张继强 S0570518110002 研究员
殷 超 S0570518110005 联系人
报告发布时间： 2019年10月30日
摘 要
核心观点
金力永磁（300748.SZ）是生产研发高性能钕铁硼永磁材料的高新技术企业，聚焦新能源应用。转债方面，发行规模偏小（4.35亿），债项评级为AA-级，债底保护较弱、平价低，申购安全垫偏薄。定价方面，金力正股当前价格37.17元，对应的转债平价为90.22元，参考伊力、光华等相似个券并结合正股基本面，我们预计金力转债上市首日平价溢价率在15%左右，对应价格在104元附近。综上，我们
建议一级市场谨慎参与。基本面：国内领先稀土材料供应商，新能源应用领域竞争力较强
金力永磁是生产研发高性能钕铁硼永磁材料的高新技术企业，产品应用于风力发电、新能源汽车及零部件、节能变频空调等。高端钕铁硼永磁材料行业国内供给占主导，而金力永磁是全球领先的风电应用磁钢供应商，根据公司公告，毛坯产能达到6000吨。从经营来看，国家2021年后新风电项目全面平价上网，或促成近2-3年新项目的抢装，对需求带来持续贡献；国内新能源车零部件持续高增长势头，也是公司的业绩增长点。不过19年来，受对美稀土矿产品加征关税等影响，原材料价格持续走高，对公司盈利水平形成压制，但随着国内矿产开发利用，价格延续性不高。
正股估值偏高、但成长性和弹性较强，不缺上涨触发剂
当前正股股价37.17元，PE TTM为107x，略高于中位数。和中科三环（44.7x）、宁波韵升（84x）、英洛华（45.5x）相比偏高。我们认为正股估值略显偏高，但也有其合理性：1、稀土金属价格挤压中游企业利润，同类公司盈利能力均下滑较多，金力永磁虽也面临业绩和估值压力，但产品竞争力好于同类；2、稀土金属涨价持续时间一般不长，对公司成长性依旧看好；3、稀土材料，尤其新能源应用是国家重点发展方向，上涨触发剂较足。
公司股权集中度高、质押风险和解禁压力不大，成本压力可控
公司股权集中度较高，前十大股东占比79.2%。当前总质押比例占总股本的3.96%，风险不高；最新一期解禁计划为2021年9月，比例达36.6%，届时可能对股价造成较大压力。财务方面，主要风险点在于：1、稀土原材料价格波动较大，对利润造成压力；2、客户集中度较高，其经营变化可能对公司业绩造成波动，但公司成本管控和现金周转能力较强，风险可控。
条款分析：债底保护性较弱、平价低、申购安全垫较薄
金力转债的票面利率分别为0.4%，1.0%，1.5%，2.0%，3.0%，到期赎回价为114元（含最后一期年度利息），期限为6年，面值对应的YTM为3.44%；债项/主体评级为AA-/AA-（中证鹏元），以上清所 6 年期 AA-中短期票据到期收益率5.0%（2019/10/29）作为贴现率估算，债底价值为82.55元，债底保护性较弱。下修条款为[20/30，90%]，有条件赎回条款 [20/30，130%]，有条件回售条款[
30，70%，面值+当期应计利息]。当前股价37.17元，对应平价90.22元。综合看，该券债底保护性较弱、评级低、平价不高，申购安全垫较薄。上市定位与申购价值分析
金力正股当前股价为37.17元，对应平价为90.22元，可参考相近规模、相同评级的伊力（平价90.03元，平价溢价率23.47%）、光华（91.35，16.24%）等。我们的判断是：1、当前发行上市时机不算好，且正股走势疲软导致平价支撑偏弱，存在一定破发风险；2、该券评级较低、发行规模小，存在流动性风险；3、但正股弹性不低，有上涨触发剂，如果上市价格低，可适当关注，总体定位应是交易性品种。综上，我们预计其上市首日平价溢价率在15%附近，对应价格在104元左右，建议一级市场谨慎参与。
风险提示：原材料价格波动，客户集中度较高。
正股重要信息
附表
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