中信建投發佈投資研究報告，評級: 買入。
冀東水泥(000401)
2019 年完成金隅資產重組，盈利能力大幅改善
公司發佈 2019 年業績預告，歸母淨利潤預計實現 26.8 億-27.8 億元，同比增長 41.03%-46.29%，其中資產減值損失影響 2.36 億元；全年水泥和熟料綜合銷量約 9640 萬噸，同比減少 100 萬噸。 2019年，公司以所持有的臨澧冀東水泥等 5 家公司股權及 24.82 億元現金出資，金隅集團以持有的贊皇金隅水泥等 7 家公司股權出資，共同向合資公司金隅冀東增資；同時公司以 15.37 億元向金隅集團購買左權金隅等 7 家公司股權，以上重組事項均在當年完成。公司在京津冀市佔率超過 50%，區域格局進一步改善。
華北地區逐漸復工，雄安進入大規模建設階段
此次疫情爆發時間為春節假期， 而春節前後為公司發貨的傳統淡季； 並且北方地區冬季執行錯峰生產政策，公司熟料窯運轉率僅為 35%，因此冀東受疫情影響較為有限。目前華北地區基建項目正在抓緊復工，公司水泥及熟料日均發貨量為 7 萬噸左右，且水泥佔比逐漸上升。預計 3 月份華北地區將實現全面復工，需求量有望集中釋放，公司也將大面積開窯保障供應。同時，雄安新區2020 年有望進入大規模建設階段，全年水泥需求量約為 500-600萬噸。從目前項目中標率來看，公司佔比達到 80-90%，將直接受益於雄安新區的長期建設。
東北及內蒙古供給側改善，低位水泥價格有望回升
公司在 2000 年確定“三北戰略”， 2001 年邁出東北市場第一步，但近年來東北及內蒙古行業格局不佳， 且水泥需求量大幅下滑，造成兩個大區連年虧損，拖累公司業績。 2019 年，東北及內蒙古市場供給側發生明顯積極的改變，中小企業嚴格執行錯峰生產政策，庫存水平降低。根據公司公告顯示， 2019 年冬季吉林省實現100%錯峰，黑龍江、遼寧實現 90%以上錯峰；內蒙古自治區政府及幾大集團協作，水泥企業與內蒙古電石渣企業達成生產時間置換協議。在供給側收緊情況下，兩地基建需求有望好於同期，水泥價格存在提升空間。
陝西及重慶地區盈利水平突出， 2020 年景氣有望持續
陝西和重慶地區是公司盈利能力較好的兩個大區，根據 2019 年中報披露，陝西及以川渝為主的其他地區銷售毛利率分別為41.07%和 40.22%，高於公司整體毛利率 37.37%。同時公司通過產能置換在陝西銅川將建設一條萬噸線，投資規模約 20 億元， 預計 2021 年點火。 受益於基建及地產的建設需求，公司在陝西及重慶地區水泥銷量仍將持續，水泥價格較為樂觀。疫情推後下游建設需求，首選彈性標的冀東水泥
在此前報告中，我們強調疫情對於基建及地產開工需求的影響，只是延後而非減量。 2020 年將是基建加碼的一年，目前多省市陸續推出重大項目建設計劃，而地產政策環境改善，施工強度全年未有降低。從全國各區域來看，華北地區彈性最大，一是華北受此次疫情影響較小，復工情況更為樂觀；二是華北地區水泥產量基數較低，如有基建項目需求集中釋放，則增量彈性更大，對水泥價格支撐明顯。
盈利預測及投資評級： 我們預計公司 2019-2021 年營業收入分別為 356.58 億、 410.38 億、 452.36 億元，歸母淨利潤分別為 27.47 億、 36.81 億、 43.08 億元，對應 PE 為 10.2 倍、 7.6 倍、 6.5 倍。維持“買入”評級。
風險因素： 基建和地產投資增速不達預期，行業錯峰生產政策執行不達預期
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