申萬宏源證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
龍蟒佰利(002601)
投資要點： 公司公告：公司擬通過協議轉讓方式，收購中國核工業集團持有的東方鋯業（002167.SZ）9721 萬股股份，佔東方鋯業總股本的 15.66%，標的股份轉讓價格為 8.73 億元。 本次交易完成後，龍蟒佰利將成為東方鋯業第一大股東，公司將使用自有資金和銀行貸款收購標的股份。
東方鋯業概況：東方鋯業是專業從事鋯及鋯系列製品研發、生產和經營的重點高新技術企業，產業鏈配套較為齊全，擁有鋯礦砂資源，主要產品包括鋯礦砂、硅酸鋯、氯氧化鋯、電熔鋯、海綿鋯、氧化鋯陶瓷、二氧化鋯、複合氧化鋯等八大系列，應用涵蓋核電、通訊、航空航天等領域。 2018 年東方鋯業實現營業收入 5.03 億元，淨利潤 1074 萬元；2019年 1-9 月實現營業收入和淨利潤分別為 3.35 億元和 806 萬元，銷售毛利率為 29.99%，銷售淨利率為 2.40%。今年上半年，東方鋯業持股 25.07%的 Image Resources NL 在澳大利亞開發的礦砂項目已正式投產，並實現項目的正現金流，盈利能力有望逐步提升。
鋯行業協同發展：通過本次收購，龍蟒佰利將完善自身的鋯產業佈局，利用東方鋯業複合氧化鋯粉的優勢，向下遊新興鋯製品領域拓展，建設氧化鋯陶瓷手機背板、研磨微珠等生產線，提升鋯產業的核心競爭力。目前公司在焦作總部擁有一定規模的氯氧化鋯和二氧化鋯生產線，2019 年上半年鋯產品實現收入 0.40 億元，實現毛利潤 834 萬元，未來公司將明確“鈦鋯共生、兩翼發展”的發展方向，充分利用兩個上市公司平臺的優勢，進行國內鋯產業的整合，為雙方的長遠發展提供產業支撐。
鈦行業資源整合：在鈦產業方面，龍蟒佰利將通過本次收購提升高品位鈦原料的自給能力，Image 擁有布納倫（Boonanarring）和阿特拉斯（Atlas）兩塊在全球礦產行業極具競爭力的礦體，根據此前公告，Image 項目將實現 89 萬噸鈦鐵礦、 9000 噸金紅石和 3.24 萬噸鋯英砂的年均產量，開採服務年限超過 10 年。最新的生產和勘探顯示，礦石的實際品位高於預期，Image 的高品位礦石資源量此前可能被低估。
海外鋯鈦資源價格上行，原料端支撐行業景氣。 Iluka、 Tronox 和 Rio Tinto 是海外鋯鈦資源龍頭，自 2018 年以來，海外龍頭持續減產，鋯鈦資源供需較為緊張，價格上漲。 2019上半年，Iluka 鋯英砂和金紅石的銷量分別為 13.3 萬噸 和 16.9 萬噸，同比下降達 30%；銷售均價分別為 US$ 1522/t 和 1107/t，同比上漲 19%和 22%。 我們判斷在 2022 年以前，鋯和鈦原料的產量收縮仍將大於供給增量，下游產品有較強成本支撐。龍蟒佰利通過不斷擴大上游資源佈局，提高原料自給能力，無論產業鏈哪一環漲價均可受益。
投資評級與估值：維持公司 2019-2021 年盈利預測，預計公司 2019-2021 年實現歸母淨利潤 27.86、 35.57、 43.82 億元，對應 PE 為 9X、 7X、 6X，維持“增持”評級
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