自国内及随后的海外疫情爆发以来，全球市场快速下跌，道指自今年高点最大跌幅37.09%，美股在3月份创下了10天4次熔断的历史记录，而美股历史上总共只有5次熔断，大家笑称巴菲特太年轻。
国内市场虽然相对跌幅较小，但银行股跌出了历史最低PB，比如工商银行，近期PB仅为0.74，从工行历史PB的走势图可以看到，工行市净率估值近期创出了新低。
数据来源：WIND
银行股跌得只能用一个惨字来形容，都毫不为过。不过在金融股屡创新低背后，证券市场成交却一直未减，A股在2月25日单日交易额竟创下了自2016年以来新高，达到1.41万亿，巨量交易额会带动券商经纪业务快速提升吗？券商股有机会吗？
近期巨量成交对券商盈利催动有限
要回答上述问题，必须先要了解券商的业务构成。当前国内证券公司主要有五块业务，分别是：经纪、投行、自营、资管和信用业务，其中经纪业务与行情交易的波动密切相关，从海外成熟市场经纪业务观察，美国经纪业务佣金收入占比已经不到10%，行业已经走过了靠佣金价格战发展之路。
数据来源：公司年报、券商
甚至部分国外券商已经开始通过零佣金吸引客户，并靠增值服务来获取其他收入，例如海外投行较早进行了财富管理转型，主要包括管理费、佣金、利差、咨询费等，利润来源更加多元化，其中财富管理的收入在以摩根为代表的海外投行占比超过40%。
数据来源：公司年报、券商
而国内依然处于行业经纪业务价格战阶段，行业佣金率水平不断下滑，2013年的时候还高达万分之八，到了2019年已经下滑到了万分之三，下滑了接近60%，经纪业务收入占比不断降低。
图：行业佣金率水平
数据来源：中证协、券商
国内券商经纪业务占比也从2015年以来超过40%，下滑到2019年占比20%，而自营业务却成为第一大收入，占比接近40%。
因此，此次巨量成交背后，经纪业务对券商盈利催动相对有限，反观券商自营板块业务所配置的标的资产的盈利可能对券商影响更大。所以各位投资人应小心券商自营业务对公司的影响，避免投资出现误判。
图：证券行业收入结构变化
数据来源：中证协、券商
制度红利可能才是催升券商股新动力
观察A股券商2010-18年业绩增速，波动颇大，行业呈现出明显周期性，是何因素导致行业呈现如此波动？
数据来源：中国产业信息网
行研君认为主要由两个因素造成。一个是行情因素，前几年券商经纪业务收入占比普遍超过40%以上，导致当行情好的时候券商经纪业务交易量大，佣金收入和自营权益类收入自然提升明显。第二个因素是监管因素，即监管周期的松紧，对券商业务事实产生颇大影响。
笔者归纳总结了最近三轮监管周期与券商股的表现。
第一轮监管周期是2004年-2006年。2004年以前由于市场监管不严，很多证券公司出现挪用客户交易结算资金，违规炒作股票等，造成诸多风险事故。监管部门在2004年-2006年期间进行了一系列整顿和制度建设，包括南方、汉唐等7家券商被查处清盘或托管、暂停IPO等，并进行了证券业配套制度和常规监管环境的建设。监管过来随后又放开新业务，例如2006年实施了股权激励管理办法与融资融券试点等。在此背景下，2006-2007年券商业务迎来爆发期：2006年行业实现转盈，结束2002-2005年连续四年亏损局面，2007年行业ROE达38%。
第二轮监管周期为2008年-2011年。当时所进行的整顿主要包括四部委联合整治非法证券活动，严查内幕交易、老鼠仓、抢帽子交易等违规行为。制度建设方面主要包括发布及修订证券公司分类监管规定、证券公司风险资本准备计提标准、重大资产重组管理办法、定向与集合资管细则施行、推出创业板、允许证券公司参与股指期货交易等。而随后又开始鼓励新业务，2011年的两融业务放开、2012年4月券商创新大会召开、放开产品审批、私募债做市、产品代销等业务，还有2014年“新国九条”出台，发展券商及基金子公司资管业务，推进新三板、沪港通、股指期权等新业务，2014-2015年券商股再迎爆发期：2015年全行业ROE达到21%。
而今市场处于第三轮监管周期，自2015年股灾导致监管部门开始加大行业整顿，包括清理违法从事证券业务（打击虚拟账户、清理场外配资、伞型信托）、限制股指期货交易活动、清理“大集合”、金融去杠杆等。接着又进行了一系列的制度建设，包括修订证券公司风险控制指标管理办法、将资管产品纳入考核范围、强调投资者适当性保护、出台资管新规及配套文件等、重启互联互通机制等。2018年多项业务放开，包括开展CDR业务试点、首次提出场外期权交易商分级管理体系、放宽并购重组监管限制、支持上市公司回购股份用于股权激励及员工持股计划、加速对外开放、进一步松绑股指期货、推出科创板、推出沪伦通等。而近些年行业汰弱留强明显，券商集中度不断提升，2017年CR10已经达到了63.79%，风控能力差的券商迅速失去市场份额。
数据来源：中证协、券商
在当前经济情势不明朗情形下，与国际证券市场巨幅波动不同，A股市场展现出稳定行情，且交易量持续放大，很明显，近五年的监管功不可没，A股市场基础得到极大夯实。而总结券商股行情波动规律，不难发现，每一次监管过后释放出的政策红利，通常都能催升一波气势恢宏的市场行情，此轮监管过后市场会否重新燃激情，请让我们拭目以待！
