券商分析師又“掐”起來了。
3月11日晚間，拼多多披露2019年四季度及全年財報，此前曾表示“或火不過三年”的國盛證券再度看空，指出其“是中國互聯網歷史上最大的泡沫”，不僅給予“減持”評價，更認為公司股價還有62%下行空間。
另一邊，多方國金證券分析師稱“沒有什麼力量能阻止拼多多繼續前進”，並從GMV、月活用戶和年度活躍買家等方面闡述其看好拼多多前景的原因。此前多家券商對拼多多發佈研報，部分給予“買入”甚至“強烈推薦”評級。
獨特經營模式、兩年多快速上市......拼多多的驚人表現頻繁引發業內外人士爭論。近期受海外股市震盪影響，公司股價年內已下滑逾7%，較上市以來最高值回落逾22%。
空方：歷史級泡沫
股價仍有62%下行空間
“拼多多當前是中國互聯網歷史上最大的泡沫。”
繼去年給出“拼多多或火不過三年”的結論後，3月11日晚間，國盛證券再度看空拼多多，繼續維持“減持”評級，更表示“目標價較當前股價有62.2%下行空間”——昨晚恰好也是拼多多發佈四季報及全年財報的日子。
為何如此堅定看空立場？在國盛證券分析師吳凡看來，核心在於拼多多的模式成本遠遠高於阿里、京東等同行，居高不下的商品流通全鏈路，加上商品毛利又難以匹配成本，未來很難盈利。
通過將各品類商品佔銷售額GMV的權重×此類商品通常的毛利率，吳凡測算拼多多全平臺商品毛利率24.9%，只略高於其全鏈路渠道成本率23.8%。相比之下，阿里為12.8%，京東為15.2%，拼多多要高出10%左右，甚至接近或略高於20%-25%的線下零售。
“拼多多宣傳的C2M相較於其千萬級體量的商品來說影響力非常有限，拼多多的成本與競爭平臺差距甚遠，創造的價值存疑。”吳凡如是說。
此外吳凡計算，拼多多上市近兩年，其全鏈路成本始終在23%-26%浮動，成本率並沒有因“規模效應”而分攤降低。“如果未來拼多多增速放緩，需要向高價值商品拓展（如‘百億補貼’）時，其全鏈路上的成本就更難以降下來，與阿里、京東的差距將會越差越大。”
吳凡進一步分析指出，如果可以賺錢的高價值商品加入拼多多，拼多多用以吸引客戶的低價商品的曝光度就將隨之下降。“拼多多無法在低價引客與商品盈利上‘雨露均霑’，最終要回到全價值鏈上與同行競爭。”
結合電商行業未來競爭，研報認為，電商收費變現比率沒有較大向上的空間。因此拼多多應當適當做“減法”，將推升規模擴張的資源抽回來，投入到降低全鏈路成本的工作中，並深入供應鏈。
綜上分析，最終分析師團隊維持前次對拼多多的“減持”評級，目標股價維持在13.80美元，較當前股價有62.2%下行空間。
多方：“沒有什麼力量
能阻止拼多多繼續前進”
同樣是在昨晚，同樣是發佈關於拼多多的觀點，國金證券傳媒與互聯網行業分析師裴培的觀點卻截然相反：“從現在直至2021年底，應該沒有什麼力量能阻止拼多多繼續前進了。”
在其個人微信公號上，裴培詳細闡述了自己的分析：對於拼多多，其上市以來最重要的指標只有兩個——GMV和用戶（MAU和年度活躍買家）。
通過拼多多披露的財務報表看，2019年全年GMV同比增長113%，可以推算出2019四季度拼多多GMV同比增長60%-70%；MAU（月活用戶）達到4.82億，同比增長77%；年度活躍買家5.85億，同比增長40%；年度活躍買家平均消費1720元，同比增長53%。
裴培認為，無論從MAU還是活躍買家人數看，拼多多已經是中國第二大的電商平臺；拼多多的ARPU（用戶平均消費）增長速度超過了活躍買家的增長速度，其很可能已經成為大城市中產階級的第二選擇（第一選擇要麼是淘寶，要麼是京東）。
“從財報可以得出一個初步結論——沒有什麼能阻止拼多多的年化GMV向1.5萬億、2萬億乃至更高水平衝擊；沒有什麼能阻止拼多多的‘主流化’和‘全用戶覆蓋’；也沒有什麼能阻止拼多多在2021年之前通過規模效應實現盈利（這也要看管理層的意志）。”裴培如是說。
對於空方提出的百億級補貼難持續問題，裴培經調查指出，在“雙11”期間，在拼多多上購買過百億補貼iPhone手機的用戶，此後一個月內出現復購行為的比例很可能達到了40%-50%。復購率也成為拼多多取得上述成就的首要因素。
“復購率的提高一直是拼多多致力解決的事情，且拼多多擁有任何其他平臺都不具備的優勢——能為一個第三方的白牌爆款輸出幾乎無限的流量，也就是創造儘可能高的GMV。”裴培指出。
爭論不斷 股價較最高值回落逾兩成
2015年9月，當各大電商激戰正酣之際，拼多多橫空出世，此後以驚人的速度獲取用戶，並於2018年7月在美國上市。日前“胡潤百富”發佈《2020胡潤全球少壯派白手起家富豪榜》上，創始人黃崢蟬聯中國“80後”白手起家首富。
然而自拼多多上市以來，爭論便未曾停止。國內券商研究機構通過研報“隔空開撕”也不止一次，最引人注目的是2019年11月拼多多三季報披露的時候，彼時多空分歧雙方恰好也是此次分歧的主角：國盛證券拋出《拼多多：或火不過三年》研報，但迅速遭到裴培質疑其分析方法不嚴謹，後者在微信公眾號發文進行詳細分析。不過中證君獲悉，裴培於去年底從國金離職。
Wind數據顯示，截至目前，已有包括安信證券、東興證券、中信建投、光大證券、方正證券、華興證券、申萬宏源、國泰君安等多家券商發佈關於拼多多的研報；從評級來看，中信建投、華興證券曾給予過“買入”評級，而東興證券多次給予“強烈推薦”評級。
從股價表現看，受近期海外股市震盪影響，在美上市中概股多數下跌，拼多多也不例外。截至當地時間3月11日收盤，拼多多股價報每股35.06美元，較前一日大跌6.98%，較此前盤中歷史最高價45.25美元下跌22.52%；今年以來，拼多多股價累計下跌7.3%。
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