原創： 對沖基金關注的 雲核變量金融交易員 今天
即使是在美國，Baupost的創始人塞斯.卡拉曼也不是一個家喻戶曉的名字，但在業界卻被奉為圭臬，堪稱價值投資的傳奇，其名字經常與“股神”沃倫巴菲特一起出現，更被《經濟學人》稱為“波士頓的先知”。
自1983年成立以來，Baupost集團扣除費用後的淨收益超過250億美元，在2017年LCH世界20大頂尖對沖基金排行榜中名列第六。
回顧這幾年，對於整個對沖基金市場來說，2015年無非是一個歷史上的困境。就連對沖基金行業最成功的Baupost Group也遭遇了自成立以來的第三次虧損（前兩次分別是1998年和2008年）。
Baupost主要投資於公開發行股票以及私下股權交易，到目前為止實現了平均每年超過20%的投資回報水平。
多年來，Baupost的資產遍佈全球，從加拿大農田，巴黎的辦公樓，俄羅斯的石油公司，到2008年美國政府由於貸款危機處置的房地產。2011年，由於歐洲主權債務危機導致的大量不良債務在歐洲銷售，Baupost在倫敦成立了第一家分公司，抓住了歐洲商業資產市場，企業債務交易的低估值和結構性產品的投資契機。
是什麼樣的理念和策略讓Baupost成為世界上最大的對沖基金之一？
作為一家完全由價值投資為導向的基金公司，Baupost集團的投資理念一直是強調對風險的規避和管理，將盡量避免虧損作為公司的投資原則。這也是為什麼除了房地產投資，Baupost一般不會使用槓桿，所以在很多投資人眼裡，Baupost並非典型的對沖基金。然而，與大部分對沖基金相同的是，Baupost使用對沖來降低風險，例如，利用衍生品來對沖持有房地產投資的利率風險，運用信貸違約互換來減少風險等。
另外，Baupost非常關注投資組合的 “安全邊際”。在做出投資決策之前，Baupost總會採取一切辦法儘可能的獲取投資標的的信息。他們認為，價值投資需要對價格低估的資產進行保守的分析，然後耐心等待直到明顯的折價出現，即安全邊際足夠大時才去購買低估的資產。Baupost更注重長期表現，該點也能從公司長期的股票持有時間中體現出來：據WhaleWisdom數據分析，Baupost整體股票的平均持有時間為6.80個季度；前20的股票平均持有時間為7.35個季度，與其他對沖基金相比較，Baupost的股票持有期相對要長。這也與他們對投資者群體的要求相契合，他不希望客戶在投資短期表現不佳的情況下馬上退出，所以Baupost刻意保持了捐贈基金，基金會和家庭基金等較穩定的投資者群體。
根據Baupost Group 向監管部門提交的13F表格，2016年第一季度顯示的投資組合總資產將近$69.2億美金，其中前十的公司佔股權投資組合總資產的79.86%。
從2016年Baupost持有的前10只股票來看，投資方向主要集中在科技信息，能源和醫療三個方面的大型公司。縱觀整個投資組合，科技信息類佔比40%，能源類佔比28%，健康醫療佔比18%，基礎材料5%，其他佔比6%。
Baupost堅定的價值投資理念主要來源於其創始人，也是公司的總裁兼投資經理賽思·卡拉曼（Seth Klarman）。卡拉曼出生在1957年，早年在康奈爾大學就讀並獲得經濟學學位，後來又在哈佛商學院學習並獲得MBA學位。曾在有名的基金公司Mutual Shares工作。1982年，卡拉曼從哈佛教授William Poorvu和合夥人Howard Stevenson，Jordan Baruch，Isaac Auerbach那裡獲得2700萬美金的家庭基金成立了Baupost Group。卡拉曼起初的投資理念來源於效仿沃倫·巴菲特和本傑明·格雷厄姆，曾經師從具有傳奇色彩的價值投資和破產投資大師麥克斯.漢尼及其助手麥克.普萊斯。
在早期的投資生涯中，卡拉曼意識到“人”在投資中非常重要，因此開始涉獵心理學，他認為，大多數人對潛在損失具有更為強烈的感受，例如股價下跌50%比上漲50%給人的衝擊更為強烈，也就是說，大部分人從本質上屬於風險厭惡者；正是基於這個考慮，他選擇走價值投資之路，因為只有價值投資才能夠在控制風險的同時於長期內獲得豐厚的回報。
同時，卡拉曼也會評估一些其他因素，例如股票回購、內部人交易等，他發現股價的催化劑不止一種，即使某個方面表現不佳，其他因素的發酵也會拉昇股價。
卡拉曼也承認，市場並不總是能夠為價值投資者提供符合上述所有要求的證券，當他1982年開始投資時，即使實體經濟和公司盈利已經翻了三番，道瓊斯工業平均指數仍處在過去16年的低點，但最終1982年夏季成為有史以來最大牛市的起點。因此，在卡拉曼擔任投資經理人的前些年，他總是能找到符合嚴苛標準的證券，但在股市持續上漲時，債券市場也已經連續多年上漲，找到價值低估的證券也變得越來越困難，卡拉曼不得不研究市場上不流行、非傳統的投資領域，如問題債券、直接擁有房地產所有權、國外股票、物業市場等。基金合同允許卡拉曼有靈活的投資選擇，他也充分利用了這一靈活特性，因此，卡拉曼在實際操作中是個機會主義者。
同大多數優秀的投資人一樣，卡拉曼在交易時首先會評估風險，包括損失的可能性以及損失的程度。此外，卡拉曼會進行對沖操作，但他不會把做空作為對沖策略，因為一旦證券的價格上漲，做空這些證券將帶來無限的虧損；他的策略是買入佔其基金一定比例的股指看跌期權，以對沖大盤可能出現的下跌，但這一策略僅僅是購買了一個保險政策，如果一切按預期發展，這種對沖成本將給投資回報帶來非常小的影響，如果市場果真出現下跌，股指看跌期權將給基金提供一些保護。
在實踐中，卡拉曼發現，類似於美國的發達國家資本市場已經相當有效，基金經理人打敗市場的難度很大，卡拉曼試圖通過找到存在於正常二級市場(股市和債市)交易領域以外的情況來增加成功的機會，這也是卡拉曼最為強調的一點，他將這種情況下的參與者稱為“被動型賣家”，即他們賣出股票的理由並不是出於經濟上的考慮，例如當一隻股票被剔除出主要股指時，那些指數型基金就會在規定的時限內被迫賣出相關股票，導致股價非理性下跌，卡拉曼就會及時地抓住這個買入的機會。導致被動型賣家出現的情況還包括某家公司申請破產保護、某項業務被單獨分拆出去等。
雖然名聲不是非常大，但業績卻是實實在在的，因此，卡拉曼的一言一行還是受到投資圈的廣泛關注，這也更讓他覺得自己應該“謹言慎行”，但投資者仍然能從一年一度的致股東信中瞭解這位投資大佬對市場形勢的研判。
卡拉曼認為，同時做到進攻和防守是價值投資的核心所在，真正的價值投資者不會頻繁地過度交易，而堅定持股就需要在進攻和防守之間尋求平衡，價值投資本質上是防守的，強調安全邊際下買入以保證本金的安全，“我們的策略是找到便宜的標的，市場差的時候這種標的很多，市場走強後就比較難找到，我們不是對市場有某種直覺，而是找到的機會多就倉位重，找不到值得投資的標的就持有現金。”
第一， 考慮回報前有限關注風險，如果不能保證風險，寧願全部持有現金，以便當機會來臨的時候可以抓住。
第二， 關注於絕對錶現，而不是相對錶現。當整個市場下跌25%的情況下，公司只虧損20%，這種情況往往會誤導客戶在錯誤的時間將資金撤出。
第三， 價值投資要關注當價值被低估時的投資機會。Baupost曾多次投資於安然的優先債務，Baupost以10-15美分的價格買入了安然債券，估計這些債券能夠回到30-40美分，最後他卻收到了超過50美分的價格。
在價值投資領域的成就和貢獻是毋庸置疑的。他的代表作：
《安全邊際：為有思想的投資者的風險規避型價值投資策略》
（Margin of Safety：Risk-Averse Value Investing Strategies for the Thoughtful Investors）
曾一度脫銷。對於Baupost來說，規模如此之大，穩定而強勁的增長業績必然是其最大的優勢，然而由於強大規模背景下帶來的投資侷限性也會相對影響到公司的回報率。
“The most important metric is not the returns achieved but the returns weighed against the risks incurred. Ultimately, nothing should be more important to investors than the ability to sleep soundly at night.”
”價值投資裡最重要的衡量標準不是你獲取了多少回報率，而是必須與產生的風險加以權衡。最終對於投資者來說，沒有什麼能比在深夜裡安然熟睡更重要的了。“
2017年2月初，被譽為“世界上最成功也是最低調”的對沖基金大佬、Baupost集團的創始人塞斯.卡拉曼忽然發聲，警告投資者並未充分注意到“特朗普風險”。
最近，在一封致投資者的信中，卡拉曼表示，“特朗普當選意味著高波動性，而投資者普遍厭惡波動，並極力規避不確定性。”
對於外部風險極其敏感的他，又一次對了......
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