文/中國證券投資基金業協會黨委書記、會長洪磊
治理與發展是現代國家與社會文明建設的核心議題。私募基金是現代金融體系的組成部分，也是產業發展的重要一環。本文總結我國私募行業的貢獻與行業治理體系發展歷史與現狀，分析了私募基金治理與發展中仍面臨的障礙和困境，並提出我國私募基金髮展方向與政策建議。
治理與發展是現代國家與社會文明建設的核心議題。黨的十九大報告提出，要不斷推進國家治理體系和治理能力現代化，堅決破除一切不合時宜的思想觀念和體制機制弊端，突破利益固化的藩籬，吸收人類文明有益成果，構建系統完備、科學規範、運行有效的制度體系。治理與發展在本質上是統一的，服從於上層建築與經濟基礎的關係，治理的有效性取決於對發展中客觀規律的認識和利益調節機制的權衡。由於環境的複雜性和利益的多元性，治理在實踐中又常常表現為衝突與失靈。私募基金是現代金融體系的組成部分，也是產業發展的重要一環。作為一種專業化投資活動，從資金端看是代客理財，從資產端看是風險投資，構成了儲蓄向投資轉化的重要渠道。私募基金行業治理需要處理好投資者、私募基金管理人、託管人、被投資企業、市場中介服務機構等多元主體的關係，約束市場主體各司其職、各盡所能，共同服務於實體經濟高質量發展需求。
私募基金的貢獻與行業治理體系發展
自2013年6月《基金法》將私募基金納入統一規範、2014年2月中國證券投資基金業協會實施登記備案以來，我國私募基金活力迸發，已經發展為創新資本形成的重要載體。截至2018年年末，在中國證券投資基金業協會登記的私募基金管理人2.44萬家，管理資產規模12.71萬億元。私募基金累計投資於境內未上市未掛牌企業股權、新三板企業股權和再融資項目數量達10.01萬個，為實體經濟形成股權資本金5.57萬億元；其中，投向境內未上市未掛牌企業股權項目規模達4.74萬億元。在投中小企業項目5.53萬個，在投本金1.94萬億元；在投種子期與起步期項目3.96萬個，在投本金1.90萬億元；互聯網等計算機運用、機械製造等工業資本品、原材料、醫藥生物、醫療器械與服務等產業升級及新經濟代表領域成為私募股權與創業投資基金佈局重點，在投項目4.89萬個，在投本金2.51萬億元。2018年全年，私募基金投向境內未上市未掛牌企業股權本金新增1.22萬億元，相當於同期新增社會融資規模的6.3%，為企業發展提供了寶貴的資本金，有力推動了供給側結構性改革與創新發展。
在私募基金行業治理方面，已初步形成司法行政強制規範和行業自我約束相結合的多元共治體系。《基金法》《私募投資基金監督管理暫行辦法》從法律和行政規章層面對私募基金做出了基礎性規定；行業協會從登記備案、募集、合同、內控、信息披露、估值服務、從業人員等方面建立了一系列自律規則，共同構成了私募基金行業行為規範。在這一多元共治體系中，司法和行政有明確的標準，這種既定的標準在面對每時每刻都在變化的具體活動時，不可避免會出現滯後和遲鈍。相對司法與行政監管而言，行業自律可以充分發揮協商共治優勢，主動挺在法律和監管的前面，通過業務規則和信用管理矯正市場行為，藉助自律執紀的靈敏性約束行業忠實遵守信義義務、防範利益衝突。2014年以來，私募基金行業自律主要著力於以下幾方面建設。
一是依託登記備案，推動實現註冊制。新《基金法》基於私募基金特徵規律和保護私募基金髮展活力出發，規定了登記備案這一基礎性制度安排。登記備案制度自2014年2月實施以來，不斷探索完善。持續更新私募基金管理人登記須知，基本形成了標準明確、規則清晰、審核嚴格、公信透明的註冊式管理。管理人申請登記備案，就要對申請事項和申請文件的合法性、真實性承擔法律責任，要承認接受法律法規和自律規則的約束，通過法律意見書對主體資格、專業化經營、防範利益衝突、運營基礎設施和條件等必備事項做出充分陳述，強化底線審核與信用約束。登記備案並非“一備了之”，登記之後的機構應當履行持續報告義務，持續遵守行業自律規則，監管機構和自律組織以登記備案文件為依據進行事中事後監督管理，對不符合要求或未正常展業的“殭屍”機構予以處理。截至2018年年底，共註銷近1.46萬家私募基金管理人。持續更新私募投資基金產品備案須知，規範私募基金從事“委託貸款”等違背基金本質的活動，建立“不予備案”制度，強化產品規範。截至2018年年底，累計不予備案產品194只。與此同時，加快“資產管理業務綜合報送平臺”（AMBERS系統）建設，將行業報送信息轉化為結構化、標準化數據，對信用體系建設和自律管理提供有力支持。2018年，通過AMBERS系統登記私募基金管理人2802家，平均辦理時間38.6個工作日；備案私募基金22,508只，平均辦理時間6.3個工作日。
二是以信用管理為核心，推進市場化信用博弈。忠實於受託人義務是基金行業健康發展的根基。私募基金自律管理的最終目的，就是實現市場化信用制衡機制，讓市場主體的自我信用在市場競爭中發揮決定性作用。在機構登記和重大事項變更環節，引入法律意見書制度以及經審計的年度財務報告，強化法律意見書責任，對不予登記機構予以公示，並同步公示與其相關的律師事務所和主辦律師，推動私募基金管理人與律師事務所、會計師事務所等市場中介服務機構按照市場法則相互博弈、相互增信。截至2018年年底，私募基金管理人登記所涉律師事務所2488家，已為1.86萬家管理人出具法律意見書；有16家律師事務所被列入不接受法律意見書名單；約3500家會計師事務所為近2萬家私募基金管理人提供了經審計的2017年年度財務報告。在持續信用管理中，實行會員信用信息報告制度，為會員私募基金管理人提供信用積累和信用展示服務，已為2067傢俬募證券投資基金管理人提供信用報告。2019年，會員信用信息報告制度將覆蓋全部私募基金管理人。通過市場化信用博弈、信用記錄與公示、信用約束與懲罰、信用競爭與發展，打破市場與監管博弈的行為慣性，私募基金初步實現信用立身、信用自治。
三是扶優限劣，構建分層分類自律服務體系。優勝劣汰是市場經濟的自然法則。行業自律通過分類管理、分類公示、分類執紀強化信用約束，促進市場優勝劣汰。在分類管理方面，根據《基金法》要求和信用記錄、管理規模等情況，已登記私募基金管理人可以申請成為觀察會員，滿足一定條件後可申請成為普通會員，享有完整的投票權和被投票權，通過提名和民主選舉，普通會員可憑藉專業能力與行業認可度進入專業委員會，或被推選為協會理監事。在自律體系下，私募基金管理人具有登記備案機構→觀察會員→普通會員→專業委員會委員→理監事的會員發展路徑預期，形成會員權利逐級授權、分級履行、專業落實的有機治理體系，為行業共治提供現實路徑。在分類公示方面，對私募基金管理人按照管理規模、運作合規情況、誠信情況等分類公示，截至2018年年底，累計公告24批次509傢俬募基金管理人失聯，公告註銷7批次158家失聯機構，公示3202家未按照規定提交年度經審計財務報告或累計兩次未按時履行季度更新義務的異常機構。在分類執紀方面，發佈《關於進一步加強私募基金行業自律管理的決定》《關於私募基金管理人在異常經營情形下提交專項法律意見書的公告》，鼓勵機構自行調解，凡是主動說明情況並採取積極措施消除不良影響的，不啟動調查、不採取紀律處分或不進一步採取自律管理措施，並建議監管部門依法減免行政處罰；對未能主動消除不良影響的非會員機構，建立快速處理機制。截至2018年年底，已對73家機構（20家持牌機構、53傢俬募基金管理人）、52名基金從業人員以及5家律師事務所採取自律管理措施，分層分類差異化自律服務體系逐漸形成。
當前面臨的問題
目前，私募基金治理與發展中仍面臨若干障礙和困境，行業治理體系有待進一步優化。
一是長期資金來源不足，投資活動短期化。在我國私募基金的資金來源中，高淨值個人（含員工跟投）資金佔比16.6%，機構資金佔比83.4%；其中，工商企業（含合夥企業）資金佔比達41.7%，各類資管計劃資金佔比33.8%，保險資金佔比2.8%，養老金、社會公益基金、大學基金等長期資金佔比僅有0.3%。形成鮮明對比的是，在美國公私募基金的資金來源中，有40%來自養老金和社會捐贈資金。以耶魯大學捐贈基金為例，該基金一直以來重倉配置絕對收益類資產、創投和槓桿收購。截至2017年6月底，耶魯大學捐贈基金資產總額為272億美元，上述三類資產配置佔比分別為25.1%、17.1%和14.2%；其中，創投類資產10年期年回報率達14.0%，20年期高達25.5%。從成熟市場經驗看，私募基金長久期配置效果顯著，對經濟增長的推動作用更強。就我國而言，養老金、理財資金和保險資金是未來相當長時期內最主要的長期資金來源。養老金、保險資金本身就有長期資產配置需求，而理財資金中的相當一部分屬於居民中長期可投資資產或養老儲蓄，經過向配置型產品轉型也將成為真正的長期資金來源。如果將長期資金配置範圍擴大到私募股權和創業投資基金，能從根本上改善實體經濟長期資本金來源，同時也能讓老百姓真正獲得與我國經濟底色、經濟發展潛力相一致的長期回報。
二是司法行政自律“多元共治”的協調性有待加強。從法律層面看，對私募證券、私募股權基金的監管在法理上尚未統一，對私募股權基金的治理主要依賴於行政授權。根據《基金法》和中央編辦授權，中國證監會負責私募基金的監督管理，並委託基金業協會負責登記備案工作，履行自律管理職能。但是實踐中，由於《基金法》在名稱上主要針對證券投資基金，部分市場聲音以所謂“證券基金不包含股權、創投基金”為由，認為股權、創投基金不受《基金法》約束，對行政監管和自律管理形成很大幹擾；由於成文法實施嚴謹而《基金法》具體條文不夠細緻，也導致行政監管與行業自律的邊界不清晰，影響治理效能。從行業層面看，對契約型基金、合夥型基金、公司型基金的治理仍未取得共識，缺少一致性規則。新《基金法》明確了基金的三種組織形式，分別為契約型、合夥型和公司型。三類組織形式的基金在投資者與基金管理人之間的法律關係結構、基金募集運作的流程設計等方面存在差異，參與各方權利義務也有所不同。根據全國人大官網釋義，“公司型基金包括以下四個主要當事人：基金投資者、投資公司、基金管理人和基金託管人。這其中，基金投資者因購買基金份額成為投資公司的股東；投資公司作為一個具有獨立法人資格組織與基金管理人和基金託管人簽訂委託協議，由基金管理人運作管理基金，基金託管人保管基金財產。實踐中，還存在一種與公司型基金相類似的合夥型基金，即以進行證券投資活動為目的設立的合夥企業”。實踐中，四方當事人的主體權責義務還不明確，對私募基金受託責任主體的認定存在爭議，特別是保障基金財產安全的託管職責未落到實處，從認識和行為上，均存在將信義義務降低為合同義務的現象，不利於私募基金健康發展。近三年來，因涉嫌非法吸收公眾存款、集資詐騙等原因，司法部門在協會調取涉及刑事案件信息的相關私募機構447家；其中，從未登記或被協會註銷的機構308家，僅139家為協會登記機構，約佔三分之一；這139家中，既登記又備案產品的僅有60家，多數機構未登記或者登記卻未依法在協會備案相關產品。商事登記制度改革後，大量私募機構完成工商註冊但未在協會登記備案；據不完全統計，北京、上海、深圳三地工商註冊且經營範圍中帶有投資管理、資產管理字樣的投資類企業超過12萬家，其中，僅有2萬餘家在協會完成機構登記和產品備案。對於大量未登記備案機構及產品，行業協會無法實施有效的自律管理，需要自律、行政、司法之間進一步協同，形成治理合力。
三是行業發展日新月異，治理“盲區”挑戰治理效能。目前在私募機構登記方面，以下問題仍比較突出。比如，首先，存在關聯方從事與私募基金有利益衝突的類金融業務。在管理人登記中，部分申請機構的關聯方為類金融機構，從事個體網絡借貸（P2P）、民間借貸、保理、融資租賃等與私募基金屬性相沖突業務。這些關聯方大多未經業務主管部門批准，相關業務遊離於正常監管之外。目前，私募基金自律規則對此類機構之間的關聯交易管理手段有限，這類機構一旦登記為私募基金管理人，很容易將關聯業務風險傳導至私募行業。其次，存在集團化傾向加劇“募資難”“融資貴”的現象。在機構登記中，同一實際控制人應地方政府要求或內部管理需要，登記多家同類型私募基金管理人，或增設多級子公司不合理擴張，導致集團內部問題外部化，資金流轉中多層嵌套循環，增加資金成本，加劇私募基金“募資難”、民營企業“融資貴”。再次，有些私募基金高管團隊缺乏專業性。部分申請機構的高管團隊缺乏與崗位要求相適應的職業操守和專業勝任能力，沒有經濟週期管理經驗，缺乏相關從業經歷，甚至對展業規劃及內部制度一知半解，等等。在產品備案方面，部分業務以私募基金名義申請備案，未將受託管理、組合投資、風險自擔等基金的本質要求落實到位。突出表現為：第一，名實不符，以私募基金名義從事P2P、民間借貸、擔保等非私募基金管理業務；更有甚者，借私募基金之名從事非法集資、內幕交易、操縱市場等違法犯罪活動。第二，“名基實貸”，有的機構充當信貸資金通道，變相保本保收益；大量名為受託管理、實則為單一項目提供融資的資金中介業務無法得到有效管理。第三，變相自融，部分機構通過股東委派高管等方式直接獨資或控股私募子公司，進而通過發行私募產品自融或為關聯方提供融資。這些行為均違背了受託管理的基本要求，將基金資產置於利益衝突風險之中，嚴重擾亂行業治理秩序。
未來方向與政策建議
第一，完善頂層設計與法律法規體系。加快《私募投資基金管理暫行條例》出臺及《私募投資基金監督管理暫行辦法》修訂，明確私募基金的受託管理本質和非公開募集、組合投資和風險自擔等基本屬性，將股權投資基金、創業投資基金列入條例調整範圍，在更高法規層級上提高行業准入門檻，豐富監管手段，彌補目前法規層級低、處罰力度受限等短板；明確私募機構業務屬性，按照金融業務屬性完善相關頂層設計和監管制度，讓法律、監管、自律各歸其位，從體制和源頭上治理行業亂象。細化《基金法》中不同類型基金的管理人、託管人職責，明確公司型、合夥型私募基金的治理機制，釐清公司型、合夥型私募基金中基金投資者、投資公司、基金管理人和基金託管人四方當事人的權責關係，切實保護投資者合法權益。
第二，進一步釐清自律行政司法規制邏輯，完善自律、行政、司法職責清晰、工作協同、縱深遞進、業務監管與地方區域責任相互支撐的行業治理體系。 公安司法、行政監管與行業協會三方應進一步加強信息共享與協同合作，建立健全司法、行政監管與自律有效聯動與銜接機制。針對已完成機構登記和全部產品備案的機構，以自律管理為主，形成扶優限劣、信義至上、生態豐富的行業誠信約束機制，提供行業自治救濟工具，節省行政與司法成本；針對突破法律底線的機構，以及完成機構登記但產品未備案或僅有部分產品備案的機構，以行政監管為主，機構行政處罰配套行業組織的從業人員自律處分，打擊違法執業活動；針對既不登記也不備案，或者以私募基金名義從事非法集資等違法犯罪活動，應以司法懲戒為主，納入非法集資聯合懲治機制，以地方公安為主打擊刑事犯罪，證監會和協會予以技術和專業支持。形成刑事法律樹紅線、行政監管樹底線、行業自律樹高線三位一體的多層次現代行業治理體系。
第三，完善登記備案標準，提升行業自律科學性、透明度，激發行業活力。十八屆三中全會提出“推進國家治理體系和治理能力現代化”的總目標，十八屆四中全會提出全面依法治國總體框架，黨的十九大報告指出，要不斷推進國家治理體系和治理能力現代化。落實到私募基金行業，就是實現行業自律與公司自治，由行業機構自願加入基金行業協會，由行業協會實行自律管理，以行業機構和從業人員信用建設為核心，推動從業者忠實於投資者利益，積累自身信譽，贏得投資者的信任和信心，推動市場功能歸位。《基金法》第一百零九條規定，“基金管理人、基金託管人應當加入基金行業協會，基金服務機構可以加入基金行業協會”。中國證券投資基金業協會作為《基金法》授權的法定自律組織，鼓勵私募基金管理人依法加入協會，接受協會的自律管理和行業服務。當前，我國正處於新舊動能轉換、經濟發展轉型的關鍵時期，要推動經濟轉入高質量發展，必須堅持創新發展，充分發揮市場主體的主觀能動性和創造性。私募基金行業本身就不設行政許可、沒有政府信用背書，完全依託於自身信譽和專業能力。行業自律作為治理體系的重要組成部分，應當做到規則標準透明，主動到位不越位，為真正有展業意願的私募機構提供清晰指引，做市場健康快速發展的“推進器”，減輕市場機構運營成本。下一步，協會將適時修訂《私募基金管理人登記和基金備案辦法（試行）》，嚴格落實《私募基金管理人登記須知》，從制度性、結構性原因出發，建立健全長效自律機制，進一步加強股東真實性、穩定性的核查，強化集團類機構主體資格責任；關注關聯方問題，落實內控指引相關要求。儘快更新《私募投資基金備案須知》，對不符合投資基金本質的產品不予備案，按照股、債、收益權的不同屬性，完善私募基金備案標準和風險監測指標，推動行業迴歸本源。
四是推動完善稅收政策，引入長期資本金。稅收制度對調節經濟活動、促進創新和可持續發展具有不可替代的作用，對私募基金的發展有著深遠的影響。目前，我國既缺少鼓勵長期投資的稅優安排，也缺少鼓勵為技術創新提供資本金的稅收設計，金融為實體經濟提供資本的效率不高，阻礙高質量發展和創新型國家建設進程。成熟市場一般將基金財產稅收列入所得稅或資本利得稅，在資金退出端徵稅，只有在持有人贖回基金份額、獲得投資收益時徵繳所得稅，並對長期投資者實施稅收減免或遞延。2018年5月，財政部、稅務總局發佈“55號文”，對創業投資企業和天使投資個人投資於種子期、初創期科技型企業取得的收入提供稅收抵扣優惠。2018年9月6日和12月12日國務院常務會議通過“確保整體稅負不增”“依法備案的基金可選擇按單一投資基金核算”等決議。2019年1月24日，四部委正式發佈《關於創業投資企業個人合夥人所得稅政策問題的通知》，合夥制創投基金的個人合夥人所得稅政策趨於合理。未來，應當進一步落實《基金法》關於基金財產的稅收原則，實現稅收法定、中性、透明；將創投稅制普及至整個私募行業，鼓勵長期投資和風險承擔，建成有利於長期資本形成的現代資本市場體系。
本文刊發於《清華金融評論》2019年3月刊，2019年3月5日出刊，編輯：王蕾
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