- 科創板允許尚未盈利的企業上市，投資者需判斷企業核心價值和研發能力，並針對不同行業採用不同估值體系。
- 前五個交易日不設漲跌停板，個別企業前期借科創板概念炒作估值，需警惕非理性情緒導致的大起大落。
- 少量A股存量資金或被吸引至科創板；A股同類型已上市公司的估值可能面臨一定程度微調。
科創板正式交易日期尚未公佈，投資者高漲的熱情卻已佔滿各家媒體的版面。
這其中就包括積極申購科創板基金的個人投資者。證監會官網信息顯示，截至到2019年4月28日，申報科創板基金數量已達82家。已經發售的七隻科創板基金，儘管單隻募集規模有10億元上限，但認購總額已經迅速超過1200億元。
截至2019年4月30日，上海證券交易所共披露98家科創板受理企業，其中78家已問詢。個人投資者投資科創板存在一定的門檻，公募基金只是門檻之外的散戶投資者“掘金”科創板的渠道之一。
根據上交所發佈的交易規定，個人投資者參與科創板股票交易，證券賬戶及資金賬戶的資產必須不低於人民幣50萬元，且參與證券交易滿24個月。已有賬戶的符合條件的投資者，只需在證券公司開通科創板權限即可參與交易。上交所數據測算顯示，現有A股市場符合條件的個人投資者約300萬人，加上機構投資者，累計交易佔比超過70%。
上交所4月28日表示，5月份將針對科創板開始全網測試，計劃到5月底完成全部技術準備和制度準備。
無論是個人投資者、基金經理還是機構投資者，科創板與現有A股市場在定價方式、估值理念等方面都有巨大差別。這意味著，投資者在掘金科創板之前，對於估值炒作和非理性市場情緒要有充足的風險準備。
定價方式和估值理念變化，需深入判斷企業核心價值
科創板與A股現有板塊的最大差異之一，是允許尚未盈利的企業公開發行股票。第一批申報的九家公司中，就有一家處於虧損。業內人士表示，科創板制度下的企業估值將更加註重成長性和企業價值，市盈率(PE)等一些傳統估值方法某些情況下可能不再適用。對於國內投資者而言，這將是一個巨大的挑戰。
4月26日，中國市場學會金融學術委員、東北證券研究總監付立春在《巴倫》中國投資圓桌上表示，以科創板為表徵，中國資本市場已經進入新時代。“無論是機構投資者還是個人投資者，如果還按照過去三十年的投資理念和方式去對待科創板，很可能會出現問題。”他說。
業內有觀點認為，科創板的改革性舉措可能推動價值投資理念在中國投資者當中興起。不過，如是資本董事總經理張奧平認為，科創板早期還難以一蹴而就地實現價值投資，中長期迴歸價值投資仍需註冊制的進一步發展和法律制度的完善。
“任何一個市場中新創立的板塊都會出現過熱的情況，更何況是國家如此重點支持的板塊。”張奧平在接受《巴倫》採訪時說， “科創板早期有可能出現一些非理性投資，需要個人投資和機構投資者控制好風險。”他預計，科創板未來機構投資者會佔到85%。
除了盈利要求相對寬鬆，“倒逼”科創板估值理念變化的另一舉措在於市場化的定價方式——科創板取消了直接定價，採用市場化詢價的定價方式。業內人士預計，科創板的市場化定價意味著企業上市實際發行價有可能會低於估值水平。
新鼎資本合夥人劉霞對《巴倫》表示：“我們在綜合判斷一個項目的時候，要學會判斷企業的核心價值和持續研發能力，同時把控項目風險。” 新鼎資本投資的多家企業正在籌備科創板上市。
據中信建投證券統計，全部已受理企業中，約有52家公司2018年研發費用佔收入比重小於10%。從利潤規模來看，2018年57家公司歸屬母公司淨利潤低於1億元。三家公司利潤超過5億元，分別是瀾起科技、傳音控股和中國通號。中國通號2018年利潤規模34.09億元，在已受理企業中處於領先地位。
對於上市企業所屬行業領域，科創板有較為清晰的劃分。按照官方標準，科創板重點面向三大類企業：一是符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業；二是屬於新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥等高新技術產業和戰略性新興產業的科技創新企業；三是互聯網、大數據、雲計算、人工智能和製造業深度融合的科技創新企業。
基於行業特性，如何分門別類地運用適宜的估值指標，也是投資者應該考慮的問題。中信證券在4月24日發佈的一份報告中認為，對於新一代信息技術領域中的科技行業，科創板投資者可參考美國股市雲計算、人工智能、互聯網數據中心產業(IDC)企業的估值體系，推薦指標包括企業價值倍數(EV/EBITDA)、市銷率(PS)、市售率(EV/S)等。新能源汽車產業鏈中，報告建議對鋰電池企業採用市盈率、市盈率相對盈利增長比率(PEG)估值；對新造車企業則應該著眼於對公司未來的預測，而非現階段的財務狀況，建議採用市銷率和市淨率(PB)兩大估值指標。
截至4月30日，上交所已披露的受理公司共涉及16個行業。其中，計算機、通信和其他電子設備製造業的公司22家，專用設備行業19家，軟件和信息技術服務業17家，是申報企業最多的三個行業。
此外，98家受理企業中，註冊地在北京的公司有21家。其次分別是江蘇18家、上海15家、廣東12家。另有1家公司註冊地在開曼群島。
估值炒作和過熱交易恐難避免，中概股參考價值不大
除估值風險之外，市場預計科創板在交易初期有可能出現過熱交易以及市場劇烈波動。
與其他板塊不同，科創板首次公開發行上市的股票，上市後的前五個交易日不設價格漲跌幅限制。五個交易日之後，上交所對科創板股票競價交易實行價格漲跌幅限制，漲跌幅比例為20%。張奧平表示，前五個交易日不設漲跌停的情況下，很有可能會出現個股瘋漲的情況。但他強調，這一設定也有助於將初期市場非理性情緒釋放掉。
在私募市場，借科創板概念非理性炒作已有冒頭跡象。據一位投資多家科創板企業的私募人士透露，有企業去年八、九月份時候估值僅80億元左右，但在科創板概念興起後，這家企業估值“突然一下被炒到160億”。
不過，科創板詢價定價的市場化機制，應會在很大程度上抑制過度炒作和非理性上漲。中國人民大學副校長吳曉求日前對媒體表示，因為定價方式不同，創業板發行上市之後，幾乎每一個股票都有連續多個漲停板，“這是中國特色二級市場的特點。但科創板的定價是高度市場化的，應該沒這個問題，這是很大的差異。”
另一方面，“破發”也是市場預計的風險因素之一。《巴倫》早前曾報道，2018年，以小米(01810.HK)、美團點評(03690.HK)、愛奇藝(IQ)等為代表的一批中國“獨角獸”企業赴香港或美國上市，但多數公司股價在掛牌後不久便跌破發行價並陷入長期頹勢。
張奧平認為，中國企業海外上市表現對於預判科創板並沒有太大參考價值。“A股的國內投資者更加受到國內宏觀經濟與資本市場基本面的支撐。我們預計下半年中國經濟會是一個相對企穩的階段。”他說。
另一方面，科創板企業上市後“破發”或估值大幅下沉，還將給券商造成不利影響。上交所規定，科創板保薦機構跟投比例為2%-5%，鎖定期為24個月，期限長於除控股股東、實際控制人之外的其他發行前股東所持股份。這種情況下，一旦券商所保薦的股票初期破發，會對未來交易量和市場關注度產生衝擊。因此，這些規定也會一定程度上促使上市初期估值迴歸理性。
截至4月30日，保薦企業數量最多的券商是中信建投證券，保薦13.5家（含聯合保薦）。其次是中信證券、華泰聯合證券和中金公司，分別保薦9家、7.5家和7家。
A股存量資金或受擾動，估值對比還需迴歸基本面
目前，投資者還試圖評估科創板可能給現有A股上市企業帶來的影響。有分析認為，科創板對於A股同行業股票可能是一定程度上的利空，尤其是對於新三板和創業板。隨著科創板規則日漸明晰，已有從新三板退市的企業考慮申報科創板。
但在付立春看來，這種比較本身可能存在一定的偏差。“科創板所對應的並非新三板或創業板，而是整個現有的中國資本市場體系。正如官方曾經表述的那樣，科創板不是一個板塊，它是一個獨立的市場。”他說。
不過，鑑於投資者基礎和市場環境的相似性，A股市場相關行業的近期表現或可給科創板投資者提供一些借鑑。張奧平認為，由於科創板的“板塊效應”，其企業估值水平可能會比A股同類型企業有一定幅度的“上移”，但對已上市公司的影響或許並不顯著。他指出，目前確定投向科創板的資金大部分還是增量資金。“考慮到A股市場仍處於歷史估值低位，即便有A股存量資金被吸引到科創板，也會不太多。” 他說。
4月30日收盤，A股三大股指縮量盤整。上證指數上漲0.52%，報3078.34點；深證成指上漲0.54%，報9674.53點；創業板指上漲0.51%，報1623.78點。
“科創板企業與A股同類型企業誰更有價值，還是需要回到基本面上來看。這是很重要的一點。”張奧平對《巴倫》表示。
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