文章看点：
长租公寓不盈利？开发商布的什么局？
政策红利被夸大？长租公寓如何破局？
做大长租规模，哪些能力不可或缺？
长租公寓作为近两年的“网红”行业，热度迟迟不下，即便数据显示大多数都不盈利，且因为资金链断裂还淘汰了一批。
长租公寓核心商业模式在于，在供应端跟房东签订长期委托代理协议，在消费端通过流程化、标准化的装修、供应、管理服务于租客，这一模式下，不少长租公寓有着高于周边10%-20%的溢价。然而，即便是高租金，长租公寓仍然很少盈利，某集中式长租公寓品牌做的一个简单的演算很直观地说明了这一点：
上面的演算，还不包括折旧费等其他损耗费用，如果较真算下来，过低的租金差，逐年摊销的各类费用，做长租公寓常常是入不敷出的。
在进入长租公寓领域的各路人马中，房企可以说是“财大气粗”，较高的起跑线，天然的资源优势，品牌形象也自带光环，即便如此，他们仍然很苦恼。
1. 长租公寓不盈利？开发商布的什么局？
实际上，长租公寓的盈利不同于传统住宅，也有别于传统持有商业，如下图所示，从开工时间计算起，项目成长期5年，直至第5年才实现盈利；进入项目成熟期，后续的利润与增长都相对平稳。
然而，即便进入成熟期，每年净利润增长幅度也不大，且时而向下波动，在于不定期要对房屋及配套进行维护、修缮等。因此项目的成长特性并不明显。
万科董事会主席郁亮此前曾公开坦言：“能够达到1%-2%的回报率，已经很满意了。”
龙湖集团副总裁兼冠寓公司CEO韩石表示，“3年内不考虑盈利问题”。
禹洲集团董事长林龙安也曾公开透露，目前长租公寓租金回报率仅4%左右，而融资的利息都超过4%。
旭辉领寓CEO张爱华亦直言，“70年自持物业，不能用10年、6年回本的逻辑来算”。
再比如2018年初完成40亿元A轮融资的自如，2017年底管理规模达50万间，但仍在亏损。
如果按照租售比（每平方米建筑面积的月租金与房价之比），北京早已经超过1：200的安全线，保守估计在1：500，一些地区甚至到了1：1000。媒体报道的租金回报率最低的城市中，北京为1.37%、深圳为1.38%、上海为1.48%，广州为1.69%，1%的租金回报率意味着收回成本需要100年，而法定房屋年限才70年。这一租金回报率，也远低于社会无风险投资收益率。
那么，坐实了长租公寓不赚钱这件事，且面对扭曲的租售比，开发商大举进入长租公寓，布的什么局呢？
一是政策导向。例如在“租售并举”政策指引下，各地正发力租赁土地供应，如北京未来5年提供的用于租赁的土地，占整个土地供应计划的21.7％，可建设约50万套租赁住房；上海计划建设的70万套租赁住房中，41％的土地来自专门的租赁住房用地。自持性物业的困局，遇上长租公寓，似乎迎刃而解，不少房企将长租公寓业务板块列为公司发展的重点。
二是供给量大。上述含有自持比例住宅用地的出让，将带来大量新增可租赁房源，同时，存量亦有待盘活，例如此前房地产空置率本来就高，许多城市接近30%。
三是需求空间。依据第六次人口普查数据，中国流动人口为2.2亿，其中1.32亿租房居住，4.4亿常住人口中50%通过租赁解决居住问题，合计租房需求人数有3.52亿。
四是市场空间。按照上述租房需求人数，如果人均年度租房支出为1.5万元，则至少有5万亿元的市场规模。加之一二线热点城市的高房价下，普通工薪阶层买房不断被推后，催生了巨大的房地产租赁市场。Wind数据也显示，中国目前的租赁市场成交总额为1万亿元，相比美国、日本的7万亿、2万亿元还有很大发展空间。
五是企业发展空间。房地产行业进入白银时代，房企面临发展瓶颈，租赁市场也属于居住的刚性需求，这一新风口吸引了部分房企试水，向存量市场转型。
长租公寓要成就可持续的盈利模式有两个可行的方向：通过自持物业，获得增值收益；以租赁为入口，延展产业链业务获取超额利润。基于此，房企布局租赁领域表现出两个重要特点，一是进行重资产布局，期待“资产升值”；二是试图打通租赁、地产销售、商业的业务协同，营造生态圈。
2.政策“红利”被夸大？长租公寓如何破局？
近两年进入长租公寓领域的房企，除了万科、龙湖、旭辉等加速发展，还不断有新的“选手”加入。
如果说轻资产的长租公寓主要赚服务费，重资产的收益主要赚租金差，房企往往选择后者，然而，重资产模式对资本金的要求很高，需要加大投入和资本支出，更加“入不敷出”，此时还面临多重挑战。
▋ 政策红利尚未完全兑现
据业内资深人士反映，虽然国家鼓励购租并举，但正式发文已过去一年多，具体的落地政策乃至管理归口一直没有明确，成为拓展公寓规模的阻力，例如改造后的公寓项目验收标准不清楚，消防验收有的是参照酒店标准，有的参照住宅标准。
又如，目前很多企业手上有工业或商办用地、用房，却因用途管制、规划限制或高额土地出让金而无法再开发，地方细则未出，规划难以调整，配套难以跟上，“改租赁”难落地。
同时，发展长租公寓时什么样的土地属性和房产属性可以发展青年社区，也尚无定论，缺乏行业规范，带来投资风险和法律风险。
此外，登记程序过于复杂，尚未形成全面覆盖的房地产法律监管体系；税收优化政策不明确又导致REITs面临双重征税问题。
▋资产证券化青睐“大款”
在房地产利润率下滑的趋势中，长租公寓等存量土地与物业的盘活、专业化管理服务的模式呈现出较大投资机会，但是，当前长租公寓主要通过打“租金差”来谋求盈利，而资产管理下的租金溢价却建立在硬装、软装、营销、服务等各个环节中，要赚资产升值的钱，开发商除了要下重资持有，还得转变开发运营理念。
资深业内人士表示，长租公寓的财务衡量指标主要有三个：EBITDA（税息折旧及摊销前利润）、EBIT（息税前利润）和BREAKEVEN（盈亏平衡点）。“在这样的衡量指标中，现金流就是核心，靠现金流增加用户规模，靠规模效应摊薄固定成本，可最终实现长期盈利。”可见，长租公寓的财务衡量指标，反向要求具备规模效应和运营能力，这反而为长租公寓的突围发展提供了方向。
如前所述，REITs上市需要完善机构运营管理水平来提升物业资产的价值，通过资产管理把成本降低，得到稳定的现金流，而目前在中国，有成熟管理运营经验的团队并不多，也因此，当前能够达到资产证券化要求的长租公寓品牌，除了个别难以复制的案例，大多是上了规模或是能够上规模的“大款”，如保利、招商蛇口、自如、魔方等。
▋长租公寓也讲规模效应
如前所述，长租公寓在未来扩大规模、降低装修成本后，在后端运营服务上叠加增值服务盈利，将更受资本青睐。
由于房价的因素，仅仅依靠每个月的租金收入，长租公寓的盈利往往无法支撑其扩张的速度，收购房源改建成长租公寓需要大量资金，房企在这方面有显著优势。例如，龙湖在既有品牌、成本控制、运营体系、规模和团队上的条件，尤其是拥有自持物业的优势，能够摆脱行业“剪刀差”运营模式的局限。
“持有物业溢价+租金+其他衍生服务收费”，是龙湖冠寓的发展策略。
其中，“租金+服务费”短期内不会发生巨大的增长，而“规模”就是重要“乘数”，同时降低成本。
如同业内人士所总结的，美国是“地产基金+公寓”模式，日本是“建筑开发+资产持有+上下游产业链”，未来中国可能兼顾美国、日本模式，走出一条特色之路。而美国模式需要得到资本青睐，日本模式需要规模效应，所以，做大规模，则有规模效应，也才会得到资本的青睐，这是规模经济的良性循环。
之后，政策细节的“靴子”落下，长租公寓一定能迎来新的光景。
3.长租公寓做大规模，不可或缺这5大能力
如果说长租公寓是“难且正确”的事，是一个能做30年以上的行业，那就必须依靠规模。盈利难题考验房企能力，针对此赛普地产研究院总结了长租公寓“3+1盈利模式”——物业改造盈利、经营服务盈利、资产升值盈利与资金流转盈利。房企可针对各盈利环节，提前打磨自身的5大能力。
▋产品能力：精准定位，产品差异化，提升品牌溢价
相比于传统住宅开发，长租公寓的现金回流速度慢、利润率较低，在初期规模化扩张阶段，房企可利用自身在产品系列化方面的显著优势，通过推行产品线加快周转速度，降低开发成本，抢占市场份额。而精确的用户划分结合多条产品线的搭建有助于房企多角度切入细分市场，与住宅产品系列起到协同发展、提升产品溢价的作用。
以旭辉领寓为例，旗下三条产品线博乐诗服务公寓、柚米国际社区和菁社青年公寓，比例为1:8:1，分别面向不同群体，定位与地段也有所不同。
龙湖冠寓和万科泊寓也根据不同租客的需求，打造了各自的产品线。如龙湖高端公寓“核桃”、中低端公寓“松果”和“豆豆”，主力目标客群定位为20-35岁年轻人。
对于长租公寓而言，标准化体系的重要性不言而喻，特别是一些大型的公寓品牌，旗下管理房源规模较大，管理及产品体系标准化能有效提高效率。如下图标准化体系几乎贯穿了运营的每个环节，其中，产品标准化体现了产品设计风格品类化、空间最大化利用、成本及质量的控制。
又如旭辉领寓获取房源后，会统一装修改造成标准化产品，这一过程一般会控制在3个月左右，包括给房屋通风散味的时间。
再如龙湖冠寓用集团标准化招采，成本低、供货速度快。
▋管控体系：以提高人房比为目标，实现组织价值最大化
小规模可以开成“夫妻店”，上规模之后，管理层就势必要叠加，并需要持续提高人房比，此时管理成本和各类问题便开始出现。事实上，很多公寓企业是在上规模、走向正规化运营的过程中走向衰弱的，因为规模大了，人员增加，摩擦变多，成本提升。
管控的目的是实现组织价值的最大化,而不单纯是控制风险。管控模式需要根据组织特点针对性设计，并根据组织的发展进行适应性调整。管控效果不取决于部门如何设计，而是取决于权责的合理划分。
这里可借鉴专业的公寓管理公司自如生活的组织架构。如下图：
根据进入城市，自如生活旗下有5个子公司，每个子公司按照业务开展设有相关的部门。以北京在自如为例，设立了职能体系、金融体系、客服体系、自如生活服务体系、租住体系及销售拓展体系等，其中，客户服务中心、家修操作中心、业务拓展中心的人员配备最多。
与此同时，最基层业务组中配置三类主要岗位——城市总经理、区域总监、大区总监。如下图所示：
▋综合运营：以提高租售比为目标，降低售价、提高租金
租售比=净租金/售价，因此，提高租售比，在于降低售价、提升租金。
要提高租金，考验的是运营商的管理能力，通过运营使得物业增值，把租金做上去；降低售价，就要找相对便宜的机会，从开发阶段介入或者找低价盘活不良资产的机会。房企最看重的盈利环节，从此前的三级开发到二级乃至一级开发，发挥的余地也在增多，也介入到更前端。而运营的集约化和规模化将是长租公寓竞争取胜的方向。
分析万科泊寓运营数据，预估毛利率超过40%，核心在于拿房及改造成本控制。如下图：
其中，提升租金溢价，还可通过打造产品生态圈，挖掘衍生价值。
例如，万科泊寓开展租售业务联动，租金可抵房款。1元租金可转化为1积分，在购买万科在售项目时，积分将按比例抵扣购房款。如在杭州万科泊寓租期满一年的客户，凡购买万科杭州地区在售楼盘，租金可抵不超过购买房源总价1%的房款；又如郑州泊寓的积分在购买万科住宅、写字楼、商铺时可1:1比例兑换抵扣款，不超过当次总房款的3%，且3万元封顶。泊寓通过营造生态圈中的业务联动，增加了隐性客户。
▋精锐团队：效果导向，设计长租公寓团队绩效激励与授权机制
长租公寓企业所提供的高质量租赁和服务将是企业及项目发展的基础，而做好服务，在于人！如何培养人、留住人、激励人，也是长租公寓企业的重要能力。
从外部环境来看，长租公寓行业刚刚起步，市场不确定性很大，尤其是商业模式的差异带来的影响，因而在绩效激励体系设计要从零到一不断探索迭代。
从内部环境来看，房企对长租公寓业务的定位高、期望值大，但管理体系和团队建设往往相对滞后，需要通过绩效激励发挥引导作用，建立适配机制以提升长租公寓的发展驱动力。
首先，从激励效果入手，大力提升“驱动力”，动力为主，驱力为辅，关键要看效果，以终为始。
其次，绩效考核上，在长租公寓的改造期重视进度和成本，在长租公寓的经营期重视效益和品质。
再次，激励方式上，通过多种激励方式，探索员工长期绑定机制。
如旭辉领寓就采取了员工持股计划，高管层面，旭辉企业、旭辉控股和高管们各持40%、30%和30%，称为“四四三”合伙人制度；销售人员层面，以业绩为导向提供高薪酬，并提供从销售人员、销售主管、片区负责人到城市公司负责人的清晰的成长通道。
又如万科泊寓重庆公司，建议的员工股权增值的激励路径为：员工受让40%股份，通过2-3年运营，争取股权溢价后转让30%给合作投资方，其中，万科、员工、外部投资方持股比例为4:3:3，万科与万科员工通过溢价回收部分投资。
在授权机制上，根据长租公寓各类事项性质决定是否授权，以及是否优先授权。
▋金融理念：增强资产意识，为未来赚资产升值的钱做准备
赚资产升值的钱，除了自有资金，开发商期待的资产证券化正在“破局”，以现金流为基础的ABS（资产支持证券）已成为主流融资手段；而前面所说的以低价出让租赁性质地块，也有望加速REITs（房地产信托基金）的推出。
除了法律、税收制度之外，长租公寓REITs最大的阻碍因素是资产收益率，如果建公寓的地价低，租金收益率将大幅提高；而一旦放松商办物业改公寓出租，租金收益率也会提高；加之税收优惠，整体资产收益率便能达到REITs的要求。
当前虽然金融支持政策没有按需配套，但开发商借助长租公寓REITs的概念及手段开辟新的融资渠道，也正是其金融理念和资产意识觉醒的重要表现。
结束语
总的来说，长租公寓除了是房企在地产下半场的重要转型路径，也是其在业务结构、现金流、客户黏性、上下游资源、资本运作等方面创造收益的手段，例如万科、旭辉、龙湖等房企的租赁板块都有计划独立上市。从国外的行业经验来看，有经营实力的长租公寓企业将发挥规模和品质优势赢得最终胜利，这一天的到来应该不会太久。
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