國聯證券發佈投資研究報告，評級: 推薦。
國禎環保(300388)
事件：
公司發佈三季報，前三季度實現營收25.81億元，同比增長3.65%，歸母淨利潤2.53億元，同比增長10.99%，預告為同比增長1%-15%，利潤增長略高於預告中間值。其中第三季度單季度歸母淨利潤同比增長9.24%。
投資要點：
運營業務穩增長，財務費用增加較多
公司業績增長主要由於運營業務穩步增長，前三季度運營收入同比增長13.26%至9.95億元，特別是投資類運營業務同比增長23.17%至7.12億元，委託運營類業務略有下滑。工程業務同比下滑2.46%至14.50億元。整體前三季度毛利率增加3.11pct至27.39%，總毛利增長約17%，但由於財務費用同比增長約50%至1.90億元，財務費用率增加2.27pct至7.37%，同時增值稅退稅也同比減少約0.17億元，使得淨利潤增幅低於毛利增幅。前三季度淨利率增加0.65pct至10.45%，整體盈利能力有所提升。
長貸順利定增資金到位，新項目加速投運，工程訂單仍較為充裕
前三季度公司長期貸款增加24.16億元，其中包括獲得國開行安徽分行貸款18億元，七月份公司定向增發順利落地，募集資金淨額為9.28億元，前三季度投資類項目投資21.35億元，較去年同期投資金額幾乎翻倍，截至9月底有32.30億元待投資，小倉房、亳州等大項目逐漸接手/投運，同時多個項目有望年底或明年投運，預計運營業務有望繼續保持穩健增長。同時前三季度新增工程訂單21.14億元，同比增長22%，截至期末在手工程訂單39.75億元，仍較充裕。
期待輕資產模式打開新的發展空間
後續股權轉讓完成後，三峽集團將通過長江環保集團及三峽資本實際控制公司股份總數的26.63％，成為公司第一大股東。公司擁有豐富的運營管理經驗，通過精細化管理節能降耗、技改等努力降低成本、提高運營效率，曾主持多項國家級汙水處理研發項目。未來公司有望與三峽集團在長江大保護中深度合作，未來三年內每年承擔不低於長江環保集團主導的新增項目中30%的運維服務保障職能。目前公司及長江環保等公司已經在蕪湖等項目上展開合作，公司負責整個項目運營及移交工作，以較小的投資規模撬動較大的運營收益。期待未來輕資產模式持續推進，打開新的發展空間，實現公司跨越式發展。
維持“推薦”評級
多個運營項目逐漸投運提供業績增量，同時基於公司在手的充裕訂單及未來廣闊的市場前景，我們預計公司19-21年實現歸母淨利潤分別為3.60/4.80/5.99億元，對應EPS分別為0.54/0.72/0.89元，對應目前股價19-21年PE分別為19/14/11倍，維持“推薦”評級。
風險提示
項目實施不達預期；資產負債率較高風險；商譽減值及應收賬款減值風險；擴張導致的費用風險；毛利率下滑風險；
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