□ 文 滕娟
為貫徹落實黨的十九大精神和中央經濟工作會議提出的關於加快建立多主體供給、多渠道保障、租購併舉的住房制度要求，完善發展住房租賃市場配套政策，近日中國證監會、住房城鄉建設部在總結前期工作的基礎上，聯合發佈了《關於推進住房租賃資產證券化相關工作的通知》（以下簡稱《通知》）。推進住房租賃資產證券化，將有助於盤活住房租賃存量資產，提高資金使用效率，促進住房租賃市場發展。
優先支持大中型城市、雄安新區等重點區域
《通知》指出，按照《國務院辦公廳關於加快培育和發展住房租賃市場的若干意見》（國辦發[2016]39號）和《關於在人口淨流入的大中城市加快發展住房租賃市場的通知》（建房[2017]153號），加快培育和發展住房租賃市場特別是長期租賃，支持專業化、機構化住房租賃企業發展，鼓勵發行住房租賃資產證券化產品。
《通知》明確了開展住房租賃資產證券化的基本條件。主要包括物業已建成並權屬清晰，工程建設質量及安全標準符合相關要求，已按規定辦理住房租賃登記備案相關手續；物業正常運營且產生持續、穩定的現金流；原始權益人公司治理健全且最近兩年無重大違法違規行為等。
《通知》明確了優先和重點支持領域。明確優先支持大中型城市、雄安新區等國家政策重點支持區域和利用集體建設用地建設租賃住房試點城市的住房租賃項目開展資產證券化。
《通知》明確了住房租賃資產證券化的工作程序。鼓勵住房租賃企業結合自身運營現狀和財務需求，開展資產證券化，明確了住房租賃資產證券化申請、受理、審核、發行的程序，並對開展住房租賃證券化中涉及的租賃住房建設驗收、備案、交易等程序進行優化，建立綠色通道，提高工作效率。
《通知》提出加強住房租賃資產證券化的監督管理。建立健全業務合規、風控與管理體系。中國證監會和住房城鄉建設部推動建立健全住房租賃資產證券化業務的合規、風控與管理體系，指導相關單位完善自律規則及負面清單，建立住房租賃資產證券化的風險監測、違約處置、信息披露和存續期管理等制度規則，引導相關主體合理設計交易結構，切實做好風險隔離安排，嚴格遵守執業規範，做好利益衝突防範以及投資者保護，落實各項監管要求。研究探索設立專業住房租賃資產證券化增信機構。
建立健全自律監管體系。中國證券業協會、中國證券投資基金業協會、中國房地產估價師與房地產經紀人學會要加強配合，搭建住房租賃資產證券化自律監管協作平臺，加強組織協作，加快建立住房租賃企業、資產證券化管理人、物業運營服務機構、房地產估價機構、評級機構等參與人的自律監管體系，研究推動將住房租賃證券化項目運行表現納入住房租賃企業信用評價體系考核指標，依法依規對嚴重失信主體採取聯合懲戒措施。
《通知》指出要合理評估住房租賃資產價值。房地產估價機構對住房租賃資產證券化底層不動產物業進行評估時，應以收益法作為最主要的評估方法，嚴格按照房地產資產證券化物業評估有關規定出具房地產估價報告。承擔房地產資產證券化物業估值的機構，應當為在住房城鄉建設部門備案的專業力量強、聲譽良好的房地產估價機構。資產支持證券存續期間，房地產估價機構應按照規定或約定對底層不動產物業進行定期或不定期評估，發生收購或者處置資產等重大事項的，應當重新評估。
積極做好盡職調查、資產交付與持續運營管理工作。資產證券化管理人、房地產估價機構、評級機構等中介機構應勤勉盡責，對有關交易主體和基礎資產進行全面的盡職調查，確保符合相關政策和監管要求。發起人（原始權益人）應切實履行資產證券化法律文件約定的基礎資產移交與隔離、現金流歸集、信息披露、提供增信措施等相關義務，並積極配合中介機構做好盡職調查。
有助於盤活住房租賃存量資產、加快資金回收
所謂資產證券化，指基礎資產未來所產生的現金流為償付支持，通過結構化設計進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券的過程。比如要投資建造一條高速公路，造完以後可以通過收過路費收回成本創造效益，為了加速資金的支持，可以把這個項目進行資產證券化。投資人可以先出資金給項目方，讓項目趁早建設運行，項目方分期歸還本金再支付約定的利息給投資人。
資產證券化的核心就是未來產生的現金流的能力和確定性。股票本身就是企業資產的證券化，企業的核心價值就是未來產生現金流的能力和確定性，也就是利潤。
住房租賃資產證券化，即投資人先出錢讓項目方去造房買房來出租，或者整租過來再裝修出租。當然項目方會給予投資人分期歸還本金和約定固定或是浮動的投資回報。
REITs是房地產投資信託的簡稱，是以能夠產生穩定租金收益的不動產為基礎資產，以標的不動產的租金收入為主要收入來源的信託基金，也是住房租賃資產證券化的主要形式。
住房租賃資產證券化，有助於盤活住房租賃存量資產、加快資金回收、提高資金使用效率，引導社會資金參與住房租賃市場建設；有利於降低住房租賃企業的槓桿率，服務行業供給側結構性改革，促進形成金融和房地產的良性循環；可豐富資本市場產品供給，提供中等風險、中等收益的投資品種，滿足投資者多元化的投資需求。
“推進住房租賃資產證券化是發展住房租賃市場的重要內容。”中聯前源不動產基金管理有限公司總經理何亮宇接受媒體採訪時表示，藉助資產證券化為企業提供創新融資渠道和投資退出路徑，對於建立多主體供給、多渠道保障、租購併舉的住房制度具有重要意義。
何亮宇認為，推出住房租賃資產證券化業務，既符合國家大力推進租賃住房市場建設的宏觀導向，也為資產證券化在各實體經濟領域的廣泛、縱深運用進行了新的嘗試和拓展。
作為房地產市場中一個重要組成部分的租賃市場成為推行住房資產證券化的試金石。業內人士表示，租賃市場的改革有三大基石，分別為租售同權、住房租賃資產證券化和信用租房。此次住房租賃資產證券化的推進有利於租賃市場的長期穩定發展。
投資住房租賃資產證券化需關注五方面風險點
十九大報告提出加快建立租售並舉的住房制度，REITs是房地產企業由商品房開發銷售向輕資產開發經營轉變的有效途徑。
業內人士分析指出，房地產資產證券化經過近16年的發展已經初具規模，但市場上還未出現標準REITs。目前，國內發行標準REITs遭遇的主要瓶頸有法律法規不健全、稅收政策缺失、監管主體不明確、市場準入門檻高和收入覆蓋比例低等問題。此次證監會和住建部聯合發佈通知推進住房租賃資產證券化相關工作，明確了租賃住房作為首批標準REITs產品的基礎資產類別之一，為資產證券化在實體經濟領域的廣泛、縱深運用進行了新的嘗試和拓展。
住房租賃資產證券化業務剛剛興起，市場上可借鑑案例較少，業內人士提醒，考慮到住房租賃行業的特殊性，除了關注基礎資產質量、常規產品條款外，還應該重點關注項目土地使用權性質、租賃備案情況、底層資產質押登記情況等風險點。
基礎資產質量方面，正常情況下，房屋租賃合同一般含有押金條款，租房人違約風險整體可控，可以重點關注入池住房租賃資產的區域分佈、租金水平、出租率等。對入池住房租賃資產的城市分佈、街區分佈及戶型進行了解，優選一線及主流二線城市主城區住房租賃資產佔比高的資產池。對於租金水平，統計入池住房租賃資產當前租約的租金水平，參照當地市場情況判斷合理性，謹慎判斷ABS存續期租金增長率。對於整體出租物業，以棟為單位考察歷史月度房間出租率，並以平均水平為基礎對ABS存續期的出租率進行預測。
產品條款方面，應該重點關注賬戶設置體系、信用觸發機制和增信措施安排三個方面。在常見的回收款賬戶、監管賬戶、專項計劃賬戶體系下，現金流劃轉能否及時，回收款賬戶與上游賬戶是否對應真實交易，計劃管理人對各賬戶是否具備有效的監管手段或查詢權限等。加速清償條款、違約條款等信用觸發機制是否對基礎資產或原始權益人信用惡化有足夠的靈敏度，相關條款觸發後的後續動作是否具備可行性。如果有外部增信措施，需要評估差額支付承諾、第三方擔保等外部增信條款效力。
土地使用權問題。住房租賃資產證券化，不論以何種業務模式，都以住房租賃為載體，則必然會涉及土地類型、土地使用權、租賃住房所有權以及租賃房屋來源合法性等問題。對於收購經營不善的酒店、城中村小產權房、老舊廠房並改造出租的租賃物業，須關注相關經濟行為是否符合相關法律法規及地方性規定。
租賃備案問題。根據《中華人民共和國城市房地產管理法》《商品房屋租賃管理辦法》等規定，明確需要簽訂書面租賃合同，且需要到租賃房屋所在地的房地產主管部門辦理房屋登記備案。住房租賃資產證券化項目，即使租賃備案不作為租賃合同的生效要件，仍然需要將租賃合同備案文件作為基礎資產材料清單審查的一部分，備案完備的住房合同相對於無備案的租房合同具有更高的可信性，且未來現金流會更穩定。
底層資產質押登記。投資者應要求原始權益人將底層資產應收賬款質押予專項計劃或SPV，並在人民銀行動產融資統一登記系統進行登記；應收賬款質押登記具有“設權”的作用，未經登記，不產生物權效力，不具備優先受償權。
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