行業前景：CRO行業全球範圍未來五年保持10%以上的複合增長，國內保持20%以上增長。
定性分析：國內龍頭，全產業鏈佈局和發展。未來五年有望保持25%的業績增速。
估值分析：行業龍頭享受估值溢價，著眼於現在則貴，著眼於未來則不貴。
第一部分，行業發展前景
在藥明康德的招股說明書中曾預期2018年全球CRO市場規模348億，增速8%，國內市場規模678億元，增速21.2%。在2018年的年報中說明全球2018年規模約為487億美元，預計2018-2022年均複合增長率為10.5%左右。而2018年國內大約111億美元，預計2018-2022年均複合增長率為20.4%左右。可見，在藥明康德發佈招股說明書的時候對CRO市場的預期還是較為保守的。
而中國CRO行業仍處於發展的中早期，對比美國新藥研發驅動的CRO行業數十年的持續高增長，國內新藥研發投入預計在未來5-10年有可能保持10%甚至20%的增速，對應著CRO行業也會有20%以上增速，在行業集中度大幅提升之下也就對應著行業龍頭30%以上增速，在規模效應之下利潤增速可能會高於收入增速。也就是CRO行業在未來的5-10年都會是創新驅動的持續高增長的醫藥行業細分領域。
目前中國醫藥產業已經進入創新的拐點時代，具體表現在：
首先，“仿製藥”戰略向“創新藥”戰略轉變的政策性支持促進了臨床前CRO行業高速發展。國家政策支持創新，表現在國家的頂層設計是把仿製藥低制重複和過剩的產能逐漸清除掉，剩下的資金和國家醫保資源都會傾向於有真正療效的一些創新型新藥。
其次，國家藥監局新藥的審批力度，速度和效率都有所提高。
再次，全球的醫藥創新都在向中國進行產業轉移。中國與全球相比最大的優勢就是人口優勢，市場大，同時病人的樣本量也大，對藥企進行科研創新形成了優勢。
同時，技術人才培養有利於行業的持續發展。
從創新藥產業鏈來看一看和創新藥有關係的都有哪些醫藥企業。
醫藥產業鏈分為上游，中游和下游。上游為藥物研發CRO；中游為醫藥企業，下游為消費者。
上游藥物研發CRO有藥明康德，泰格醫藥、凱萊英和康龍化成。中游醫藥企業有恆瑞醫藥，貝達藥業等企業。研發和銷售是要起相得益彰的兩個方面，光研發為別人做嫁衣，光銷售就是個藥串串，只有將兩者有機的結合起來，才能成為偉大的公司。
如此衡量，恆瑞醫藥正在朝著這個方向邁進；藥明康德也開始佔有新藥研發的股權。（藥明康德有部分贏利模式很牛，就是與下游公司綁定銷售分成。）
第二部分，企業分析
一、行業競爭格局
作為開放式、全方位、一體化研發的服務技術平臺，公司服務涵蓋小分子化學藥發現、研發及生產的全流程服務，其在不同CRO/CMO/CDMO的業務領域分別與該細分行業的市場參與者進行競爭。在臨床前CRO領域與Charles River（查爾斯河實驗室）、Covance（科文斯）、睿智化學、康龍化成等公司存在業務競爭關係；在臨床CRO領域，與IQVIA（昆泰）、PPD（醫藥產品開發公司）、Parexel（精鼎）、博濟醫藥、泰格醫藥等公司存在業務競爭關係。
二、核心競爭力分析
1、全球領先的“一體化、端到端”的新藥研發服務平臺。根據預測，全球新藥研發外包服務市場規模將由2018年的1,150億美元增長到2022年的1,785億美元，年複合增長率約11.6%。公司客戶覆蓋全球收入排名前20位的大型藥企，有的客戶與公司有著超過10年的長期合作。
2、發揮行業領先優勢，持續跟蹤前沿科學技術，賦能創新 。2018年，助力客戶完成 27個小分子創新藥的IND申報工作，並獲得 17個項目的臨床試驗批件（CTA）。截至2018年12月31日，已累計完成 55個項目的 IND 申報工作，並獲得34個項目的 CTA。
3、基於對行業的深入理解及對客戶需求的深入挖掘，通過內生和外延雙方面發展，完善賦能平臺。
4、龐大、忠誠且不斷擴大的客戶群，構建醫藥健康領域的生態圈。2018年，公司新增客戶 1400 餘家，合計為來自全球30多個國家的超過3,500 家客戶提供服務，覆蓋所有全球前 20大製藥企業。
5、管理層團隊經驗豐富，富有遠見和抱負。
三、國內企業對比
可以對比看一下四家企業的收入和淨利潤增速，可以看出來行業發展的態勢依然很好。而從收入和淨利潤量級上來看，藥明康德的優勢是非常明顯的。
四，企業財務分析
收入從2015年的49億到2018年96億，複合增速25%，2019年30%+的增速。根據行業發展的預期，藥明康德未來5年收入端依然能夠維持25%+的增速。
淨利潤從2015年3.5億增長到2018年22.6億，複合增速86%，2019年增速在個位數。
扣非淨利潤從2015年的1.8億增長到2018年的15.6億，2019年扣非達到23億+，2017-2019年三年複合增長率40%左右。從行業發展角度來看，藥明康德未來5年淨利潤有望維持25%+的增速，甚至超過這個增速。
其次，我們來看一下藥明康德的研發投入和三費情況。
藥明康德的研發投入也在逐年遞增，但目前研發費用佔收入的比例仍然比較低。
第三部分，估值測算。
截止2019年11月11日，藥明康德總市值1500億，對應2019年23億淨利潤的估值為65倍。以2020和2021年增速為26%做估值參考。
CRO行業具備著長長的賽道，厚厚的雪，需要以發展的眼光來看待。如果你是保守的投資者，自己給自己定一個合理的安全邊際再進入。
股市有風險，入市需謹慎！
作者：江輝-
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