萬聯證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
恆生電子(600570)
事件:
事件：公司公佈2019年三季報，報告期內實現營業收入23.0億元，同比增長17.0%，實現歸母淨利潤8.0億元，同比增長122.9%，實現扣非後歸母淨利潤3.2億元，同比增長36.1%。表現整體符合市場預期。
收入端向好，資管系統改造需求持續擴張。公司前三季度營業收入為23.0億元，同比增長17.0%，其中第三季度收入增速達到28.4%，收入呈逐季加速提升趨勢。細分業務來看，資管業務在前三季度的收入達到7.9億元，同比增長26.4%，是增長的主要驅動力，判斷資管新規正在帶來持續擴張的系統改造需求，同時預計銀行理財子公司也貢獻一定增量。除此之外，由於前期落地的大量科創板訂單于第三、四季度陸續確認，我們認為公司的季度高增長有望延續。此外，值得注意的是，公司前三季度實現淨利潤8.0億元，同比增速高達122.9%，遠高於營收增速，主要系公允價值變動損益及投資收益帶來4.9億元非經常性損益所致。
費用端平穩，三級研發體系亮點頗多。公司前三季度銷售費用為7.2億元，同比增長17.0%；管理費用為3.2億元，同比增長11.8%；研發費用為10.4億元，同比增長18.8%。整體而言，第三季度單季銷費用水平與上半年增速保持一致，費用端表現相對平穩。就研發而言，公司前三季度研發費用佔收比高達45.4%，繼續領跑業內，成為支撐恆生三級研發體系的關鍵。所謂三級體系：a）恆生研究院持續推進區塊鏈、高性能計算、人工智能領域等前沿技術創新，FLY量化終端和UFT2.0平臺不斷優化；b）研發中心聚焦於技術平臺和底層平臺，與螞蟻金服合作重點推出新一代JRES3.0技術平臺以滿足雲服務架構；c）業務部門平對接客戶需求，推進金融大中臺建設，UF3.0、一站式資管平臺O4等一線產品持續迭代。
創新子公司展業迅速，互聯網業務可期。公司近年來廣泛設立子公司以開展互聯網創新業務，其中部分子公司在三季度頗有亮點。子公司鯨騰網絡在上半年的收入為2978.5萬元，同比接近翻倍，虧損迅速收窄；旗下GTN平臺註冊機構已經超過2000家，同時OPENAPI服務連接機構同步快速增長；子公司雲紀與證投打造的一體化私募解決方案Oplus重磅推出，有望打開私募雲產品市場。
區塊鏈領域早有佈局，政策紅利創造機遇。近日區塊鏈被提升為國家層面推動的核心技術和自主創新領域。隨著區塊鏈風口的到來，公司在該領域的前期技術積累或將顯現成效。當前公司在相關領域的專利共有9個，其中2個較為成熟：a）金融聯盟鏈HSL，服務於金融機構的去中心化PaaS平臺，能為機構快速搭建區塊鏈系統，目前主要在貿易金融、供應鏈等應用場景。2018年12月，中國銀行業協會牽頭的中國貿易金融跨行交易區塊鏈平臺正式上線，其信用證、福費廷業務是式由HSL支撐。b）範太鏈FTCU，主要對接相關互聯網法院、公證處等公信機構，目前已支持合同鏈、私募股權鏈等業務場景的接入。
投資建議與盈利預測：公司目前穩居國內金融IT領域龍頭位置，具有覆蓋大金融各類機構的完整產品線和領先的創新業務佈局。在當前資本市場深化改革的大背景下，公司全面受益政策紅利，業績兼具高成長性和高彈性。不僅如此，公司的研發實力出眾，能在保障大規模商用技術高頻迭代的同時兼顧前沿技術的深度挖掘，區塊鏈技術領域技術積累或將為期打開新的業務的空間。預計公司2019-2021年營業收入分別為41.2/50.3/60.6億，歸母淨利潤分別為10.6/11.4億/13.2億，EPS分別為1.31/1.41/1.61元，對應當年股價PE分別為63/58/50倍，維持"增持"評級。
風險提示：公司業績不及預期的風險，金融創新政策推進不及預期的風險，創新業務進展不及預期的風險，市場系統性風險
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