中金公司发布投资研究报告，评级: 跑赢行业(OUTPERFORM)。
宁沪高速(600377)
2019业绩符合我们预期
宁沪高速全年营收100.8亿元，同比+1%；归母净利润42亿元，同比-4%；扣除2018年收购瀚威带来的4.3亿元一次性投资收益，经常性净利润同比+7%。4Q营收26亿元，同比11%；归母净利润6亿元（EPS0.13元），同比-12%。业绩符合我们的预期。由于疫情影响审计和会议推迟，2019年分红政策将在4月下旬决定。
分业务看：1）收费公路：车流量同比+8%，收入78亿元，同比+5%。其中核心路产沪宁线全年车流量/收入同比+6%/+5%，其中客车车流量同比+7%，占总车流的80%；由于部分公路大修、养护成本增加，毛利率略降1.7ppt。2）公路配套：收入13.5亿元，同比-7%，其中油品销售收入-9%，主要因加油站施工等影响销量下滑，但毛利率提升2ppt，服务区租金收入增长22%。3）房产：收入8.25亿元，净利润1.89亿元，同比+23%，利润率23%，利润率提高主要因为交付项目均价提升。
发展趋势
2020年业绩受疫情期间免费与收费系统升级影响。据交通部数据，3月中旬以来，全国高速路网车流相对稳定，同比增速维持在高单位数以上，我们认为主要因为：1）复工通勤等刚性出行需求恢复；2）部分乘客（尤其是短途乘客）的出行方式由公共交通改为私家车；3）高速免费吸引货车通行。免费期间高速公路通行费收入为零、仅增加折旧，但也有助于培养高速出行习惯。2021年后，新建路产将开始贡献现金流与盈利。五峰山大桥项目投资进度为73%以上，预计2021年完工。由于五峰山项目的地理位置优越、车流需求大，我们预计将在2022年开始盈利，资本金IRR超过10%。此外宜长、常宜、龙潭大桥项目也处于建设中。
盈利预测与估值
我们假设公路免费至4月底，对应下调2020年盈利39%至27.77亿元（-34%YoY），下调2021年盈利3%至47.23亿元（+70%YoY）。当前A股股价对应2020/2021年17.8倍/10.5倍市盈率，4.9%/5.1%分红收益率。当前H股股价对应2020/2021年13.5倍/7.9倍市盈率，6.1%/6.2%分红收益率。A股维持跑赢行业评级和11.49元目标价，对应2020/2021年20.8倍/12.3倍2市盈率，较当前股价有17.0%的上行空间。H股维持跑赢行业评级，但由于市场风险偏好改变，我们下调目标价10.0%至11.22港元对应2020/2021年17.5倍/10.3倍2021年市盈率，较当前股价有29.7%的上行空间。
风险
疫情期间免费时间超预期，五峰山大桥建设进度不及预期。
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