一、檢修去庫是二季度的主旋律
每年的4-6月份是PVC生產企業的集中檢修時期，該階段上游開工率會有顯著的下滑。剛剛經歷春節前後的累庫，2-3月份現貨壓力達到年內頂峰，價格偏弱運行，大多數電石法裝置，尤其是外採電石路徑的企業，通常會選擇在這個時候啟動一年一次的大修，儘可能地規避低利潤階段。由於生產企業紛紛檢修，而下游需求已經恢復至高位，庫存去化比較順利，價格一路上行，生產利潤不斷改善。
2018年春節後一個月，上游平均開工率81.8%，4月份開工率降至78.7%，5月份開工率小幅回升至79.6%。反映到產量上，4月份產量環比下降6.6%，5月份較3月份下降1.8%。社會庫存方面，4月份庫存下降19%，5月份庫存下降23%。
二、低利潤是驅動檢修的根本原因
從節奏上看，集中檢修開啟的時間與利潤低谷重合度非常高。當現貨價格受制於高庫存偏弱運行時，利潤下滑，企業生產積極性受到打壓，驅動企業擇機檢修。
2017年，春節時間偏晚，4月底時外採電石制PVC毛利率下滑至5%，企業實際經營利潤為負，此時企業開始檢修，四月份以後，開工率一路下滑。供應的大幅收縮極大地減輕了現貨壓力，生產利潤迅速觸底回升。
從PVC毛利率來看，今年PVC檢修節奏與去年更為接近。一季度由於PVC的超高開工率，電石緊俏，疊加區域限電、安全檢查等因素，成本端不斷抬升，電石價格一季度上漲450元/噸左右。然而今年整體需求恢復偏慢，導致庫存高點整整延後三週左右，極大地壓制了PVC價格的抬升。整個一季度PVC生產利潤不斷下行，三月底已降至10%以下，為三年來同期的最低位置。再看綜合利潤的另一塊，燒鹼主要下游氧化鋁處於下行週期中，燒鹼的價格也大幅下挫19%，一季度末已跌至成本線附近，如果後期燒鹼出貨繼續不順，脹庫風險有可能倒逼企業擴大檢修。兩者綜合影響下，企業的生產利潤已觸及上半年的底線，檢修驅動充分。
三、4-5月份檢修計劃多，屆時供應顯著收縮
從最新的檢修計劃來看，四月份檢修涉及產能241萬噸，其中電石法198萬噸，五月份檢修涉及產能356萬噸，全部為電石法。兩個月的月度檢修規模佔現行有效產能規模的11%和16%，按照平均檢修週期一週左右測算，開工率中樞將下移至81%左右附近。無論從下降幅度還是持續時間來看，檢修力度都是偏強的。
節後創新高的開工率已經證明了具備86%左右的一個供應能力，同比對應4.4%左右的產量提升。從節後庫存增速衰減的角度看，上半年的需求還是能消化掉額外多出來的供應量的。在需求穩定，並維持一定程度的正增長的背景下，檢修留下的供應缺口是比較可觀的。
四、檢修驅動，二季度PVC中樞抬升
2017年集中檢修開啟後，主力合約價格經歷的三波上漲依次是從5455至6295，從5730至7580，從6955至7975，漲幅分別為15.4%，32.3%，14.7%。期間九一月差從四月底的15附近，上衝至7月上旬的370。
去年PVC單邊及月差走勢相對平穩很多。2018年四月起，主力合約的三波明顯上漲依次是從6145至7030，從6610至7160，從6685至7490，漲幅分別為9.6%，8.3%，12.0%。期間九一月差從3月下旬的5附近，上衝至6月上旬的250。
2019年對於檢修的預期比較充分，價格價差的波動性進一步收窄。一季度主力合約的最低點為6225，這已是近一年來的最低位置，九一價差持續在100上下徘徊，最低也有55。但從中期角度來看，估值並沒有偏高，由於PVC成本端電石價格在一季度抬升450元/噸，PVC盤面利潤同比相差不大，二季度突破7000，乃至達到7400附近也只是時間問題。從九一價差的角度看，仍然會有50-100左右的上漲空間。
風險因素：1.一季度外盤低迷，進口利潤打開至較高位置，限制短期價格高度；2.目前新增產能有限，僅2%左右，若後續投產加快，價格可能提前轉弱；3.中美貿易戰惡化，宏觀經濟邊際繼續轉差。
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