，符合預期，我們相信公司的操作系統產品經過數年積累形成的產品壁壘和生態壁壘，明年公司操作系統業務的高成長性和稀缺性將得到進一步驗證。我們堅定看好公司在國產化浪潮推動下未來三年的高速成長。我們預計2019-2021年公司歸母淨利潤分別為1.93、6.47、11.92億元，同比分別增長74.1%、235.6%、84.1%，相應EPS分別為0.39、1.31、2.41元，對應當前股價PE分別為185、55、30倍，我們堅定看好經過應用驗證的操作系統龍頭公司稀缺性和高成長性，維持“買入”評級，持續推薦。
風險與提示：自主可控應用推進不及預期
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