中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
環旭電子(601231)
2019年業績符合我們預期
環旭電子公佈2019年報：營收372.0億元，同比增長10.9%，歸母淨利潤12.6億元，同比增長7.0%，與此前快報一致，符合預期。
分業務來看，蘋果業務是主要成長動力：1）通訊SiP業務增長16.5%，得益於蘋果Wifi模塊份額提升，及iPhone11導入UWB；2）消費電子增長10.1%，主要來自Applewatch出貨成長；3）非SiP業務中工業增長30.4%，但電腦業務受貿易摩擦影響下滑9.5%。
利潤率方面，1）毛利率同比下降0.9ppt至10.0%，主要是因為工業類業務海外工廠投入大，增收不增利；2）管理費用率小幅提升0.1ppt至5.8%，主要來自快速擴張及併購帶來的人員等費用支出。
發展趨勢
疫情對生產端衝擊基本過去，但需求端影響仍需觀察。受疫情影響，1-2月環旭在生產端遭遇挑戰，從已經披露的營收數據來看，1-2月環旭營收同比倒退24.4%，但我們從3月起看到電子產業鏈尤其是中上游環節趕工的跡象，我們預計環旭3-4月營收表現將迎來強勢回暖。但另一方面，隨著疫情的蔓延，我們認為海外需求將面臨一定挑戰，可能對6月以後的訂單帶來不確定性。
蘋果業務增長點相對清晰。1）通訊Sip：儘管面臨需求端不確定性影響，但環旭在蘋果通訊Sip業務仍有較為確定的增量，主要來自Airtag等新增的UWB模塊需求、Wifi6升級和份額提升、以及2H20新款iPhone的5GAip天線；2）消費電子：我們預計下半年Applewatch大改款將帶來量價齊升的機會，部分抵消需求端和份額的影響，AirPodsPro也將是2H20及以後的確定性增量。
併購AFG進展順利，強化非Sip能力。近期環旭公告併購歐洲EMS大廠AFG事項獲得證監會通過，我們預計有望於2H20順利並表，屆時將增厚備考業績20%以上，併為非Sip業務帶來規模、客戶、地區等多方面的協同效應，成為未來重要成長動力。
盈利預測與估值
考慮疫情對1Q20生產及後續需求的衝擊，我們下調2020/21eEPS18%/13%至0.64/0.87元。當前對應2020/21e27.1/19.9xP/E。維持跑贏行業評級，維持22.00元目標價，對應2020/21e34.2x/25.3xP/E，對比當前仍有27%上行空間。
風險
全球疫情持續蔓延；智能手機及可穿戴設備出貨量不及預期。
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