太平洋證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
興森科技(002436)
事件： 公司今天發佈公告：深圳市興森快捷電路科技股份有限公司股東大成創新資本-興森資產管理計劃 1 號、金宇星擬通過協議轉讓持有的公司無限售流通股 74,400,000 股（金宇星協議轉讓 646,248 股無限售流通股，大成創新資本-興森資產管理計劃 1 號協議轉讓73,753,752 股無限售流通股）（佔公司總股本的 5.00%）給深圳投控共贏股權投資基金合夥企業。
轉讓協議糾正市場對公司二股東“大比重減持”的錯誤解讀。 前天公司的減持公告對昨天的市場造成了較大的衝擊，因為從當日公告的字面意思來看，興森資產管理計劃 1 號擬減持 4.96%，公司第二大股東金宇星個人要減持 2%，合計將減持的股份佔比接近 7%，市場對這個數量的減持解讀顯然過於負面（認為公司管理層與大股東不看好未來發展，要大份額減持），因而出現了當日的跌停。
但今天的股東協議轉讓股份公告迅速糾正了這個錯誤解讀，因為前述總共要減持的 10355.8 萬股（佔總股本 7%）中的 7440 萬股（佔總股本 5%）將擬協議轉讓給深圳投控共贏股權投資基金。深投控接受公司5%的股權顯然與當下市場一般常見的大宗短線減持完全不同：首先，持股 5%以上股東不能輕易減持，需要提前公告，而且減持數量同樣受到減持新規的限制；第二，深投控作為深圳國資委直屬的子基金，其資本屬性本身就不可能去為上市公司減持做短線過橋。
這次協議轉讓，通過引入實力強勁的國資戰略股東，解決了特定股東（含現任和歷任董監高）持有的特定股份（2015 年定增獲得的股份）的減持對於二級市場帶來的直接衝擊，優化了公司股權結構，並且為雙方未來的戰略合作奠定了合作基礎。
深投控持股彰顯深圳國資與公司未來進階發展的緊密合作。 深圳市投資控股有限公司是 2004 年 10 月在原深圳市三家國有資產經營管理公司基礎上組建新設的國有資本投資公司，圍繞科技創新，服務於深圳的現代化國際化城市建設。 截至 2017 年底，公司註冊資本 230 億元，資產總額約 5000 億元，年均營業收入約 500 億元，年均利潤總額約200 億元，是實力雄厚的國有資本投資公司和綜合型金融控股集團。從深投控網站介紹上易見：“公司將實施以轉型布增量、以改革調存量“雙輪驅動”，推動存量優化、增量優質；搭建金融控股、科技園區、產業投資“三大平臺”，利用金融控股平臺打通資金端、利用科技園區平臺聯通資產端、利用實業投資平臺對接投融資，推動資源資 產化、資產資本化、資本證券化“三化經營”；打造金融服務產業集群、科技園區產業集群、新興產業與高端服務產業集群“三大產業集群”，構建“高端科技資源導入＋科技園區+金融服務+上市平臺+產業集群” 五位一體的商業模式”
我們認為，接受公司 5%的股權轉讓顯然只是深投控與興森科技對接的第一步，我們在之前發佈的深度報告中已經介紹過公司在高端 PCB 各類應用、在 IC 載板、晶圓級測試板卡等半導體領域將有持續的推進與佈局，與深投控的深入合作，為興森未來在以上多個領域項目的融合與落地打下堅實的地方基礎。
IC 載板+測試板，半導體業務漸已成型。 公司上半年半導體相關業務的收入佔比已經超過 20%，載板方面，公司是當下唯一通過三星認證的國內本土 IC 載板供應商，隨著在建 IC 載板擴增產能的落地，將具備批量導入三星等國際核心客戶的能力， 測試板方面，子公司澤豐是海思的測試板供應商之一，其所精耕的晶圓級測試領域，國內更是鮮有競爭對手， 半導體板卡的技術壁壘均高於傳統 PCB，而且公司在這兩方面的佈局均居於國內前列，相較大部分同行業者具備 2 至 3 年的先發優勢，隨著國內半導體產業的繼續成長，公司的半導體業務收入將伴隨國內半導體產業的成長而繼續快速增長。
盈利預測和評級：首次覆蓋，給予買入評級。 公司的成長邏輯正逐步兌現，當下 Harbor、 Exception 和宜興等子公司已扭虧為盈，興森快捷二期的樣板產能以及新增 IC 載板產能的順利開出和消納則將為公司明後兩年的成長奠定基礎，預計 2019-2021 年的淨利潤分別為 3.12、4.19 和 5.70 億，當前股價對應 PE 34.60、 25.81 和 18.94 倍。公司是國內為數不多的兼具 5G 和 IC 半導體屬性的優質標的， 首次覆蓋，給予買入評級。
風險提示： （1） IC 載板擴產進度不及預期；（2） PCB 產能擴充不及預期；（3）全球 5G 商用進程低於預期。 （4）股權轉讓存在不確定性
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