本报记者 庄会 北京报道
2019年12月28日，全国人大常委会通过了《证券法》的修订，注册制的全面推行一锤定音。在此之前，注册制在科创板已有超过7个月时间的试点。在注册制下，科创板企业的上市速度明显加快，注册过程中反复、多轮问询成为各方关注中心。
截至目前，共有70家企业成功登陆科创板，有23家企业终止审核，其中包含3家未通过企业。70家企业上市后表现不一，有破发，也有涨幅超2倍的企业。
2020年，值得期许的是，创业板将成为下一个推广注册制的板块。
审核最短60个自然日
作为2019年我国资本市场改革的重要工程，科创板已经平稳运行了超过7个月的时间。截至2019年12月31日，科创板申报企业达到了202家，其中成功登陆企业共70家。 202家科创板申报企业拟募资1750.08亿元，募资规模低于10亿元的公司数量占比约76.7%。
据东莞证券研究所的统计，截至2019年12月30日，70家成功登陆企业中有5家存在破发情形，其中，相对发行价跌幅最多的为久日新材（688199.SH），跌幅为7.2%。中微公司（688012.SH）、心脉医疗（688016.SH）、安集科技（688019.SH）、金山办公（688111.SH）及卓易信息（688258.SH）等五只个股自发行以来涨幅超过200%。全部70家企业相对发行价涨跌幅的中位值则为68.54%，均值为81.15%。
中泰证券认为，破发的行为是科创板企业定价市场化的正常体现。从创业板的历史经验来看，估值的消化过程也伴随着个股的分化，具有硬科技属性强的科创龙头依然会受益。而科创板在2020年的分化将进一步凸显注册制的市场化的制度优势，市场会自发地筛选优质科创龙头、硬科技引领的行情。
相较审核制，注册制速度明显提升。科创板实行公开化、问询式的审核，并在制度规则设计中明确交易所发行上市审核不超过3个月、发行人和中介机构问询回复不超过3个月，审核过程进而可预期。据公开资料统计，企业自受理到提交注册平均用时为130个自然日，最短记录仅60个自然日。
截至目前，还有23家科创板申报企业终止了审核。其中，20家为发行人主动撤回，3家企业是由于审核未通过。3家企业未能通过的原因各有不同，证监会认为，恒安嘉新（北京）科技股份公司存在特殊会计处理内控缺失和未披露前期会计差错更正事项等问题；上海泰坦科技股份有限公司未能准确披露业务模式和业务实质，未能准确披露其核心技术及其先进性和主要依靠核心技术开展生产经营的情况；博拉网络股份有限公司则是因为发行人业务模式和业务实质、核心技术及技术先进性以及核心技术在主营业务中的应用情况披露不充分、不准确、不一致。以上均不符合《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》的相关规定。
科创板试点注册制的另一大特点是以询价方式决定新股发行价格和募资规模。据Wind统计，目前72家科创板企业所定发行价对应发行市盈率从467.51倍到18.8倍，高低差异显著。其中，仅1家公司的发行市盈率低于30倍，而目前A股其他板块的发行市盈率“上限”是23倍。
信息披露是核心
取消审核后将更加凸显信息披露的重要性。此次《证券法》修订涉专章对信息披露做出了规定。证监会法律部主任程合红在新闻发布会上表示，注册制“以信息披露为核心”，将强化证券发行中的信息披露。
全国政协委员、证监会原主席肖钢表示，注册制条件下的审核方式，是不断地提出问题、不断地回答问题、不断地丰富和完善信息披露内容的一个互动的过程。肖钢举例，中国人寿（NYFLC）在去纽交所上市时，美国证监会提出的问题超过3000个，而拟上市公司每次对问题的回答都是对信息披露内容的完善。
不过，在现阶段，我国资本市场仍以中小投资者为主，机构投资者数量相对较少、定价能力不足，在适应科技创新企业信息披露理解难度大、定价难度高等方面，无论是中小投资者还是机构投资者都需要一个过程。因此，2019年6月底，证监会有关负责人就设立科创板并试点注册制有关问题答记者问时表示，在科创板设立初期，有必要进一步强化保荐、承销等市场中介机构的鉴证、定价作用，以便形成有效的相互制衡机制。为此，科创板引入了保荐“跟投”制度，加大保荐机构的把关责任。
从科创板的经验看，一轮又一轮的细致问询贯穿了整个上市过程。
其中，首轮问询主要侧重全面性，结合重点进行合理怀疑，压实各方责任；后续多轮问询，则结合重大性、关键性问题而直击痛点，将公司真实情况呈现于市场面前。各轮问询互相衔接、层层递进。
根据公开资料的不完全统计，目前科创板审核问询最少2轮、最多6轮；首轮问询平均46个问题，二轮及三轮平均分别为14个、7个问题。值得注意的是，伴随审核机构和中介机构对审核规则和要点的熟悉，目前问询效率有所提升，问询轮次和问题数量都在呈下降趋势。
在审核实践中，监管与企业更像是在“互相掐表”，这有效促进了审核高效推进。据不完全统计，首批提交注册的31家申报企业，从受理到提交注册的平均用时为81个自然日。而截至目前，申报企业的自受理至提交注册的平均用时约为130个自然日、最短为60个自然日，距离规则要求规定的审核时限仍有较大空间。
重塑资本市场生态环境
我国股票发行审核制度已建立近27年，其间经历了审批制、核准制，又即将迎来注册制。这一过程是行政权力逐渐弱化的过程。注册制从首次被提及到《证券法》正式修法确认，历时8年。
这其中最重要的原因是“注册制”的推出需要许多现实条件与其匹配。2015年12月，中央财经大学金融学院教授、证券期货研究所所长贺强在参加了证监会关于注册制的内部会议后提及推出注册制改革需要注意几大问题。
在他看来，首先需要注意的是法律体系与行政体系的跟进。注册制需要一定的法律理念、法律逻辑和具体的法律相配套。其次，应提高注册制下造假违法的成本问题以及保护投资者尤其是中小投资者的利益问题。此外，如何帮助中小投资者增强分析信息、判断信息的能力也值得思考。最后，需要重视的是有效防止上市造假，还要提高监管的效率。
时至今日，推行注册制的相关条件与时机日臻成熟。
此次《证券法》从证券发行制度、股票发行注册制改革、大幅度提高证券违法成本、强化投资者保护、强化信息披露、健全多层次资产体系等方面进行了全面修改完善。
具体来看，新修订的《证券法》设立信息披露专章，以信息披露为中心，证券发行文件必须充分披露，内容应当真实、准确、完整，强化董监高责任，完善信息披露方式等；设立投资者保护专章，强化对投资者的保护力度，增加了投资者适当性管理，规定了先行赔付制度，完善证券民事诉讼内容，投资者保护机构可以支持投资者集体诉讼，提起代表诉讼；大幅提高违法行为成本，有违法所得的一律没收，并大幅度提高罚款数额，其中欺诈发行最高罚至2000万元，等等。
肖钢认为，注册制改革牵一发而动全身，起到带头作用。对重塑资本市场的生态环境以及相关领域的改革，包括退市制度、对违法违规行为的严惩、投资者的保护以及相关法律制度的修改都起到了促进作用。
平安证券认为，新《证券法》的出台将有助于大力发展股权融资，也将推动存量上市公司的优胜劣汰。中长期来看，权益市场分化及新股破发将成为新常态，经营良好有前景的上市公司将更受资金的青睐，而上市公司尾部风险或面临缓慢出清。
从行业角度看，中银国际证券分析师王维逸认为，这一制度的全面推行将利好券商投行和投顾业务。“注册制将价值判断功能交还给市场，对投资者的专业能力提出更高要求，将促进投资机构化，利好券商投顾业务。”他表示。
此外，对创业板的改革也是近期业内关注的重点。2019年11月，证监会主席易会满在接受媒体记者采访时表示，科创板试点符合预期，下一步要发挥科创板试验田的作用，在创业板率先推广。
程合红则表示：“按照中央有关加快推进创业板改革试点注册制的要求，我们正在抓紧研究推进创业板改革。按照这次法律的授权，证监会将充分考虑市场实际，特别是要把握好证券发行、证券注册、市场承受能力有机统一衔接，按照国务院的统一部署，分步、稳妥推进。”
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