“维他柠檬茶，爽过吸大麻，维他入我心，胜过海洛因。”听到这两句话，你想到的是什么？我想到的是可口可乐。可乐是由美国的一位名叫约翰·彭伯顿的药剂师于1886年左右发明的。

可乐成分里含有咖啡因，喝了容易上瘾，所以早期争议很大，总是遭到投诉。但是也正是因为含有这种上瘾性的物质，使得可乐风靡美国，最后风靡世界。也使得可口可乐成为了巴菲特的爱股，给巴菲特贡献了丰厚的回报。

上图为可口可乐1980年至今的股票走势图。1987年可口可乐陷入了困境，百事可乐挑起了装瓶商之间的矛盾，可口可乐的股价较为低迷，公司在不断回购股份。1987年底的股价为38.1美元，当年每股净利润为2.43美元，市盈率为15.7倍。

巴菲特1987年以前一直在研究可口可乐，他认为可口可乐强大的品牌构成了持久竞争优势，加上罗伯托.古崔塔为首的优秀管理层，这种资本开支小的生意模式未来将创造非常充沛的现金流。于是，他在1988年开始大量买入可口可乐的股份，1988年底共持有1417万股，成本为5.92亿，每股平均购买价为41.8美元，当年可口可乐的每股净利润为2.84元，购买价的市盈率为14.7倍（上图红色箭头位置，巴菲特建仓可口可乐）。

上图为维他奶1994年上市以来走势，除了98年亚洲金融危机导致股价连续两年下跌外，其他时间基本都在上涨。过去十年的涨幅超过十倍。

一、维他奶的发展历程

维他奶于1940年4月3日由罗桂祥博士创办，首家维他奶工厂位于香港岛铜锣湾的佐治街。早期是由售货员以自行车逐户派送，加上早期维他奶没有经过消毒处理，需要即日饮用，否则便会变坏。因此虽然受到消费者欢迎，但是每日仅售1000瓶左右。

1941年底，日本占领香港后，维他奶工厂停工，直到1945年香港光复维他奶才恢复生产。并在1950年迁往香港黄竹坑，除每日派送外还通过零售商分销的方式销售。1953年起，维他奶改用高温消毒法，销量开始大增，至1950年代中期已达每年1200万瓶左右。

由于维他奶推出时一直标榜自己的健康形象，但是当时香港市民将一切软饮料都统称为汽水。1970年代，维他奶创作出一则深入民心的广告口号：“维他奶，点止汽水咁简单”（不止是汽水这么简单）。从此不少校规比较严的学校亦破例容许维他奶在学校小卖部寄卖。

早期的维他奶以阔口的牛奶瓶售卖，后来改为盛载汽水的玻璃樽。1975年首度从瑞典引入利乐包装纸保鲜包装设备，并以超高温消毒，使得产品可储存多月。1976年维他奶以“维他”品牌，推出一系列果汁饮品，其后又于1979年推出柠檬茶及菊花茶等饮品。

1978年罗桂祥退休，毕业于康乃尔大学食物科硕士的罗友礼继承父业。值得一提的是香港的另外两家餐饮类上市公司大家乐及大快活分别为罗桂祥的弟弟罗腾祥及罗芳祥创办，所以有罗门三杰的说法。

罗友礼接任后，维他奶平稳发展，并于1994在港交所上市。同年位于中国深圳的厂房正式投入生产。1995年10月，有顾客投诉维他奶饮品有类似火水的味道，维他奶回收了市面上同类产品。

1995年12月至1996年2月期间，有3位顾客在饮用仍在有效期内的维他奶时，发现有酸味。在媒体报导后，维他奶的深圳厂房停产及回收全部8百万包纸包豆奶产品。但其后仍然有2位顾客发现维他奶产品有酸味，结果维他奶把香港屯门厂房亦全面停产，并回收所有包括豆奶及其他饮品。以1996年1月16日计算，回收的产品达到一千三百万包。

事件发生后，香港卫生署对维他奶进行多次抽样检验，在51个样本中，细菌含量及各样成份皆没有超越标准，但为了维持消费者的信心，维他奶决定聘请瑞典籍专家到香港厂房作详细调查。调查发现问题源自包装机，为确保产品质量，维他奶把整条生产线拆除及重新组合。其后事件获得解决，维他奶产品再未出现过问题。

1998年维他奶位于中国上海的厂房正式投入生产。2006维他奶开始在中国推出从香港进口的茶类及果汁类饮品。2011位于维他奶位于中国佛山的新厂房正式投产。2016维他奶位于中国武汉的新厂房投产。并出售北美业务。

二、健康长远的维他奶

如果用一个词来形容维他奶，我想到的是健康长久。维他奶一直在增长，而且增长的很慢，多数年份在10%左右，直到最近才开始有加速迹象。同期的康师傅以及统一的饮料业务以及植物蛋白行业的承德露露在14年之前都有过快速增长，但是14年之后都陷入了衰退，唯独维他奶还是稳健增长。

另外从上图也可以看到，康师傅与统一的饮料业务体量比维他奶大很多。但是作为投资人我们关心的是企业的盈利能力。从盈利能力来看，维他奶的盈利能力远远好于前两者，主要因为维他奶产品的差异化使得其毛利较高。而康师傅、统一、娃哈哈等饮料业务竞争比较激烈。

从上图可以看出，维他奶的毛利率无论跟传统的饮料巨头康师傅比，还是与同属植物蛋白行业的承德露露比，都是一直领先的。同为快消品行业，毛利率较高的往往代表着品牌溢价。

另外维他奶的主要收入来源还是香港澳门以及大陆地区。而增长最快的地区无疑是大陆。现在来自大陆的营收占比已经达到约60%,并且依然维持快速增长态势。香港与澳门加总人口数不到800万，但是营收能达到17亿，一方面说明了维他奶的产品在港澳地区的很受欢迎，另一方面说明，随着大陆居民人均收入的提高，维他奶的发展具有巨大的想象空间（15、16年净利润有出售北美业务一次性利润干扰，15年影响为1980万美元，16年影响为2440万美元）。

维他奶的主打产品是维他奶以及维他柠檬茶，但是从15年开始，维他奶没有再具体公布产品构成，但是从各电商渠道的销售数据看，维他柠檬茶的比例应该是有所提升的。14年的产品结构是这样的：

三、估值

从上面的分析可以看出，维他奶无疑是好公司，但是他的估值一直不便宜。下图为维他奶从06年到现在PE所在的区间。现阶段处于历史最高水平。那么这个时候的维他奶是否还有投资价值呢？

要回答这个问题，取决于你的投资风格。如果你认为，维他奶成长空间巨大（港澳不到800万人贡献17亿收入），有希望成为中国版的可口可乐，那么230亿左右人民币的市值并不贵，并且长期来看230亿买还是200亿买差距不大。

小结

从维他奶最近十多年的发展历程看，维他奶是那种非常稳健的公司，他完美的向我们阐述了复利的威力。维他奶在内地的扩张通常会等到新建工厂的产能不能满足需求后才考虑建新厂。另外从维他奶在港澳地区的营收数字以及天猫等各大电商的畅销可以看出，维他奶真的最有可能成为中国版的可口可乐。

在华南地区，深耕20多年后，维他奶已经无处不在。每次去深圳华润超市，都会发现维他奶的产品占据了最好的位置，并且陈列的产品最多。

维他奶无疑是那种可以与时间为友的公司，但是现阶段估值确实处于历史最高水平。但是考虑到230亿人民币左右的市值并不大，你要问我未来十年最愿意持有哪家公司，维他奶无疑会占据一席之地。