寫在前面
社會財富在過去20年迅速積累，為財富管理行業的發展奠定了堅實供給基礎。根據波士頓諮詢報告，預計2020年，我國高淨值人群與一般家庭的可投資資產總額將分別達到97萬億元與 102萬億元。那麼截至2020年，財富管理行業的潛在空間為15000億元/年，空間廣闊。2018年，我國城鎮居民人均可支配收入為3.9萬元，同比增長7.8%，不斷積累的財富效應催化投資理財的需求。 根據興業銀行與波士頓諮詢公司聯合發佈的《中國私人銀行2017逆勢增長全球配置》數據，至 2018年底，中國個人可投資金融資產總額約為192萬億人民幣，預計到2020年底，中國個人財富將保持12%的年均複合增長率，達到200萬億人民幣。此外消費支出逐步成為拉動經濟增長的重要力量（2015年起，消費增速超過投資增速）。居民消費升級推動投資理財意識增強，並逐步從被動儲蓄轉為主動理財，同時對金融服務和產品的需求增加，打開財富管理市場的空間。
此外，經濟的發展推動高淨值人群的數量和擁有資產的規模在過去的十年間快速增長。肉以可投資金額在1000萬以上作為劃分高淨值人群的標準，截止2016年我國高淨值人群大約在158萬左右，擁有可投資資產規模約在49萬億人民幣左右。未來財富管理增量需求仍將持續增加。居民財富的持續積累，以及對自身財富關注的提升，也驅動了財富管理市場需求不斷擴大。
那麼，面對如此龐大的市場，我國目前市場是怎麼演變過來的，現狀又是如何，與國外相比我國的財富管理有什麼借鑑的地方，有什麼困難和挑戰以及未來會朝著怎麼的路徑發展，這都是我們在下面要討論的問題。
一、何為財富管理及財富管理行業的現狀
不同於資產管理，財富管理是指財富管理機構以客戶為中心，設計出一套全面的財務規劃，通過向客戶提供現金、信用、保險、投資組合等一系列的金融服務，將客戶的資產、負債、流動性進行管理，以滿足客戶不同階段的財務需求，幫助客戶達到降低風險、實現財富增值的目的。比如獨立的第三方財富管理機構、商業銀行中的私人銀行機構等，都是典型的財富管理機構。
財富管理不能等同於產品投資或資產管理，外延遠大於資產管理。財富管理不單純追求投資的高收益，更多強調通過各種金融工具達到人生的財務目標。一定程度上可以說資產管理是財富管理的工具與手段之一。
財富管理的關注點主要在“人”，在客戶。要根據每個客戶的不同需求，制定不同的規劃方案，強調合適的產品給合適的人，更要注重資產配置包括小類資產如何選擇，大類資產如何安排等。
所以說市場上除了做服務的金融機構，就是被服務群體了。從客戶分類來看，中國財富管理市場呈現多層次分佈的局面，極少數的頭部高淨值客戶佔據了大多數資產規模。以招商銀行為例，2018年末，招商銀行的零售客戶為1.25億戶，管理資產規模（AUM）達到了6.8萬億，超過80%的AUM由不到2%的高淨值客戶和超高淨值客戶貢獻。相比普通大眾，超高淨值和高淨值人士對財富的投資渠道和訴求更加多樣化，需要在資產獲取、資產配置、投後管理等全流程得到更加專業化、定製化的服務。
整體而言，中國居民平均風險偏好水平較低，存款和銀行理財產品兩項資產佔據金融資產投向超過60%。但是隨著社會結構變化和居民對金融理財意識的增強，信託、基金等主動管理型和淨值型金融資產的佔比有望進一步上升。根據波士頓諮詢的一項報告數據顯示，中國居民資產投向股票、信託、基金等非銀行存款或理財產品的比率已經從2014年的44.3%提升到2019年的50.2%。
與美國對比，我國居民的資產配置結構還有很大的改善空間。首先，我國家庭資產配置中，房產佔比過高，金融資產佔比佔比較低。根據西南財經大學中國家庭金融調查與研究中心發佈的《中國家庭金融資產配置風險報告》，2015年中國家庭總資產中房產佔比為65.3%，金融資產佔比僅為12.4%；相較而言，美國家庭配置在房產上的比重低得多，2013年為36.0%，金融資產的比重為41.8%。另外，一般來說，隨著財富管理服務滲透率的提升，現金和儲蓄的在金融資產中的佔比是逐步下降的。在美國家庭金融資產配置中，儲蓄和存款合計佔比15%不到，退休賬戶、共同基金佔比比較高，分別為36%和23%。而我國居民金融資產中現金加儲蓄合計佔比高達55%。
另一個角度，以招商、民生興業和工行的個人銀行數據為例，其私行客戶資產規模佔整體零售客戶資產規模比例分別為31%，21%，22%，10%，除招商外，其他三家遠遠低於中國高淨值家庭所擁有的財富佔總體個人財富43%。
幾組數據明顯說明，我國目前的財富管理服務滲透率還是比較低的，私行機構的滲透率也是明顯偏低的。
目前，國內財富管理業務模式大致可分三大類：1）諮詢顧問；2）產品代銷；3）私募基金，而大部分機構目前偏重渠道類業務（以代銷資產管理產品為主），因而實質上與資產管理機構形成上下游關係，以客戶端和資產端的資源為核心競爭優勢。諮詢顧問的業務模式一般為客戶提供投資理財、資產配置建議；產品代銷模式一般為銷售銀行理財、公募及私募基金、券商資管產品等，條件是需要取得基金銷售牌照、保險經紀代理牌照等。第三類私募基金模式一般為財富管理機構作為財富管理機構作為私募基金管理人，自主發行產品（諸如直接投資的 PE/VC、投資於產品的 FOF 等形式）並主動管理，先決條件是需要私募基金牌照。與海外成熟的財富管理市場相比，國內目前的商業模式較為單一、綜合服務能力有限，導致專業化程度不足、業務價值率較低（價格競爭激烈）、可替代性較高（客戶粘性較差），難以滿足愈發多元化、個性化的高淨值人群財富管理需求。
二、國外財富管理行業
全球財富管理以私人銀行和獨立第三方機構為主，金融巨頭充分競爭。海外混業經營體系下，各類金融機構均可開展財富管理業務，私人銀行及大型投資銀行的財富管理部門領先優勢鮮明。目前國內從事財富管理業務的機構包括銀行、獨立第三方財富管理機構、信託、券商財富管理部門、公募及私募基金、保險公司等，其中信託、券商、基金和保險公司雖然擁有部分高淨值用戶，但所能提供的產品較為單一，難以拓展其他類型的產品線，國內較活躍的財富管理機構仍以私人銀行和獨立財富管理機構為主。
2016年全球私人銀行財富管理規模最大的為瑞士的瑞銀集團，管理規模達到了20687億美元 ，排名2-4名的全部為美國的銀行，為美國銀行、摩根史坦利和富國銀行，分別管理了19720億美元、19500億美元和9220億美元。在榜單的前二十名當中，美國機構佔據了7家，說明美國的財富管理行業已經達到相當成熟的階段。
美國的財富管理市場起步較早，是全球規模最大、發展最誠實的市場。其制度相對完善、產品種類豐富、參與者眾多，對我國的財富管理業務具有較強的借鑑意義。
在財富管理業務演變過程中，監管放開混野經營限制、理財需求增加、經濟下行、利率市場化是美國財富管理業務蓬勃發展的驅動因素。在70年代以前，由於混業經營限制，導致業務單一。此時的財富管理業務只是個人業務的一種升級版，輔助金融機構吸引客戶。70年代到80年代，監管未明確，為財富管理業務的“野蠻生長”提供了土壤。本時期依舊延續了上移時期的監管條例。雖然1979年聯邦金融機構檢查委員會成立，負責統一聯邦監管部門的檢查報告格式，規定從資本狀況、資產質量、管理水平、收益、流動性和敏感度等方面考察銀行的經營狀況。但監管機構對資管機構的運作模式、資產規模和影響範圍等方面評估不充分。這就為財富管理行業野蠻生長提供了土壤。這一時期。美國人口增長率在50-60年代激增，激增的這部分人群，在70-80年代成長為中青年，為財富管理業務奠定了廣泛的人群基礎，同時，這一代人人均可支配收入快速增長，生活水平提高，人們對財富管理的需求增加。90年代出臺的《金融服務業現代化法案》正式確立了商業銀行、投資銀行和保險公司混業經營，全能型銀行成為可能，跨界併購時有發生。銀行財富管理業務可以進一步與證券、信託和基金等業務結合起來，提供一站式服務，擴張前景廣闊。同時，金融創新持續發展，各類衍生品市場、場外市場交易規模進一步擴大，投資產品的組合方式和風險程度更加多元化。
與此同時，大洋彼岸的歐洲板塊也同樣有著飛速發展，我們以瑞銀集團，全球管理資產最多的銀行為例，借鑑它在財富管理板塊的現金技術。
瑞銀集團（UBS）是享譽世界全球領先金融企業，其管理資產中的近 85%都是私人銀行客戶，是典型的高端私人銀行。2003 年，瑞銀集團將私人銀行業務正式更名為財富管理。此時，它開展私人銀行業務已有 140 多年的悠久歷史。在其利潤結構中，直接來源於財富管理的佔 35%。
瑞銀集團的財富管理是一個完整的服務體系，它通過包含個性化的建議、方案和服務的諮詢程序幫助客戶積累、保護和轉移財富。瑞銀集團設計了結構清晰的諮詢流程，幫助客戶在每一步實現增值，讓客戶有始終如一、內容廣泛的諮詢體驗。瑞銀集團採用“一個企業”（One Firm）模式而不是各自為政的業務單元來發展，這是其財富管理的一個特點。在瑞銀看來，整合的業務模式要比各自為政的業務單元更能創造價值。它表明客戶將會輕而易舉地獲得瑞銀集團的財富管理服務，無論背後是那些部門支撐著這些服務。這種“一個企業”的模式通過客戶介紹、產品交換、業務間的配送服務而實現跨區銷售的便利，從而大幅提高瑞銀集團的收入。瑞銀集團建立了內部夥伴關係，從而撬動了智力資本、產品內容和分銷手段的相近性，此舉增加了瑞銀集團任職跨客戶和跨部門的業務趨勢，最終創造新的收入機會。
首先，投資銀行和資產管理幫助瑞銀集團成功獲取了財富管理客戶對結構金融產品和替代投資產品的需求信息，對涉及到的所有業務都帶來了額外收入。其次，這種模式帶來了財富管理業務和資產管理業務間的聯動，其目標定位是超高端客戶，這一客戶群的需求與機構客戶相似。藉助資產管理部門設計的有針對性的產品，再將客戶的家庭辦公室同投資管理專家結合起來，可成功獲得大量新增資產。最後，“一個企業”模式幫助瑞銀集團消除了大量冗餘的基礎設施、服務、管理和控制。
總之，複雜、高級的諮詢流程，雄厚的金融實力、高度職業化的客戶顧問，覆蓋世界主要市場的全球網絡和符合客戶投資策略的全方位產品的結合便是瑞銀集團財富管理的競爭優勢。
三、我國財富管理行業的監管環境及監管政策
初步建立，20世紀90年代：證監會，保監會相繼成立，金融行業分業監管體系初步建立。資管行業被納入分業監管體系；規劃完善，2000-2011：一行三會分業監管，穩定發展與鼓勵創新結合。信託、銀行理財、保險資管等細化規則出臺，進入專業化資管階段；鼓勵創新，2012-2015：在不打破分業監管體制下，放鬆監管約束，通過拓寬投資範圍和資產運用方式等措施促進行業發展與創新；從嚴監管，2016至今：從嚴監管，強調回歸本源和市場導向的原則，以及服務實體經濟，防控金融風險的任務。隨著銀監會於保監會合並，一行兩會的體系在2018年建立。
2018年4月28日，人民銀行、銀保監會、證監會和國家外匯管理局聯合發佈了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（簡稱“資管新規”）。針對行業存在的剛性兌付、多層嵌套和非標過多等問題，新規意在引導資產管理行業迴歸代客理財本源，打破剛性兌付，消除多層嵌套，強化資本約束和風險管理。隨後，一系列配套措施和實施細則相繼出臺落地，預示著監管向縱深領域推進。
四、新監管環境下財富管理領域的發展
1、理財子公司
2018年12月2日，中國銀保監會正式發佈《商業銀行理財子公司管理辦法》（《管理辦法》），定義理財子公司為商業銀行下設的從事理財業務的非銀行金融機構。理財子公司成立後，產品全面淨值化，投資期限較傳統產品有所增加，併發行一部分創新型產品。截至2019年8月8日，五大國有大型商業銀行理財子公司均正式開業。與商業銀行理財事業部相比，理財子公司的監管政策相對寬鬆，其法律地位得以明確從而便於進行市場化運作，在銀行渠道優勢下，其管理規模有望得到進一步擴張。
銀行理財在渠道端有傳統優勢，在投資端擅長債券和非標等資產，而根據《管理辦法》，銀行理財子公司發行的公募產品允許直接投資上市交易的股票，與公募基金和信託存在競爭，也對銀行系的公募和信託造成一定衝擊。此外，部分理財子公司也與券商開展銀證合作，在資金端、產品端與中後臺實現優勢互補。
所以說，理財子公司發展關鍵成功要素一是要建立相應的淨值化產品人才團隊和激勵機制，適應淨值化資管產品發展趨勢。二是業務模式向客戶提供綜合金融服務轉變，改變原有的投資理財產品形態、營銷模式和管理流程等。最後要突破投資能力，從固定收益投資信用分析到權益投資和市場策略分析，建立市場化的投研體系。
2、打破剛性兌付
剛性兌付是一個具有中國特色的金融術語，指的是一項金融產品不論投資業績和底層資產實際的表現如何，發行該產品的金融機構均會向投資人兌付投資本金，以及承諾的或者隱形承諾的的收益。在這種扭曲的風險下，普通投資者表面上簡化了購買決策過程，但缺乏應有的風險意識，在產品暴雷時直接尋求機構兌付。
《資管新規》對剛兌做出系統性認定，對資金池等採取一系列的“組合拳”措施。對剛兌的實質性監管在短期內使市場加速出清，暴露風險；而從長期看，有助於有效規範市場環境，保障投資者利益。
在理財產品逐漸從預期收益率型向淨值型轉型的過程中，不同產品、不同機構的回報水平將出現分化，大品牌和國有機構將更有可能在短期內維持銷售端優勢。
隨著剛兌打破，預計投資者將展現更加分化的風險偏好及產品選擇傾向，資金出現分流。在銷售端，預計在過渡期間，能夠給投資者提供更多安全感的大品牌和國有機構將有更大可能維持銷售的優勢 。而在銷售端，底層資產質量下降，低風險的剛兌預期收益型產品逐漸退出市場，對優質資產的供給產生一定衝擊。
3、三方財富管理公司要求高度的獨立性
參考美國財富管理業務發展歷程，起步階段（1920-30s）同樣出現過缺乏獨立性、過度營銷、誤導銷售，最終投資人損失慘重進而信
任喪失的過程。此後，獨立理財工作室出現，不再以賺取代銷費用為收入，而通過向客戶收取諮詢費用模式保持與客戶利益一致，第三方財富管理行業得以出現。截止 2018 年，第三方財富管理機構在美國的市場份額約佔 60%，是高端財富管理業務的主流。
所以，第三方財富管理機構的獨立性在於：獨立於資金端和資產端，利益方向與客戶保持一致，收入來源於諮詢服務費和資產管理費。我國財富管理機構應重新定位，明確 首先是投資人財富的守門人，其次才是投資人金融需求的服務商。財富管理機構作為企業，實現盈利、創造經濟效益是非常重要的，但我們更應看重的是中長期利益而非短期利益。“矇眼狂奔”式地衝刺在貨幣政策寬鬆、金融管制放鬆
階段或可攫取不錯的短期利益，但勢必積累巨量潛在風險。一旦宏觀或監管態度轉變，風險持續暴露下能否持續經營都面臨不確定性。
我國第三方財富管理機構大多脫胎於證券公司、信託公司或銀行的私人銀行部門，獨立出來設立企業，註冊資本金額不大、股東背景不強。因此，第三方財富管理機構的項目獲取能力和銷售實力通常弱於銀行、大券商或大信託公司。出於融資成本考慮，優質項目方也更傾向於和銀行等傳統大型國有金融機構合作。因此，第三方財富管理機構及其背後的資產管理公司（或私募基金）能夠拿到的項目通常具有一定潛在風險。這一情況下，第三方財富管理機構只能在短期利益和中長期利益之間進行平衡。
所以三方財富管理也應迴歸本源。究其業務實質，三方財富管理機構應獨立於投資人、融資人和項目管理人，始終維護投資人利益。謹慎篩選金融產品或投資項目並做好投後管理事務，維繫投資人信任才是財富管理機構的生存之本。簡而言之，財富管理應基於投資人金融需求，為其匹配與需求相對應的金融產品。
五、結語
全球化發展趨勢給財富管理企業提供了更多的投資渠道和方式，同時也令其面臨諸多挑戰。打破剛兌的大背景，對財富管理機構尋找優質資產的能力提出了更高的要求。隨著財富管理行業的逐漸發展，投資者對財富管理的認知逐漸成熟。如何將資產打理好、提高風險辨識度、提升金融服務質量，不再單純依靠產品銷售，考驗著財富管理行業的發展智慧。
