国海证券发布投资研究报告，评级: 买入。
中信出版（300788）
事件：
中信出版发布年报：2019年公司营业总收入18.88亿元，同比增加15.56%，归母净利润2.51亿元，同比增加21.56%。经营性现金流3.13亿元，同比增加34.26%，2019年利润分配预案，每10股派发现金红利4.17元（含税），业绩符合预期。2020年一季度公司归母利润0.15亿元至0.3亿元，同比减少47.4%至73.7%，主要由于新冠肺炎疫情致使线上书店业务整体销售额预计下滑40%等。
投资要点：
图书出版与发行业务持续优化选题结构助推收入14亿元同比增加14%占总收入74%（较2018年75%占比下降约1个百分点）净利率提升至13%公司在图书零售市场销售实洋排名升至出版机构第一位，2019年公司出版1400多种新书，其中500多种童书；2019年公司出版新书1471种（同比增加12%），出版码洋31.9亿元（同比增加21%），实销27.5亿码洋（同比增加22%）收入端，2019年公司营收18.88亿元（同比增加15.6%），其中，图书出版和发行业务收入14.03亿元（同比增长14.14%），占总收入比例74.3%，较2018年的75%的占比减少约1个百分点。数字阅读与书店收入分别为0.66亿元、4.71亿元（同比增加35.6%、39.3%）；毛利率部分，一般图书出版与书店部分分别为35.97%、34.85%。
成本端，2019年公司主业一般图书出版与发行的成本主要为版税及稿费3.84亿元（占营业成本成本33%，同比增加0.72%），其次为书店成的采购成本3.07亿元（占营业成本26.48%，同比增加3.97%）利润端，2019年公司归母利润2.51亿元（同比增加21.6%，净利率13.3%，较2018年的12.65%提升0.66个百分点），扣非归母净利润1.94亿元（同比增加4.3%）（2019年非经部分是处置持有的上海财金通教育投资的股权取得收益1924.28万元），其中2019年第四季度归母利润0.76亿元（同比增加21.9%，环比增加70%），2019年第四季度扣非后归母利润0.29亿元（同比减少44%，主要由于公司第四季度的促销季清库存短期影响利润，但利于加快存货的销售转化以及客户资金的回流，全年存货增长控制在7.8%，发出商品比期初下降14%，经营性现金净流入3.13亿，同比增加34.3%）。新冠疫情短期一季度业绩，不改公司作为中国文化品牌的长期发展目标。2019年一季度公司发挥国有文化企业的优势，将社会效益放在首位，部分图书延迟到一季度末或二季度出版，使得2019年一季度归母利润0.57亿元，同比减少11%；2020年一季度公司归母利润0.15亿元至0.3亿元，同比减少47.4%至73.7%，主要由于新冠肺炎疫情致使线上书店业务整体销售额预计下滑40%以及主业图书短期物流影响，公司将继续评级并采取积极应对措施。
内容端，国际化版权研发和整合运营能力在提升渠道端，实体虚拟一体化ToBToC全链路布局内容端，公司已建立属于中信出版的文化品牌，与全球2000家以上出版公司以及版权代理机构进行合作，累计国内外作者达1.3万人，版权储备超过1.5万种以上，其中，数字产品以及IP产品超过6000种。公司旗下31个出版子品牌在细分领域持续经营，年出版新书品种1400种以上，是大众出版龙头企业也是中国文化的传递者，将国内本土创作图书版权向海外输出，展现中国文化的软实力。借助数字化媒介扩大内容辐射，并与主要电子阅读平台以及三大电信运营商进行合作，实现内容更有效的触碰用户。
渠道端，形成实体虚拟一体化、toBtoC一体化的全链路市场战略布局。利于公司集成整合各类内容资源,结合渠道运营与MCN运营能力，为国内外创作者提供全方位内容运营服务，通过市场化的出版平台运营机制支持行业众多独立出版人实现品牌放大和经济收益提升。
盈利预测和投资评级：维持买入评级公司作为中国文化品牌代表企业之一，在主业大众出版领域响应时代议题，核心出版优质凸显。我们在《2019中国图书零售破千亿2020读好书破知识媒介》报告中指出，2019年中国图书零售市场总规模达到1022.7亿元（同比增加14.4%）。2019年公司财经类图书市场占有率14.62%，保持市场冠军地位，学术文化类图书市场占有率7%，排名进升至第一位。我们预计公司2020-2022年归母净利润为2.77亿元/3.28亿元/3.98亿元，对应最新PE分别为26.7倍、22.5倍、18.58倍，公司以图书为媒介传递文化，细分赛道头部矩阵作品夯实主业，5G应用也有望带来阅读新体验，搭建“共享出版平台”合作共赢，进而维持买入评级。
风险提示：新冠疫情对线下冲击的风险；知识产权被侵害的风险；税收优惠政策变动的风险；产业政策变化的风险；宏观经济波动的风险。
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