投資要點
綜合考慮目前整體環境，我們認為美國經濟趨勢依然向好，中國經濟近期仍將維持弱復甦格局，市場前期不符實際的過度寬鬆預期需要修正，春季行情的核心利好從基本面到流動性預期的改善也都已經兌現，而當前階段市場的整體基調是休整。由於五一節前A股市場縮量盤整，市場在調整之後存在一定的避險和觀望情緒，五一假期期間沒有出現顯著利空信息，全球主要股市表現較好，市場在節後可能存在一些技術性反彈或反抽的交易性機會，但我們認為在外部環境沒有出現顯著超預期利好前提下，這個階段整體不宜冒進，未來一輪行情發動的引擎可能來自改革預期驅動，這留待未來觀察。從結構上看，我們傾向未來一個階段的排序是成長>消費>金融>週期，行業上重點關注通信、計算機、電子、醫藥、商貿零售、保險等。主題上重點關注國企改革、上海自貿區、長三角一體化等。
■風險提示：
1、美股下跌風險；2、全球經濟超預期下行；3、通脹超預期上行。
正文
上週為五一勞動節前最後一週，僅兩個交易日，市場交投清淡。市場週一延續前周調整後，週二弱勢反彈。全週上證綜指，中小板指和創業板指分別下跌0.26%，6.55%和2.05%。行業指數方面，銀行(2.04%)，食品飲料(2.03%)，家用電器(1.32%)，交通運輸(0.95%)和商業貿易(0.62%)等行業表現居前。
我們在上期週報指出，我們認為當前市場的核心問題是：A股指數已從系統性折價的估值修復至歷史均值水平之上，下一步讓資金願意推動估值繼續擴張的信仰是什麼？指數能趨勢走強，最終不外乎三種驅動，經濟復甦、流動性寬鬆或者改革超預期。此前市場相當程度上寄託於強烈的寬鬆預期，因此在超預期經濟數據公佈後反而走弱，實際上，貨幣政策基調是鬆緊適度，市場此前的強烈寬鬆預期需要下修，市場需要休整。我們認為鬆緊適度的政策基調可能要維持相當一個階段，未來一輪行情發動的引擎可能來自改革預期驅動，這留待未來觀察。
1、經濟仍處弱復甦格局
4月PMI回落，結構優化較總量增長更為重要。整體來看4月PMI較3月有所回落，但仍處於榮枯線以上，經濟呈現弱復甦。出口訂單呈現明顯改善，這也意味著短期穩增長的壓力有所緩解。小型企業活力提升，民企支持政策初顯成效。中國統計局4月30日發佈數據顯示，2019年4月份，中國製造業採購經理指數(PMI)為50.1%，環比3月回落0.4個百分點，但仍落在榮枯線之上，整體經濟呈現弱復甦格局。其中反映外需的新出口訂單指數為49.2%，較前月的47.1%大幅上升2.1個百分點，創下2018年8月以來新高。
大中型企業回落，小型企業活力提升，民企支持政策初顯成效。從結構上看，大型企業和中型企業PMI分別為50.8%和49.1%，較前月回落0.3和0.8個百分點。小型企業PMI為49.8%，雖位於臨界點以下，但比上月回升0.5個百分點，為2018年10月以來高點，特別是生產指數為51.2%，已連續兩個月位於擴張區間。這些表明近期出臺的一系列精準有效的減稅降費及支持小微企業健康發展的政策措施效果逐步顯現，小型企業生產經營狀況有所改善。
由於一季度新增社融超過8萬億，二季度新增社融環比下降幅度及其對經濟的影響有待觀察，另外增值稅減稅等政策可能加強了部分企業補庫存行為，未來一個階段經濟能否維持當前狀態有待觀察，但我們傾向在目前看不到明顯外部衝擊因素下，未來一個階段經濟即使有所放緩，也是逐漸和溫和的，這也使得寬鬆加碼預期在短期很難再起。
2、非農數據向好，聯儲六月或按兵不動
北京時間5月3日晚間，美國勞工部公佈的數據顯示，4月非農就業人口增加26.3萬人，創3個月新高，預期為19.0萬人。美國3月非農就業人口由19.6萬人修正為18.9萬人，2月由3.3萬人修正為5.6萬人，失業率則降至3.6%，為1969年以來的新低。這一數據也印證了前日美聯儲在4月議息會議聲明中提及的，將對經濟的描述上調為“經濟活動增速保持穩健”，對通脹走勢的描述下調為：整體和核心通脹均已下滑，保持在2%的聯儲目標下方。會後的新聞發佈會上，鮑威爾表示，美聯儲認為現在的政策是適合的，並沒有看到加息或是降息的很大可能性，我們認為這預示了美聯儲在六月議息會議大概率按兵不動，在下半年降息的概率依然很低。
3、A股盈利一季度超預期正增長
2018年A股剔除金融石油石化後，盈利負增長8.19%，2019Q1小幅轉正至 2.52%，超越市場預期，這點我們在上週週報中已做出提示。根據18年報和2019一季報，2019Q1全A歸母淨利潤增速為9.38%，相較於2018Q4的(全年為-8.19%，單季度為-43.57%)出現大幅上升，進一步，A股剔除金融兩油後歸母淨利潤增速為2.52%，較2018Q4(單季度為-69.51%)大幅上升。2018年全A(非金融石油石化)歸母淨利潤已經陷入負增長，2019Q1著實現小幅正增長。
2019Q1全A(非金融石油石化)業績超預期，核心推動主要來自於主板公司。根據18年報和2019一季報，2019Q1中小創負增長(分別為-5.17%和-14.78%)，而主板的歸母淨利潤增速為11.35%，相較於2018Q4單季度的-23.87%明顯改善；進一步剔除兩油和金融，2019Q1主板(非金融石油石化)歸母淨利潤增速為6.44%，相較於2018Q4(剔除兩油金融)的-36.54%同樣大幅提升。這點也可以在最新公佈的工業企業利潤中得到驗證和解釋。2019Q1同比下降3.3%，降幅環比收窄10.7pct。其中，3月份同比增長13.9%。根據統計局給出的解讀，主要是由於工業品價格企穩回升與石油加工、鋼鐵、化工等重點行業利潤明顯回暖推動。
根據2018年年報和季報歸母淨利潤同比增速來看，分行業來看，18年A股盈利貢獻主要依然來自上游資源品和地產行業，中游製造、下游消費、金融以及TMT盈利表現均不好。而19Q1盈利結構發生明顯的變化，盈利貢獻主要來自金融、下游必須消費，其中非銀金融、機械設備、軍工、計算機、地產等領域增速靠前，拖累主要是因為上游資源品業績增速的回落。其中，在成長行業領域依然呈現分化格局，電子、通信、軍工、醫藥要好於計算機和傳媒。從同比增速環比變化來看，較2018Q4明顯提升的行業主要是成長型行業，傳媒(9907.92pct，2018Q4大幅負增長導致)、通信(1242.47pct，2018Q4大幅負增長導致)、計算機(198.40pct)、軍工(120.91pct)、醫藥(100.42pct)、電子(76.13pct)均呈現明顯的業績修復。
從一級行業來看， 2019Q1單季度歸母淨利潤增速靠前的分別為：休閒服務(+ 76.86%)、國防軍工(+72.44%)、非銀金融(+ 71.26%)、計算機(+63.38%)、建築材料(+47.08%)；靠後的行業分別為：農林牧漁(-62.08%)、鋼鐵(-47.47%)、有色金屬(-38.71%)、輕工製造(-30.08%)、汽車(-26.62%)。同時，2019Q1單季度歸母淨利潤增速較18Q4增加值靠前的一級行業是電氣設備(+ 239.53pct)、計算機(+ 198.40pct)、有色金屬(+ 186.38pct)、農林牧漁(+174.46pct)、休閒服務(+164.43pct)；靠後的行業是採掘(-24.59pct)、食品飲料(-12.86pct)、銀行(+6.54pct)、建築裝飾(+17.33pct)、房地產(+24.68pct)。
從二級行業來看，2019Q1單季度歸母淨利潤增速靠前的分別為：通信設備(+307.29%)、航運Ⅱ(+ 166.55%)、航空裝備(+ 147.76%)、公交Ⅱ(+ 144.42%)、景點(+ 144.34%)。靠後的分別為：漁業(-156.86%)、園林工程(-143.32%)、餐飲Ⅱ(-127.14%)、畜禽養殖Ⅱ(-116.61%)、稀有金屬(-72.42%)。同時，2019Q1單季度歸母淨利潤增速較18Q4增加值靠前的二級行業是光學光電子(+ 298.42pct)、計算機設備Ⅱ(+ 288.56pct)、專用設備(+ 247.23pct)、塑料(+ 216.72pct)、燃氣Ⅱ(+200.87pct)；靠後的行業是化學原料(-329.68pct)、通信運營Ⅱ(-162.10pct)、其他電子Ⅱ(-109.06pct)、漁業(-101.80pct)、餐飲Ⅱ(-64.51pct)。
同時，我們認為也需要強調2019Q1創業板業績增長“雖負猶榮”。結合當前來看，創業板配置水平偏低，在可預見未來，創業板盈利的不斷改善將成為其投資價值的重要支撐。19Q1創業板單季度歸母淨利潤同比增速為-14.79%，較2018Q4單季度增速-529.13%大幅提升。進一步剔除溫氏、樂視和寧德後，創業板19Q1業績同比降幅縮窄至-11.40%，與我們此前在外發專題《為何我們認為創業板Q1預告業績增長“雖負猶榮”？》中測算的數值(-13.68%)較為接近。剔除溫氏股份和寧德時代(樂視當前尚未披露)後回升至-11.40%。在此，我們再次強調，在可預見未來，創業板盈利的不斷改善將成為其投資價值的重要支撐。在此前外發的專題報告《為何我們認為創業板Q1預告業績增長“雖負猶榮”？》中，對於2019年創業板，我們傾向於認為其商譽減值風險隨著2017、2018年持續兩年的消化，今年有望迎來好轉，在Q1預告業績增速環比回升之後2019年業績將大概率呈現逐季回升的趨勢。和主板的對比之下，我們認為創業板在2019年的業績相對優勢將會越來越明顯，保守預計全年業績同比增長在10%左右，主板(非金融)則在-5%左右。而目前，國內基金在三大板塊的倉位分佈中，僅創業板配置水平低於歷史平均。2019Q 1創業板淨減倉0.14pct至14.36%，低於歷史平均水平的15.27%。
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