概要
瀾起科技是全球領先的內存接口芯片廠商。目前全球市場上可以生產符合DDR4內存標準的接口芯片的廠商僅有瀾起科技、IDT以及Rambus，公司佔比市場份額的近50%，公司從2004年開始研發銷售內存接口芯片，從市場的追隨者一路成長為行業領導者，公司研發的DDR4全緩存“1+9”架構已經被採納為國際標準，公司也在積極研發下一代DDR5接口芯片，在行業中有望持續領先。
研發服務器產品，擁抱更廣闊市場。公司推出津逮服務器平臺，進軍服務器市場，公司攜手英特爾和清華大學合作研發適用於X86通用平臺的津逮CPU，可以對內存及CPU運行進行動態安全監控，配合公司的混合安全內存芯片，可以為服務器提供芯片級實時安全監控，是更為安全可靠的運算平臺。
服務器市場有望在2020年恢復增長。全球服務器市場經過17/18年的快速擴張後，在2019年進入短暫的休整期，通過跟蹤服務器上游英特爾及信驊的業績，可以看到在三季度業績有明顯的回暖，且預計四季度將持續好轉，明後兩年是服務器更新換代的大年，疊加傳統行業數字化轉型及人工智能和大數據行業的快速發展，服務器市場將重回增長區間。
一、公司概況
公司主要產品包括內存接口芯片、津逮服務器CPU以及混合安全內存模組，致力於為雲計算和人工智能領域提供高性能芯片解決方案。公司具備長時間的技術積累，公司產品性能位於行業前列，得到了客戶的一致認可，搭載公司芯片的服務器廣泛應用於數據中心、雲計算以及人工智能等新興領域，可以滿足新一代服務器對高性能、高可靠性和高安全性的需求。
公司深耕內存芯片市場數十年，是全球少數幾個可以提供從DDR2到DDR4內存全緩衝/半緩衝完整解決方案的廠商。可應用於FBDIMM（全緩衝雙列直插內存模組）、RDIMM（寄存式雙列直插內存模組）及LRDIMM（減載雙列直插內存模組），滿足高性能服務器對高速、大容量的內存系統的需求。
2016年以來，瀾起科技與英特爾及清華大學合作研發出津逮®系列服務器CPU。津逮®服務器平臺主要由瀾起科技的津逮®CPU和混合安全內存模組（HSDIMM®）組成。
該平臺具備芯片級實時安全監控功能，可在信息安全領域發揮重要作用，為雲計算數據中心提供更為安全、可靠的運算平臺。此外，該平臺還融合了先進的異構計算與互聯技術，可為大數據及人工智能時代的各種應用提供強大的綜合數據處理及計算力支撐。
公司目前的主營產品均屬於產業鏈的芯片層環節，其中內存接口芯片直接面向DRAM存儲器市場，津逮®服務器平臺直接面對服務器市場，而公司的終端客戶則覆蓋雲計算和人工智能行業，因此公司為雲計算和人工智能領域提供以芯片為基礎的解決方案，下游主要客戶也屬於雲計算和人工智能行業的重要參與者。
二、發展歷程
瀾起有限成立於2004年，由MontageGroup獨資設立，存續期間經過多次註冊資本增加以及股權轉讓，公司股權結構較為分散，不存在實際控制人，首發上市後，持股比例5%以上的股東為中國電子投資控股有限公司、英特爾投資股份有限公司、WLTPartners,L.P.、珠海融英股權投資。
國際大客戶看好公司發展。自2006年及2012年以來，英特爾、三星電子分別與公司建立了穩定的業務合作關係。經過長期觀察和盡職調查，英特爾旗下的Intel Capital、三星電子間接控制的SVIC No. 28 Investment，看好公司發展前景，英特爾和三星分別持有公司9%和1.11%的股份。
三、營收情況
營收近年來增速穩定，盈利能力成倍提升。公司近兩年來營收增速保持在40%以上，2019年受到服務器市場下滑影響，增速下滑至10%左右，歸母淨利潤在2017年及2018年有成倍增長，2019年前三季度歸母淨利潤同比增長31.99%。
公司毛利率及淨利率水平持續走高。公司毛利率從2016年的51.20%逐步攀升至2019年的74.23%，主要原因是公司在2017年將毛利率較低的消費電子芯片業務進行了轉讓，自2017年8月公司不再銷售和研發消費電子芯片。公司銷售費用率和財務費用率較為穩定，財務費用率持續持續為負，主要原因是公司受益於人民幣升值的匯兌損益，此外公司短期閒置資金理財貢獻一部分利息收入。
研發投入持續加大，基本上與公司營收增速保持接近，研發投入佔營收比例維持在15%左右，公司員工中70%以上為技術研發人員，受教育程度超90%為本科以上，其中有43.14%的員工擁有碩士以上學歷。
四、供應商及客戶情況
公司作為設計型企業，上游供應商主要是晶圓製造廠以及封裝測試廠，包括富士通電子、Intel、聯華電子、臺積電、新科金鵬以及矽品科技，2018年前五大供應商佔比為91.87%，集中度較高。
公司的主要客戶包括富昌電子、海力士、金士頓、淇諾科技、三星電子以及中電器材，2018年前五大客戶銷售佔比為90.10%。
前五大客戶情況
五、市場情況
1.全球半導體市場下滑近
年來由於存儲市場波動幅度加劇，導致全球半導體銷售額有較大幅度下滑，機構預測2019年全球半導體銷售額下滑幅度將達13.27%，降幅是近十年來之最，但是市場仍看好半導體市場在2020年的復甦，一方面是存儲器價格的趨於穩定，另一方面是新產品和應用的不斷出現。
存儲器銷售額在經歷爆發式增長後有所回調，佔比從2016年的低點16.25%提升至2018年的頂峰的33.70%，預計之後將維持在26%左右。
ICInsights給出了全球主要廠商2019年業績預測，英特爾2019年業績持平，營收排名全球第一，三大存儲器廠商三星、海力士、美光業績下滑幅度普遍在30%以上，晶圓代工廠臺積電受益於7nm產品代工需求火熱，小幅增長1%。
2.國內半導體市場無懼外圍波動，穩步上漲
我國集成電路產業銷售額，2019年前三季度我國集成電路產業銷售額5049.9億元，同比增長13.19%，高於全球半導體市場增速。
我國半導體產業鏈各環節齊頭並進，產業結構更加趨於優化。2019年前三季度我國半導體設計產值共計2122.80億元，佔比為42.04%。相比2018年佔比38.57%，提升了3.47pct，製造業以及封裝測試業佔比分別為26.15%和31.81%，佔比均有所下降，產業整體結構趨於優化。
六、公司緊跟內存發展，逐漸成長為行業龍頭
1.內存技術更迭速度快
內存接口芯片和內存的發展息息相關，目前各大廠商的主流內存產品均符合DDR標準規範，DDR4技術是目前最為成熟且應用最廣的，隨著雲計算以及大數據等新興領域的快速發展，對內存的要求也隨之上升，各家廠商也在積極研究佈局下一代DDR5技術，隨著DDR技術的升級換代，內存接口技術也需要隨之升級。
2.內存接口跟隨升級
內存接口芯片是內存模組的核心器件，CPU必須經由內存接口芯片對內存數據進行讀取，主要作用是提升內存數據訪問的速度和穩定性，滿足CPU日益提高的運行速度及性能要求，產品技術升級趨勢主要是向著低電壓和高傳輸速度，隨著技術難度的加大，競爭廠商逐漸減少，僅剩下瀾起科技、IDT（被瑞賽收購）以及Rambus。
3.從跟隨者成為標準制定者
在DDR4世代，公司發明的DDR4全緩衝“1+9”架構被JEDEC（全球微電子產業的領導標準機構）採納為國際標準，成為DDR4內存接口芯片的重要標準之一，提升了公司在行業內的話語權，展示了公司技術實力。在符合行業基本標準的情況下，各家廠商可以在產品功耗、信號完整性以及可靠性等其他方面進行競爭。
4.公司內存接口市場主要份額
內存接口芯片廠商需要和內存廠商進行協同，將內存顆粒和內存模組配套，還需要通過CPU廠商和內存廠商對其功能和性能（穩定性、運行速度以及功耗）的嚴格認證，才能進入供應鏈開始大規模應用。內存接口芯片不僅在技術上存在較大難度，另外在服務器生態系統也具有高准入門檻，全球僅有少數廠商具備資格，目前，瀾起的DDR4內存緩衝產品已經成功進入全球主流內存、服務器和雲計算領域，佔據了市場上的主要份額。根據行業內公司財報統計，2018年全球內存接口芯片的市場規模為5.7億美元，可以提供內存接口芯片的廠商僅有瀾起科技、IDT以及Rambus，其中IDT在2018年被瑞薩電子以67億美元收購，從市場份額來看，IDT和瀾起科技在內存接口芯片銷售額相近，Rambus的銷售額相對較小。
公司產品銷量及單價持續走高，業績加速成長。一般來說，單一一代內存接口芯片在其銷售週期中，單價會持續下降，但是隨著新技術產品銷售的導入，會將拉昇平均銷售單價，在DDR4技術中包括Gen1.0、Gen1.5、Gen2.0、Gen2plus，2016至2018年期間，具備高單價的Gen2.0產品佔比持續上升，使得產品銷售平均單價逐年上升，未來隨著DDR5代產品的推出，公司內存接口芯片產品有望保持增長動力。
七、向下遊拓展服務器領域
1.津逮服務器介紹
公司的津逮服務器平臺包括了津逮繫列CPU以及混合安全內存模組，該平臺具備芯片級實時安全監控功能，可以為雲計算數據中心提供安全可靠的運算平臺。
津逮繫列CPU基於x86架構，具備預檢測（PrC）以及動態安全監控功能（DSC），在英特爾至強系列處理器的基礎上集成了清華大學自主研發的DSC技術，可以用過內建的安全監控引擎實現高速I/O示蹤、內存訪問示蹤以及CPU行為監控等功能，適用於津逮或者其他通用型服務器平臺。津逮服務器平臺業務具體合作模式是，津逮服務器CPU是公司與清華大學以及Intel聯合開發，通用CPU內核由Intel提供，可重構計算處理器算法（RCP）由清華大學提供，公司負責整體模塊及其他部分芯片設計，並委託第三方進行芯片製造封裝測試，產品所有權以及品牌歸屬於公司。
目前，聯想、新華三、長城信安以及寶德等服務器OEM廠商已經相繼採用了公司的津逮CPU及系統解決方案，同時也和中國電子旗下的長城信安、中標軟件以及達夢數據庫完成了相互認證，可以為終端客戶提供從硬件到應用的全方位的解決方案。
2.2019年服務器市場承壓
服務器一般定義是管理資源併為用戶提供服務的計算機，具備較高的計算能力，通過網絡為終端用戶使用，服務器的構成包括處理器、硬盤、內存、系統總線等，和個人計算機結構類似。服務器產業鏈主要分為芯片層，硬件層、基礎軟件、基礎設施以及應用層，公司所處產業鏈中的芯片層，內存接口直接面向於DRAM市場，津逮服務器平臺直接面向於服務器市場。
在經歷高速增長後，2019年服務器市場迎來短暫的調整，根據IDC數據顯示，2019Q3全球服務器廠商收入同比減少6.7%至220億美元，出貨量減少3%至310萬臺，相比2019Q2全球服務器廠商收入下滑11.6%至200億美元，出貨量同比下滑9.3%至270萬，相比第二季度跌幅環比開始縮窄。
3.服務器市場逐步回暖
2020年有望成為全球服務器拐點，一般來說服務器的更新換代週期在3年左右，從服務器出貨量在17/18年達到歷史的高點，將在20/21年迎來集中更換，此外在5G以及AI等應用領域對運算能力的需求提升，未來兩年服務器市場有望恢復增長，根據前瞻產業研究院預測，預計在2020年以及2021年，全球服務器出貨量將達到1190萬臺和1300萬臺。
八、盈利預測
預計公司19/20/21年收入分別為20.82/26.35/33.66億元，歸母淨利潤分別為9.60/12.08/15.31億元，EPS分別為0.85/1.07/1.35元,對應PE分別為84/67/53倍
閱讀更多 深度產業觀察 的文章
