要 點
◆扭轉市場過度悲觀情緒的關鍵因素在於政策再調整。本週市場大幅調整原因主要是內外因素共振下投資者信心的快速下滑。導致市場大幅殺跌的根本原因還是在於“G2雙殺”：即由美元指數上行與中國經濟週期下行的風險。我們認為在市場估值水平反應的經濟增長預期已經跌破基本面後，關注積極財政更加積極與結構性松信用。具體配置建議：1、短博週期，螺紋、熱卷、焦炭等期貨價格強勢上漲，重點關注建築、建材鏈條；2、把握政策、長配成長，根據政策節奏去把握科技補短板的機會，重點關注5G、芯片、網絡安全以及軍工等細分領域；3、此前覆盤的G2雙殺中後期消費將會出現補跌，補跌之後，重點佈局食品飲料、醫藥等必需消費品的長遠機會。
◆週期運行跟蹤：週期運作平穩。黑色系：秦皇島動力煤620元/噸（前值622元/噸），螺紋鋼現貨環比上漲110元/噸，熱卷環比上漲30元/噸。全國35個地區螺紋鋼庫存為442.26萬噸（前值442.00萬噸）。化工大宗商品方面，這週數據未更新，上週社會庫存均小幅下降。全國高爐開工率環比66.16%（前值66.16%）；唐山鋼廠開工率為51.22%（前值53.05%）。
◆大類資產表現：人民幣匯率再次下跌，A股全部收跌。倫敦現貨黃金下跌2.96%，原油下跌3.21%，報65.46美元/桶。此外，美債收益率不變，仍為2.87%，美元指數下跌0.21%，人民幣兌美元貶值0.35%。
◆權益大勢回顧：A股普遍收跌。本週上證綜指收跌4.52%，上證50收跌5.15%，滬深300收跌5.15%，中小板收跌4.52%，創業板指收跌5.12%，中證500收跌5.30%。從PETTM來看，估值所屬分位依次為：剔除溫氏樂視後的創業板（14%）、滬深300（21%）、上證50（21%）、上證A股（16%）、中證500（1%）。從PB來看，估值所屬分位依次為：創業板（16%）、滬深300（10%）、上證50（11%）、上證A股（5%）、中證500（1%）。
◆行業比較概覽：所有行業均下跌，食品飲料領跌。跌幅最小的前五名分別是通信、煤炭、石油石化、國防軍工和電力及公用事業，而跌幅最大前五分別是食品飲料、家電、建材、餐飲旅遊和傳媒。估值方面：輕工製造、傳媒、紡織服裝、醫藥、基礎化工、煤炭、電力設備、建材、商貿零售、房地產的最新PETTM低於歷史10%分位；石油石化、國防軍工、煤炭、電力及公用事業、電力設備、傳媒、商貿零售、非銀金融、房地產、銀行等行業的最新PB低於歷史10%分位。陸股通方面，本週淨買入的前五大行業是食品飲料、家電、房地產、電子元器件、非銀金融。
◆未來一週需知：8月24日，德國公佈二季度GDP，日本公佈7月CPI（剔除食品）環比（%）
◆風險提示：1、利率超預期上行。2、中國改革不及預期。3、美股超預期波動。
正 文
1、策略前瞻
本週市場出現大幅調整，直接的觸發因素在於內外因素共振下，投資者信心的快速下滑。在內部看，當下的經濟數據並不足以改變市場的悲觀預期，疊加一些事件性的衝擊，反而讓整個市場更加風聲鶴唳，迅速降低了風險偏好；從外部看，中美之間雖然重啟副部級談判，但基於此前中美談判的學習效應，市場不敢再次期望過高，更重要的是，在市場看來，土耳其並不是一個孤立的個案，而是意味著美元指數強勢下的新興市場風險捲土重來。
因此，從根本上講，導致市場大幅殺跌的根本原因還是在於“G2雙殺”。由美元指數加速上行與中國經濟週期加速下行形成的下半年最大的風險，非常容易導致恐慌。而恐慌來襲之時，金融順週期性容易導致市場對所有負面信息過度敏感，甚至對正面信息也進行負面解讀。不過，在前期政策再調整的作用下，市場的殺跌動能是在減弱的，根據最新數據進行測算，上證綜指估值所隱含的三季度名義GDP增速預期為8.4%，相比於二季度7.3%的名義GDP增速預期出現了明顯的改善。鑑於對應的實際GDP增速預期仍在6%左右，我們繼續維持上證綜指估值已經跌破了基本面、市場處於磨底期的判斷。
在估值跌破基本面之後，能夠扭轉市場過度悲觀情緒的關鍵因素在於政策再調整。除了我們上週所強調的去槓桿方式與節奏轉變、加速科技立國以及以鬥爭求團結的大博弈策略三發“子彈”已經打出之外，我們還看到了積極財政更加積極與結構性松信用的跡象，例如：8月14日，財政部發布《關於做好地方政府專項債券發行工作的意見》，要求加快專項債券發行，前三季度累計完成新增專項債券發行比例原則上不得低於80%，剩餘的發行額度應當主要放在10月份發行，是基建投資的重要資金來源[1]；17日，中國銀保監會發布《關於進一步做好信貸工作提升服務實體經濟質效的通知》，要求各機構著力疏通貨幣信貸傳導機制，滿足實體經濟有效融資需求。
此外，正如我們在5月20號提出市場對中美博弈的前景過度樂觀了一樣，對於此次副部級談判，我們不建議持過度悲觀的態度。在美國“以戰促和”和中國“以鬥爭求團結”的背景下，雙方尋求團結與妥協是大勢所趨，分歧主要在於價碼而不是方向。畢竟如果前景真的是走向全面對抗，雙方根本就不會去談、不需要去談。因此，我們繼續維持大博弈催化政策再調整的判斷，磨底時期需要讓政策的子彈飛一會。1、短博週期，螺紋、熱卷、焦炭等期貨價格強勢上漲，重點關注建築、建材鏈條；2、把握政策、長配成長，根據政策節奏去把握科技補短板的機會，重點關注5G、芯片、網絡安全以及軍工等細分領域；3、從此前覆盤的G2雙殺中後期的表現看，經濟數據轉弱、政策向“松貨幣、寬財政”漸變，消費將會出現補跌，這將會給長遠佈局“消費才是真成長”提供新的契機，補跌之後，重點佈局食品飲料、醫藥等必需消費品的長遠機會。
[1] 2018年上半年新增地方專項債發行規模約3700億，相較全年1.35萬億總規模，還有近1萬億元債券將於9、10兩月發行。
2、大勢判斷
2.1、週期跟蹤
黑色系方面，秦皇島5500大卡動力煤為620元/噸（前值622元/噸），螺紋鋼現貨為4410元/噸（前值4300元/噸），熱卷為4380元/噸（前值4350元/噸）。全國35個地區螺紋鋼庫存穩定，本週為442.26萬噸（前值442.00萬噸）；主要建築鋼材生產企業螺紋鋼庫存本週數據未更新，上週為171萬噸。
化工大宗商品方面，本週數據未更新。根據上週數據，PVC社會庫存為33.18萬噸（前值33.51萬噸），上游庫存4.43萬噸（前值4.07萬噸）。PE社會庫存18.94萬噸（前值20.76萬噸），上游庫存4.35萬噸（前值4.76萬噸）。PP社會庫存上週庫存為16.02萬噸（前值17.35萬噸），上游庫存3.45萬噸（前值3.52萬噸）。
工業生產方面，截至本週五，六大發電集團日均耗煤量 74.41 萬噸(前 值 80.78 萬噸);水泥價格指數幾乎持平，為 139.36(前值 139.01)。截 至本週五，唐山鋼廠開工率下降，為 51.22%(前值 53.05%)，全國高爐開 工率環比穩定，為 66.16%(前值 66.16%)。
2.2、大類資產
本週股市方面，美股指數漲跌不一，A 股指數下跌。具體來看，納斯達克 指數週跌 0.29%(前值上漲 0.35%)，標普 500 指數週漲 0.59%(前值下跌0.25%)，道瓊斯工業指數週漲 1.41%(前值下跌 0.59%)。A 股方面，創 業板周跌 5.12%(前值上漲 2.03%)，上證綜指周跌 4.52%(前值上漲 2.00%)。
其他大類資產方面，十年期美債收益率環比穩定，報 2.87%;美元指數 下跌 0.21%，報 96.12;人民幣兌美元貶值 0.35%;倫敦現貨黃金跌幅 2.96%;WTI 現貨原油下跌 3.21%，至 65.46 美元/桶。恆生指數下跌 4.07%。
2.3、權益大勢
本週 A 股日均成交量 274 億股(前值 312 億股);日均換手率為 0.59%(前值 0.68%)。分板塊來看，創業板指日均成交額環比下降 21 億元;滬 深 300 日均成交額環比下降 141 億元;上證 50 日均成交額環比下降 56 億 元;中證 500 日均成交額環比下降 55 億元。
從指數上看，上證綜指收跌 4.52%，上證 50 收跌 5.15%，滬深 300 收
跌 5.15%，中小板收跌 4.52%，創業板指收跌 5.12%，中證 500 收跌 5.30%。
從 PETTM 來看，滬深 300 最新市盈率為 11.14 倍，估值位於歷史水平21%分位;創業板(剔除溫氏樂視)最新市盈率為 39.75 倍，估值排列於 14%的歷史分位;上證 50 最新市盈率為 9.59 倍，位於 21%的歷史分位;上證 A股最新市盈率為 12.11，估值位於 16%的歷史分位;中證 500 最新市盈率20.24 倍，處於歷史 1%分位。從 PB 來看，創業板、中證 500、上證 A 股、 滬深 300、上證 50 最新估值所處歷史分位依次是 16%、1%、5%、10%和11%。
3、行業比較
分行業來看，本週中信一級行業均下跌，跌幅最小的五各行業分別是通 信、煤炭、石油石化、國防軍工和電力及公用事業，而跌幅最大的行業分別 是食品飲料、家電、建材、餐飲旅遊和傳媒。再來看今年以來漲跌幅情況，2018 年以來，中信一級行業漲幅前五分別是餐飲旅遊、石油石化、計算機、 銀行、醫藥;2018 年以來跌幅前五分別是綜合、電力設備、有色金屬、傳 媒、通信。
重要股東二級市場本週淨減持 6.71 億元(前值增持 0.31 億元):增持 的只有兩個行業:輕工製造(83.12 萬元)、石油石化(0.65 萬元);減持 前三行業為農林牧漁(2.53 億元)、醫藥(1.58 億元)、商貿零售(0.77億元)。
陸股通本週淨買入 7.35 億元(前值淨買入 79.57 億元)，從十大活躍 個股所屬行業看，淨買入的前五行業是餐飲旅遊(4.42 億元)、非銀行金融 (3.90 億元)、傳媒(2.43 億元)、通信(2.37 億元)、建材(2.05 億元); 淨賣出的前三行業是醫藥(7.21 億元)、家電(4.52 億元)、食品飲料(1.22億元)。
從 PETTM 歷史分位來看，目前位於中位數以上的是石油石化(77%)。 目前位於 1/4 分位與 1/2 分位之間的行業有:機械(46%)、國防(46%)、 電力及公用事業(38%)、計算機(37%)、通信(37%)、鋼鐵(34%)、 有色金屬(32%);目前低於 1/4 分位行業有:農林牧漁(27%)、銀行(23%)、 電子元器件(20%)、家電(19%)、食品飲料(18%)、非銀金融(16%)、 交通運輸(15%)、餐飲旅遊(12%)、汽車(12%)、建築(11%)、輕 工製造(9%)、傳媒(8%)、紡織服裝(7%)、醫藥(6%)、基礎化工 (6%)、煤炭(5%)、電力設備(3%)、建材(3%)、商貿零售(2%)、 房地產(0.3%)。
從 PB 角度來看，通信(50%)、家電(50%)等行業的估值位於 1/2分位至 3/4 分位;食品飲料(49%)、餐飲旅遊(41%)、輕工製造(40%)、 鋼鐵(33%)、計算機(33%)、醫藥(29%)、建材(28%)、電子元器 件(27%)等行業最新市淨率位於 1/4 分位至 1/2 分位:紡織服裝(23%)、 基礎化工(22%)、交通運輸(19%)、農林牧漁(15%)、建築(12%)、 汽車(11%)、有色金屬(11%)、機械(10%)、石油石化(9%)、國 防軍工(6%)、煤炭(4%)、電力及公用事業(1%)、電力設備(0.4%)、 傳媒(0.1%)、商貿零售(0.1%)、非銀金融(0.1%)、房地產(0.1%)、 銀行(0.1%)等行業最新市淨率分位低於 1/4 分位。
4、未來一週需知
5、風險提示
1、利率超預期上行。2、中國改革不及預期。3、美股超預期波動。
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光大策略團隊
謝超：北京大學經濟學博士，負責大勢判斷與行業比較。2016年，加入光大證券研究所，任宏觀分析師；2015年，任中信證券宏觀分析師；2013年，在國家電網從事產業組織與國企改革研究工作。
黃亞銣：清華大學經管學院金融碩士，主要負責行業比較與主題研究，2018年加入光大證券；2015年，任交通銀行資管中心投資經理，從事基金投資。
“大博弈下的策略”系列報告
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2018.08.05【光大策略謝超】磨底中過悲與過喜的兩級相通——策略前瞻之三十一
2018.07.29【光大策略謝超】短博週期，長配成長——策略前瞻之三十
要點：建議對即將召開的7月下旬的政治局會議保持積極期待，但需降低對政策大轉向的期待
2018.06.03 深度！【大博弈下的策略·中篇】禍兮福所倚，沒想象的那麼糟
要點：市場有跌破3000，奔向2700的風險
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