本欄為中泰資管明星投資主辦人談投資邏輯、理念、策略、方法，不薦股。每週四更新
各位星漢和星晨的持有人大家好，翻看兩個月前與各位的信，也有幾許五味雜陳。當時我們的體會僅僅是市場出現了一輪快速的回調，而目前的狀況是，我們或許低估了市場的風險，當下我們已經處於一個比較明顯的熊市中，去年的“漂亮50”似乎已經恍如隔世。
市場漲跌猶如太陽東昇西落，無論牛熊，我們照例和各位溝通下近期組合的情況。
喜憂參半的半年報
依稀記得上次寫信那日，上證綜指創下2803.79點的新低，今天來看，我們不僅沒有送別2800，反而迎來新朋友2700，距離熔斷時光的2638已經近在咫尺。作為機構投資者，我們努力避免受到市場先生低落情緒的影響，我們的工作應該專注於上市公司。
之前提到過，影響股價的長期因素是公司的盈利能力，也就是機構們口中的基本面。中報是上市公司的期中考試，也是反應公司日常經營情況的一個窗口。整體來看，全部A股上市公司中報收入增速維持平穩，利潤增速小幅下滑但是幅度有限，上市公司的經營變化遠比市場先生變臉的速度效率慢得多，上市公司整體盈利狀況並沒有像指數表現都一樣出現斷崖式的崩潰。
不過，上市公司的盈利在結構上面出現了一些分化，中小板和創業板整體的收入和盈利增速相比一季度來看都有明顯的回落，無論收入還是利潤都還是繼續向大市值公司集中。只是從市場表現來看，滬深300和創業板指數年初以來跌幅相仿，市場呈現大小齊跌的局面。
按照大類板塊來看，消費以及金融在收入和利潤兩端都保持穩定，TMT代表的成長類板塊在收入和利潤上則受到一定壓力。去槓桿下企業盈利的下滑大體可控，房地產鏈的向下壓力也會有基建部分對沖，所以我們的結論是，目前處於盈利下降週期，但下降的幅度有限且可控。
只不過，股票市場的表現看起來並不像“可控”。上次信中我表達過對於市場底部無法判斷的結論，這次距離上次寫信上證指數又跌了100多點，我還是回答不了這個問題，目前依舊不知道底部在哪裡。但是我知道的是比上次寫信的時刻，現在我們挑選股票的空間更大，我們不能對牛市中發燙的沙子趨之若鶩，反而卻對熊市中冰冷的黃金退避三舍。
近在咫尺的貿易戰
今年貿易戰是一個明星話題，似乎成了任人打扮的小姑娘，每個人都可以引經據典點評幾句，上至匯率、出口，下到消費、民生，貿易戰成為近期影響中國的顯著力量。誠然，各種說法都是有道理的，而且都反映了局部客觀事實，並且貿易戰確實從500億美元逐漸發酵升級到2000億美元，本週這個2000億美元的重磅炸彈就要塵埃落地。但我們目前在上市公司的盈利中並沒有明確感受到貿易戰的涼意；更加準確的說，我們沒辦法精準預計貿易戰最終的走向和結局，我們能做到的就是觀察到上市公司的盈利出現下滑，或者預判出盈利有可能因為貿易戰下滑，下調盈利預測以後評估估值與盈利的匹配程度。
我們的國家是一個產業鏈完備的大型經濟體，內生的經濟動能具有強勁的韌性。此外，經過這麼多年的全球化，各個國家的產業鏈分工已經非常成熟，不同國家的比較優勢也都相對明確，我不能確定目前的估值水平隱含了多少貿易戰的預期，但是如果僅僅因為貿易戰導致估值大幅度下跌的話，我相信未來會逐漸修復。
消失殆盡的流動性
上次和給您寫信的時候，兩市成交金額萎縮到3000億左右，很遺憾這並不是底部，目前我們日均成交金額已經下滑到2500億。成交金額在2000萬元以下的股票越來越多，而新股的供應今年已經接近一百家，這其中還包括工業富聯、寧德時代這種大市值的新股。股票供給增多，而股票的成交卻在快速萎縮，A股港股化的趨勢非常明顯。
中報來看，我們觀察到市場經常選擇放大反應公司的利空而對利好視而不見，稍微有點利空就可以把股價砸一個大坑，
這是熊市的典型特徵也是流動性缺乏的表現。去槓桿的環境下我們看到上市公司經營性現金流大體穩定，但是籌資性現金流已經出現了明顯的萎縮。過去高槓杆模式確實難以為繼，去槓桿的過程就是風險逐漸暴露的過程。我不清楚流動性是不是已經收縮到了極限，如果繼續收縮的話市場可能繼續下滑。目前我們能做的就是努力平衡組合，動態考慮盈利和估值的匹配程度，增加對上市公司覆蓋的廣度與深度，不去過多猜測市場的底部。當然，我們有相對成熟的風控體系來保障回撤處在可控的範圍之內。尋底的過程毫無疑問是煎熬的，但是凜冬終將過去，我們會同您站在一起迎接春日的到來。
您忠實的朋友 王吉祥
2018年9月6日
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