来 源 | 诺亚研究工作坊（ID:Noah_Research）
作 者 | 余茜雯、夏舞阳
对比同业竞争者美的，格力在此前估值折价的核心痛点是内部治理问题。格力的实控人一直是珠海国资委，持股比例高达18.22%（2019Q1），管理层董明珠作为第十大股东仅持有0.74%（2019Q1）的股份。管理层对公司的战略布局受到股东身份制约，难以实现存量市场中的转型。
格力进行改革，需要的是一个“不添乱”的投资机构，这个机构必须具备这些特质：战略性眼光、大数据赋能、不过分干涉管理层运营。这样的原则下，高瓴无疑是最合适的合作伙伴。单一的科技型公司能够做线上电商和线下门店的数据分析，但是无法协助高瓴进行未来国际化的拓展和治理结构的完善。单一的投资机构并没有大规模团队赋能企业做数据分析。而高瓴兼具了300人的数据分析团队，也具备利用资金和人脉关系协助企业解决治理结构掣肘、产品渠道单一、国际化进程缓慢的问题。
对比宝能，高瓴的价值投资理念更能获得格力管理层的青睐。宝能离万科第一股东只有一步之遥时，要求罢免包括王石、郁亮在内的万科10名董事、2名监事，对管理层极不友好。反观高瓴，在收购格力后带来的是无实控人结构和员工激励计划，时刻与企业站在一起的态度能够确保公司治理稳定，管理层积极谋求公司利益最大化。
从股权方面看，珠海国资委出售15%股份给高瓴，董明珠持有0.74%的股份，本次交易后以董明珠为代表的管理层还将获得额外最多4%的股权激励，再加上格力经销商实体京海投资持有的8.91%，格力管理层已经有能力影响到28%左右的股份，成为格力最有影响力的声音。
从企业积极性看，高瓴入驻后，管理层和骨干员工能够获得总额不超过4％的格力电器股份的股权激励计划，并给出了较高分红的承诺，有效提高了格力管理层的积极性。
高瓴收购格力股份后，能够帮助格力管理层摆脱公司治理困局，完善格力线上销售渠道、门店信息化和产品国际化的各项举措。对比竞争对手美的和海尔，格力的国际化明显不足。2018年，海尔的1825亿营收中有近一半收入来自海外销售，美的海外业务收入共1104亿、超总营收4成，反观格力的海外收入占比仅一成。如果格力能够实现多元化转型，海外市场的开拓能够再次打开格力的增量空间，那么，格力股价有望再创新高。
高瓴在成熟企业升级改造上有成功经验，且在消费领域的理解力和战略眼光极好，完全可以胜任格力的“智囊团”，协助格力做线上化、国际化。无论是线上化还是国际化，高瓴的团队都是有过成功经验的。线上化改造方面，高瓴在百丽的项目中，帮助百丽建立数据中台，打造C2M公司模式，实现公司转型；在良品铺子的项目中，依靠大数据团队帮助良品铺子研发门店选址系统，实现数据驱动的销售模式。国际化对接方面，高瓴在百济神州的案例中，推动了百济神州和美国新基公司在肿瘤领域的全球战略性合作，展开针对中国普发癌种的注册型临床试验。高瓴资本在国内外的人脉、影响力，正好能够解决格力未来发展最大的痛点。
中国需要自己的KKR
中国的大部分私募股权基金除了币种和投资金额有区别，过去大多都只是做成长期投资。人民币基金通过国内资产证券化的红利，做了大量的pre-ipo的项目；美元基金则瞄准中国互联网时代的新兴公司，在过往十年里获得大量收益。然而，中国的一级市场在2018、2019年这个时间点感受到一系列来自宏观经济和市场的寒意，经济下台阶、二级市场上市即破发，从前的赚钱模式现如今已经无法实行。PE、VC们开始谋求未来发展之路：往前走，布局更早的轮次；往后走，做并购基金。
中国的投资历史上也并非没有并购基金，只不过一直是做“PE+上市公司”等市值管理的模式，投资项目多以并购的方式退出。但是，中国经济体量逐步增大，在颠覆性技术未彻底应用前，更多是一个存量博弈的市场。这种情形下，市值管理并购基金不足以帮助企业更好发展，使用管理层收购、控股等交易策略的并购基金将会用价值发现和价值创造的方式去改善企业，真正实现建立在价值增长之上的双赢。
自2018年9月以来，证监会对并购政策做出了一系列调整，包括：放松对发行股份购买资产同时募集配套资金的用途限制（允许借壳上市过程中以补充流动性为由募集配套资金）；缩短IPO被否企业筹划重组上市的时间期限；允许私募股权基金参与上市公司并购重组。针对2016年9月颁布的“史上最严借壳新规”，监管也予以松绑，科创板和创业板依次发布重组新规，都对借壳上市打开了大门。这一系列并购重组政策的放松，有望开启新一轮并购宽松周期，也有利于优势资源的整合。
在宏观形势和政策的双重推动下，在并购市场颇有能力和经验的大佬们纷纷开始布局并购机会。“并购女皇”刘晓丹在今年8月离开华泰证券，率领老部下创立了晨壹投资，专注于并购基金的投资。原KKR的全球合伙人刘海峰也看到了中国并购重组的投资机会，在2016年离开KKR创办徳弘资本，将KKR中的美国经验带到中国市场实践。
但是，并购基金并不是谁都有能力去做，尤其是控股并购基金，门槛极高。
并购基金的第一大难关是需要大体量的资金，而这是高瓴的天然优势。首先高瓴本身具有较强的募资能力，在募资困难的2018年，高瓴第四期美元基金的募集额达106亿美元，超越 KKR 成为史上规模最大的专投中国和亚洲地区的基金。其次，在拥有大体量本金的基础上，能否撬动杠杆也是做并购基金关键的能力。目前，国内并购基金撬动杠杆的方式一种是并购贷款，另一种则是政府引导基金。虽然目前有部分银行在做并购贷款，但是这种贷款要求较高。政府引导基金在对子基金的选择上更是挑剔。高瓴资本强大的资本实力和拥有操盘控股并购项目的成功经验，更容易获得并购贷款和政府引导基金的信任，获取低成本资金。
并购基金的另一大难关是对被投项目的价值创造能力，高瓴资本在这方面也具有成熟的经验。高瓴资本已经成立15年，管理规模超过650亿美元，有强大的投后服务团队和超过300人的IT团队，又有对百丽、良品铺子等进行整合改造和赋能升级的成功经验。
在控股型并购的新时代，在成为中国版KKR的路上，高瓴已经领先了所有竞争对手一个身位。
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