一季度金融數據，想必大家都看到了。
寬信用幾乎已經是板上釘釘的事了。
但是這意味著債券市場轉熊了嗎？
好像也不是。
我們回顧一下一季度以來的債券市場，用一個詞來形容，就是糾結。
一方面2月份工業增加值很低，但是大家預期的經濟下行沒有如期出現，各項高頻經濟指標顯示宏觀的韌性十足，而且金融數據足夠給力；
一方面期待的資金面寬鬆也碰到了天花板，4月到期的大量MLF如何續作是個問題，央行似乎有意維持目前的資金局面，很難期待進一步寬鬆，當然資金緊張的局面更難出現；
另外，豬油共振引起的通脹越來越讓人擔心，我們目前是否進入了一個“類滯脹”的局面。
這一切，都源自我們有一雙看得見的手。
在經濟趨勢向下的大背景下，強力托住，造成GDP增長率，幾乎成了一條直線。
在國內做宏觀經濟研究，實際GDP增長率的預測技術含量是最低的，只要你在6.5%上下拍，誤差都不會太大。
種種的既矛盾又讓人迷茫的數據，讓我們不得不懷疑，今年的債券市場，既不是牛市，也不是熊市，而有可能是猴市。
所謂猴市，就是很難形成明顯的牛熊趨勢，市場在一個很窄的幅度的，上下震盪，讓市場的參與者們欲仙欲死。
首先我們來看一下通脹，供給側改革以來，PPI向CPI的傳導路徑有所弱化，但是大家年初一致預期工業品通縮的局面似乎沒有形成。
南華工業品指數，是PPI的領先指標之一。我們可以清楚的看到，南華工業品指數已經出現了超預期的上行，這是否預示PPI會在接下來的時間超預期上行？
我們在之前的文章（宏觀研究入門系列：通脹分析）中指出，豬週期對國內CPI的領先意義，現在完全驗證了我們的預期。
所以，如果PPI和CPI均出現超預期的上行，那麼，名義GDP可能會出現明顯的企穩甚至回升，這對長期利率形成利空。
而且，社融數據出現明顯的企穩回升趨勢。有些時候，你不得不佩服銀行系統的執行力，當市場還對寬信用半信半疑的時候，銀行已經在加班加點放貸了。
中國式寬信用最大的特點是：說到做到。
而作為貨幣的另一面，貨幣供應量也是有明顯有觸底回升，最讓我驚喜的，其實並不是M2，而是M1的回升。
實際上，M1是一個橋樑，一頭是銀行，一頭是企業。M1的這次回升，在一定程度上，顯示出，實體經濟有錢了，這對債券市場仍然形成壓制。
但是，另外一頭，工業增加值、工業企業利潤仍然連續下行，要說經濟企穩好轉，也很難有說服力。
工業企業產成品庫存也顯示在下行當中，我們很難說，長端利率債收益率在上行通道當中。
所以，我們面臨一個多空交織矛盾重重的環境，多方和空方都很難說服對方，當然，也很難說服自己。
這就很難受了。當市場一直找不到方向的時候，所有市場參與者都非常難受。
從歷史上看，窄幅震盪維持半年以上的的時期：
有2012年四季度到2013年一季度，另外就是2016年一季度到二季度。
這兩個時期都有一個共同點，就是行情震盪半年以後迎來一波小牛市行情，隨後要麼是慘烈的2013年錢荒，要麼是劇烈的2016年債災。
從做債的角度看，我們現在面臨的環境稍微好一些。
即使是如此力度的寬信用，最多能做到的，就是不讓經濟失速。想要重新回到高速發展的軌道，難於上青天。所以，做多債券在方向上沒有大的問題。
另外一個就是流動性，央行對金融體系流動性的把握已臻化境，可以預見在相當長的一段時間內，不太會出現流動性衝擊產生的債券市場風險。
最大的變數，在政策。
我們很難確定，當下的經濟局面在決策層看來是不是合理的。市場這隻看不見的手，在和看得見的手掰手腕。
會不會有新的刺激政策出臺？
繼減稅之後，房地產限制措施會不會鬆綁？
一季度的金融數據，用力是不是過猛？會不會一鼓作氣，再二衰，三而竭？接下來，銀行的油箱裡，還有多少油？
都很難說。
我想大家也是在這糾結。
在這糾結當中，想走出熊市或者牛市行情來，著實難。
所以，今年的債券市場，可能會是一個以震盪行情為主的猴市。
但是猴市之後，市場會選擇方向。
前兩次猴市之後，市場選擇了大熊市。
但是歷史不會簡單的重複。
日本一位保險業前輩說過，當年他把4%收益的日本長期國債賣出去之後，再也沒有機會買回來了，日本國債走出了歷史級的大牛市。
我們會選擇什麼方向？
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