中信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
紫金礦業(601899)
核心觀點
公司2019年三季度業績符合預期，海外項目持續發力帶動銅、金產量穩定增長，考慮到公司出色的資源稟賦和產量增長潛力，以及金價大幅上漲帶來的盈利能力提升，維持公司“買入”評級。
貴金屬價格上漲帶來業績環比上升，2019年三季度業績符合預期。2019年前三季度，公司實現營業收入1016.27億元，同比增長33.42%，實現歸母淨利潤30.06億元，同比減少10.34%，經營活動現金淨流量60.57億元，同比減少8.49%。其中第三季度營業收入344.29億元，環比減少9.77%，實現歸母淨利潤11.52億元，環比增加17.71%。三季度業績環比上升的主要原因是貴金屬價格上漲帶來金銀板塊毛利率提升和礦產銅產量上升貢獻的毛利。
礦山產銅量快速釋放，帶動公司業績顯著增長。2019年前三季度，公司礦山產銅金屬量26.42萬噸，同比增長44.8%，受銅價下跌影響，礦山產銅毛利率整體稍有下滑。其中第三季度礦山產銅金屬量9.32萬噸，環比繼續提升，我們預計為投產銅礦進入完整生產週期，持續帶動銅產量上升。
金銀價格顯著上漲，貴金屬業務利潤率提升。2019年前三季度，公司礦山產金29.41噸，同比增加12.5%；產銀163.62噸，同比減少3.62%。其中第三季度礦山產金10.31噸，平均單位成本176.8元/克，產銀54.08噸，平均單位成本1.58元/克，產量和單位成本環比持平。受益於金銀價格上漲，金礦業務毛利率從上半年的33.7%提升7.4pct至三季度41.1%，銀礦業務毛利率從上半年的32.9%提升7.4pct至三季度40.3%，板塊毛利潤提升顯著，帶來業績顯著提升。
鋅價下跌拖累鋅板塊業績。2019年前三季度，公司礦山產鋅金屬量27.88萬噸，同比增加27.05%。其中第三季度礦山產鋅金屬量9.20噸，平均單位成本0.62萬元/噸，產量和單位成本環比基本持平。受鋅價下跌影響，鋅礦業務毛利率從上半年的50.1%下降23.3pct至三季度26.8%，拖累鋅板塊業績。
A股公開增發獲核准，有序推進海外項目建設。公司前三季度財務費用11.6億元，同比增長44.1%。目前公司A股公開增發獲得證監會核准，有望進一步降低融資成本，優化資產結構，釋放海外優質礦山項目增量，提升公司盈利能力。
風險因素：原材料價格波動的風險，新建產能達產不及預期。
投資建議：維持公司2019-2021年歸母淨利潤預測值為50.4/56.5/68.7億元，對應EPS分別為0.22/0.25/0.30元，綜合考慮公司出色的資源稟賦和產量增長潛力，以及金價大幅上漲帶來的盈利能力提升，維持公司“買入”評級。
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