深圳惠泰医疗器械股份有限公司近日披露招股书，欲上市科创板。惠泰医疗主营业务为心脑血管微创介入产品，目前在电生理器械领域为国产厂商第一，在冠脉通路器械领域为国产厂商第四，且在布局外周血管和神经介入医疗器械。公司近两年业绩增长迅猛，利润率处于高水平。
利润表靓丽
惠泰医疗近期增长迅速，短短两年内，收入从2017年的1.53亿元，上涨到2019年的4.04亿元，净利润从2017年的0.27亿元，上涨到2019年的0.78亿元。收入和净利润均实现了翻倍增长。
不过，2018年公司净利润增长存在波折。这是因为2018年公司有一次股权折价转让，计提了接近2800万元管理费用，拉低了净利润。
公司的利润率也不差，毛利率维持在68-70%的水平，净利率在2019年接近20%。
专注心脑血管微创介入
惠泰医疗获得如何亮丽的业绩，和所在行业有很大关系。惠泰医疗的产品主要用在心脑血管治疗领域。
随着年龄的增长，人的心脑血管发病率会逐步上升。心脑血管疾病是中国人死因的最大来源，2018年占据中国城乡居民死亡原因比重超过40%，远超过肿瘤及其他疾病。
惠泰医疗的产品特点为微创介入。所谓微创介入，通俗地说，就是不开膛破肚，仅通过很小的创口，对患者内的病症做治疗。心脑血管的微创介入一般通过患者的大血管伸入一根管子或者电极，一直进入到要做手术的血管、心脏或者脑部，直接对患处做手术。比如最近几年在全国普及的植入支架手术，就属于微创介入。
惠泰医疗并不生产支架，他的产品是可以插入血管的各种导管、导丝、电极，以及帮助实现手术操作的辅助设备。他的产品按照用途分为四大类：电生理、冠脉通路、外周血管介入和OEM。
电生理产品主要用于导管消融手术。心脏跳动是通过人体自发电信号驱动肌肉有规律地收缩来完成的。心律不齐患者的电信号会紊乱，造成心跳速度过快过慢，有可能导致患者死亡，有时候需要做手术来治疗。
所谓导管消融手术，直观地说，通过大血管插入导管，直达心脏，找到出现电信号异常的位置，伸入电极烧灼患处，阻断心脏局部异常电信号。
公司电生理产品包括电生理电极导管、可控射频消融电极导管和多道电生理系统等多种型号的产品。公司产品大多为一次性耗材。只有多道电生理系统，主要用于发出手术用电压电流，属于可以多次使用的医疗设备。
下面就是他的电生理产品中的一款房间隔穿刺针。外观像是个长针，用于通过血管伸入心脏，然后刺进去。看完是不是感觉心中一痛？
冠脉通路产品由一系列导丝、导管和球囊组成，用于冠脉介入治疗，可以与支架配合使用，也可以单独使用。当冠脉血管狭窄、堵塞、即将破裂时，可以通过血管伸入导管导丝球囊，直达患处做手术操作。比如，可以用导丝导管球囊把支架送到血管堵塞的位置，撑开血管恢复血流，或者直接用球囊扩张血管，或者用吸管取出血栓。
外周血管介入产品与冠脉通路产品原理类似，不过主要用于心脏颅内血管以外的血管及其分支的狭窄、闭塞或瘤样扩张疾病。
OEM业务指的是公司为其他公司代加工的各类血管/非血管领域输送系统、导管、导丝和镍钛类产品。
市场空间不小
惠泰医疗的主打产品电生理和冠脉通路产品均有不错的市场前景，布局的外周血管和神经介入医疗器械上升空间也不小。
受人口老龄化影响，我国居民心律失常发病率逐年上升。心律失常的治疗方式包括药物治疗和非药物治疗。一般药物治疗为首选治疗方案，但其只能在一定程度内控制心律，需要长期用药，并且伴有副作用。
对于不能通过药物控制的心律失常患者，导管消融、起搏器植入等非药物治疗的方式可以帮助患者进行心律控制以改善症状。
据国家卫生健康委员会心律失常介入质控中心及弗若斯特沙利文调研，近年来中国大陆心律失常患者中使用导管消融治疗的手术量持续增长，从2014 年的 10.1 万例增长到 2018 年的 15.2 万例，复合年增长率为 10.7%。预计到2023 年， 电生理手术量将达到 33.6 万例，复合年增长率为 17.3%。
导管消融手术中使用的介入类器械属于电生理器械，国内电生理器械市场规模由 2014 年 11.3 亿元增长至 2018 年的 33.3 亿元，复合年增长率 30.9%。
受人口老龄加剧、心律失常患者人数增加以及消融手术普及和消融手术耗材产品升级等因素驱动，预计到 2023 年，我国电生理器械市场规模将达到 123.2 亿元，复合年增长率为 29.9%。
公司冠脉通路产品属于血管介入器械。按介入产品使用的发病部位划分，血管介入器械分为冠脉、脑血管和周围血管介入器械。因为相关手术比重大，冠脉介入器械占市场份额较大。
2018 年，中国冠脉介入手术量达到 91.5 万台，约占所有血管介入手术量的 80%，未来将保持稳定增长。而周围血管介入和脑血管介入手术量目前占有 20%左右的市场手术总量，处于发展初期。
随着手术数量持续增长，血管介入器械市场不断扩大。预计到 2023 年，中国血管介入器械（不含支架）市场规模将翻倍，达到 183 亿， 2018-2023 年的年期间的复合年增长率保持在 14.9%左右，具有极其广阔的市场前景。
进口替代空间大
微创介入技术起源于欧美，相关医疗器械技术难度较高，而且需要深入到人体内部，涉及到患者生命，客户粘性较强，所以市场主要由外资品牌占据。
近几年，国产厂商技术实力发展较快，正逐渐缩小与外资厂商的差距。在支架领域，国产品牌在挤占外资品牌的市场份额。但在惠泰医疗产品所在领域，外资品牌仍是主角。
目前电生理市场的主要外资厂商为强生、雅培、美敦力和波士顿科学，国产厂商为微创医疗、心诺普医疗及惠泰医疗。其中强生、雅培、美敦力和波士顿科学均为美国知名医疗器械企业，业务多元化，收入达到百亿美元级别。
惠泰医疗的电生理电极导管和射频消融电极导管均为首个获批上市的国产产品，先发优势助力公司成为国内电生理市场中排名第一的国产厂商。主要对手微创医疗为国内企业，支架行业主要参与者，港股上市公司，2018年收入46亿元，不过电生理产品收入不足1亿元。
除支架类产品外，冠脉通路类产品仍然由外资品牌所主导。国产品牌由于起步较晚，技术工艺不够成熟，加之医生操作和使用习惯的限制，整体市场占有率较低。
中国冠脉通路类产品销售额排名前五的公司分别是泰尔茂、美敦力、雅培、麦瑞通和波士顿科学。惠泰医疗在国产厂家中排名位居第四，2018 年市场占比为1.3%，整体市场排名第13。
注重研发
为了在技术领域奋起直追，惠泰医疗非常重视研发投入。2017年至2019年，公司研发投入分别为 4998.46 万元、5337.79 万元和7042.27 万元，研发费用率分别为32.63%、22.08%和17.43%。
公司的研发团队也堪称豪华。2019年底，公司共拥有研发人员 133 人，占公司全体员工的 16.90%，其中 101 人拥有本科及以上学历， 43 人拥有硕士学历、 2 人拥有博士学历，涉及学科包括医学、工程学、金属处理、记忆合金应用、高分子材料加工和制造等多个领域。公司拥有核心技术人员 3 名，为Yuchen Qiu、韩永贵和张勇，分别毕业于清华大学和宾夕法尼亚州立大学、华中科技大学、复旦大学。
公司已掌握了血管介入医疗器械生产全流程中的核心工艺和技术，包括： “钢丝网加强挤出” 、 “亲水涂层” 、 “异种合金对接” 等多种国外垄断的通路类产品必备产业化技术， 具备生产导管、球囊、导丝等多种血管介入产品的高端生产制造能力。
公司公司已取得 33 个国内医疗器械注册证书，其中Ⅲ类医疗器械注册证 29 个、 II 类医疗注册证 2 个， I 类医疗器械备案证书 2 个。至2020年3月底，公司在电生理电极导管、可控射频消融电极导管、亲水涂层造影导管、微导管等领域拥有国内外授权专利 60 项，其中国内发明专利 39 项， 国外发明专利 2 项。
经销模式覆盖市场
惠泰医疗收入以国内为主，但也在布局境外市场。无论在哪个市场，公司都极度依赖经销商渠道。其中国内经销商渠道的收入占比在70%左右。随着国内监管机构逐步采取减少医疗产品销售环节以便节省医疗开支的做法，公司来自直销和配送的收入占比会逐步上升。
不过，由于公司产品使用特点，公司仍然需要委托经销商给最终客户提供各种服务，比如医院技术跟台。
低价给经销商股份
惠泰医疗实际控制人为成正辉及成灵父子。两人合计持有公司 43.37%的股份。另外，持股8.73%的深圳惠深、南通惠圳、南通惠市、南通惠惠为公司员工持股平台，覆盖公司大部分高管、核心人员。自然人股东徐轶青、戴振华和韩永贵均为公司高管。
其他机构股东多为风险投资机构，但南通富星是个例外。南通富星股东为黄楚辉和黄楚彬兄弟。其中黄楚彬持有南通富星95%股权，且经营一家医疗配送企业。
据惠泰医疗招股书披露，2018年8月，惠泰医疗实际控制人成正辉将其持有的深圳英图投资35.31%的股权以3050万元转让给经销商客户。当时深圳英图投资持有惠泰医疗11.99%的股权。按照当时惠泰医疗的正常估值计算，这次股权转让几乎打了五折。
2019年8月，深圳英图投资将其持有的惠泰医疗4.24%股权以6778.89 万元的价格转让给南通富星。注意，11.99%X35.31%≈4.24%。而南通富星大股东恰恰经营一家医疗经销企业。这一系列股权转让背后的原因还需进一步挖掘。
结论
惠泰医疗所在的心脑血管微创介入领域发展前景好，利润丰厚，进口替代空间大。惠泰医疗在多个细分领域占据靠前位置，且贮备产品不少。但是，公司过于依赖经销商，在未来国内进一步降低医疗经销商重要性的政策大背景下，公司能否保持高增长，值得花时间观察。还有，公司低价转让股权给经销商客户，需要进一步研究其背后的原因。
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