剔除掉金融行業，A股上市公司中，經營性現金流入和營業收入的比值最小的，是東方金鈺（6.68%）、天夏智慧（11.25%）和東珠生態（18.29%）。
這個比值，被稱作收現比。理想狀態下，賣出一塊錢的貨，收到一塊錢現金，收現比就是100%。收現比越高，說明公司賣出的貨會收到的現金越多，這個指標可以說明公司的產品競爭力較強。反之，收現比越低，公司產品的競爭力相對越差。
2019年11月7日，東珠生態發佈了一則公告，《關於2019年第一期員工持股計劃實施進展的公告》，似乎是給投資者打了一針強心劑。但是一週後又發佈了一則公告，《東珠生態部分董事、高級管理人員減持股份結果公告》。一邊是高管減持，一邊是員工持股，讓投資者看的雲裡霧裡。
剛剛發佈的三季報顯示，2019 年前三季度公司實現營業收入13.7 億元，同比增長16.1%；歸屬於上市公司股東淨利潤2.5 億元，同比增長2.7%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤2.4 億元，同比增長13.0%。財報還顯示，前三季度公司累計中標項目金額88.58億元，為2018年全年中標金額2.9倍，同比增長231.69%。
看起來不錯的業績，手握大把訂單，疊加員工持股的消息，彰顯公司對於未來經營的信心。但，真的是這樣嗎？
一、收現比，經營質量的"真實"指標
除了業績小有增幅，在三季報中有個指標並不樂觀，那就是經營性現金流。財報顯示，公司的經營性現金流量淨額為-5.3億，是公司上市以來最差的三季報。
大部分投資者都能理解利潤表中的營業收入和淨利潤，但是如何理解現金流量表呢？
在現金流量表中，現金流被分為三大類：經營性現金流、投資性現金流和籌資性現金流。其中最值得關注的就是經營性現金流，其中以銷售商品、提供勞務收到的現金流為主。
以經營性現金流入為例，只有收到了現金，才會計入現金流量表。賒銷會計入收入，但不會計入現金流入。
由此可見，和利潤表相比，現金流量表只記錄真正發生了現金收支的業務，賒銷、賒購業務不在其中。現金流量表也就能如實展示公司的商品的"真實"回款能力。
經營性現金流量淨額為鉅額負數，通常會有兩個原因，一是銷售業務發生後，雖然形成了收入，但是賒銷業務，沒有回籠資金；二是對上游供應商支付了大額的預付款。
東珠生態的情況屬於第三種，公司的營收有增長，應收款不增反降，也沒有給供應商預付款。公司的經營性現金流去哪兒了？
三季報顯示，公司的營收從上年同期的11.8億元增加到了13.69億元，但銷售商品提供提供勞務所收到的現金卻從上年同期的3.4億元下滑到了2.5億元。
雖然應收賬款指標和預付款指標沒出現異常，但公司的收現比逐年斷崖式下跌，反映出公司的業績背後，隱藏著層層危機。
錢去哪兒了呢？存貨。
二、隱藏在存貨裡的應收款
三季報的資產負債表顯示，公司的存貨週轉天數從上年同期的411天增加到了605天。無論是金額還是佔總資產比例，存貨都較上年同期增幅巨大，27.33億元的存貨已經接近總資產的一半比例（46%）。
對此，公司在三季報上解釋，是已完工未結算工程施工所致。
出人意料的是，公司的應收賬款不僅沒有增加，卻還在下降，說明公司的銷售收入都回籠資金了？這是怎麼回事呢？
原來，公司的會計師賬務處理技能非常嫻熟。
一方面將大量的應收款計入長期應收款。
2018年年報顯示，公司長期應收款為 8.18億元，較上年同期增加了4個多億，佔總資產的比例為 17.33%。2019年三季報，長期應收款攀升到了8.73億元。公司把需要分期收回的景觀建設項目計入長期應收款，從會計核算角度並無問題。但是2018年公司核心業務沒有重大變動的前提下，長期應付款的金額比例變化巨大，說明了公司在核算層面存在著尺度不一的情況。
另一方面，在收入確認環節做文章。
公司收入的賬務處理非常具有迷惑性，從而導致應收賬款指標不斷優化。
2018年年報對收入的確認方法給出了詳細解釋，公司收入主要來自於採用完工百分比法確認的建造合同。在建造合同的結果能夠可靠估計時，於資產負債表日按完工百分比法確認合同收入和合同費用，完工進度根據實際發生的合同成本佔合同預計總成本的比例確定。
雖說這是會計準則許可的方法，但這種估計給了公司會計師調節的空間。簡單講，公司推遲了一部分收入的入賬時間，從而減少了應收款。這些項目實際上已經建造中甚至已經完工，列支到哪兒了？存貨。
那建造這些項目實際花的錢呢？欠著。
通過公司2019年半年報和三季報可以發現，公司的應付款從2017年上市時的7億左右激增到如今22億。和公司每年十幾億的營收相比，如此高額的應付款似乎沒有必要。
公司的存貨差不多佔資產總額的一半，應付款更是佔負債總額的絕大部分。實際上這些應付款的真實身份是還未和客戶結算的工程項目款項。正是使用這種巧妙的賬務處理方式，優化了公司的一部分指標，給投資者造成誤導。但是財報的特點是勾稽關係嚴謹，各項指標息息相關，在經營性現金流、存貨週轉和應付賬款週轉等指標上漏出了破綻。
應收款在下降，但公司還是沒有收到錢，這些實質上的應收款都以存貨的名義躺在賬面上。與此同時，公司還負債累累。隨著國務院推進清理拖欠民營企業賬款專項行動的開展，公司不可能持續長期拖欠應付款，一旦按要求償還欠款，很可能會導致資金鍊危機。
三、PPP企業的痛點：資金
東珠生態從事的是PPP業務，這種業務的特點是前期需要墊資生產，因此需要大量的資金。當年PPP的龍頭企業東方園林就是被資金拖垮的，以至於前董事長何巧女在一次會議上對央行行長說："現在民營企業太難了，如果易行長給我批准一個銀行，我一定拯救那些企業於血泊之中，一個一個地救。"
2016年，財政部印發《政府和社會資本合作項目財政管理暫行辦法》，規範PPP業務，該類業務一度成為市場的寵兒。從頂層設計來看，有意規範各級地方政府的投資產業，將政府投資和社會資本有機的結合起來。但實際情況是，優質項目依舊被地方政府參與的投資平臺開發，相對較差的項目才會通過PPP交由社會資本參與。
這種項目投資大、風險大，週期長，投資回報率不高，拖垮了一大批PPP公司。雖然收到了大把的合同，但合同金額越大，說明公司需要提前墊資越多，對公司的資金週轉是更大的考驗。
隨著2019年財政部下發《關於推進政府和社會資本合作規範發展的實施意見》，對PPP業務又開始加強監管和清理整頓，市場對PPP業務的熱度迅速降溫。僅財政部的PPP項目庫清理2557個、涉及投資額3萬億元。
絕大多數PPP企業的財務費用都很高，比如東方園林一年的利息支出超過6億，而東珠生態卻沒有發生利息支出，這又是為什麼？
這是另外一個假象，並非因為東珠生態不差錢，而是因為公司2017年才上市，融資的近10億元還沒花完。到2019年三季報，公司賬面的現金從上市當年的13.6億元銳減到了6.37億元。
簡單計算，公司貼進去7.28億現金，同期淨利潤合計都不到8億。不難發現，這種燒錢換利潤的效率太低了，可持續性極差，公司賬面資金還夠燒兩年？
四、收現比：投資者的放大鏡
由於會計準則給了會計師一定的自主權限，比如可以在收入確認、存貨處理等方面進行修飾和美化處理，大多數情況下還到不了造假的程度，但也會導致上市公司的業績不那麼實誠。
這時就需要結合現金流量表進行甄別，通過經營性現金流來判斷公司業績的"含金量"，銷售的產品是否大部分都收到了現金。
因為行業有年初立項、年底付款的普遍情況，PPP類企業的季報中，經營性現金流可能並不好看。這種情況下需要區別分析，一是進行近年來同期季報的對比分析，比如公司上市以來三季報逐年惡化，2019年三季報尤其差；二是查看近年來年報的趨勢變化，公司的年報顯示，經營性現金流量淨額也是不斷變差。
筆者認為，無論什麼行業，什麼經營模式，經營性現金流量淨額連續超過三年均為負數的，都應該從備選清單裡剔除。因為這說明公司的產品根本沒有足夠的競爭力，無法迅速從客戶那裡回籠資金，投資者沒有理由等著上市公司尋找盈利方向，不能及早變現的營收都是有風險的。
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